浅谈并购中的目标企业价值评估研究

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1、一、前言近几年，光明、伊利等乳业巨头通过海外跨国并购纷纷落地于澳大利亚、新西兰；2015年3月，锦江集团通过收购法国卢浮酒店而深入欧洲酒店市场；2015年8月，“有妖气”-中国第一原创动平台被奥飞动漫收购100%股权……近年来，企业间的并购案层出不穷，无论是国内企业之间的并购，还是国内企业通过并购走出去，亦或是外资并购国内企业打入中国市场，这样的案例层出不穷。然而，并购同时是把双刃剑，如何评估存在的风险不可小觑。并购过程中对于目标企业的价值评估则显得尤为重要，评估出的价值直接成为该次并购的决策基础和决定成败的关键。作为一种经济评估的方法，企业价值评估一般用来衡量和分

2、析目标企业的市场公允价值，为内部管理当局和外部投资人制定和改善相关决策而提供有关信息，藉以同时服务于内外部利益相关者。那么企业现在有哪些价值评估方法呢？目前业界主要的企业价值评估方法有：现金流量折现法和相对估价法。本文就两种方法的优缺点进行比较分析。二、现金流量折现法1.相关的现金流量测算原则与方法衡量一个企业的价值，准确的说是运用其现金流而非选用会计利润来进行。当前公司的价值应等于其日常运营活动所产生各种未来的不确定的现金流量，用以相应的折现率调整的加总之和，折现率因为风险不同而具有不同性。一般估值选用两阶段股利贴现模型，两阶段股利贴现模型适用于增长呈两个阶段的企

3、业：第一阶段高速增长且准确预测，第二阶段呈平稳发展。这种适用于并购中的很多类型的企业。2.现金流量折现法的优缺点作为主流的价值评估方法，其优点在于：（1）较之利润，现金流量的优点是可操纵性差，客观性较强。由于会计估计的企业特殊性和会计政策的各个选用不同，利润被操纵的危险大大提升，使之对其使用令人生畏，而现金流量恰恰避开了这个缺陷，其以一般不易被人所篡改，真实客观反映企业的经营情况，可信性大增。（2）更合理的评价企业业绩。在预测企业现金流量时，不仅考虑过去企业获利能力的趋势，同时要辅以未来企业盈利情况的变化。把未来能力纳入考虑，更能反映企业实际。现金流量折现法同样有其

4、不可忽略的缺点：（1）作为一种面向未来的企业价值评估方法，主观性人为性的估值必然涉及众多不确定的因素变量，如未来现金流入流出值、折现率的大小以及预测期间的划分等等。这些相关的预测结果因人而异，没有确定的一个是非判断标准。所以在未来发展的一段时间内，误差时间越长，误差越大，也就造成价值评估的不准确性。（2）该方法完全没有考虑到企业项目之间的互相依存性，也没有考虑投资项目等之间在时间和效果上的依存性，同时脱离与其他企业的比较。三、相对估价法1.相对价值估价模型理论依据相对估值法是企业价值评估方法中的很重要的一种，根据所选公司的某一财务变量考察可比企业价值，以此来确定被评

5、估企业价值。相对估值法关注现实意义，不依靠企业内部价值情况进行评估，其内部假设是同行业企业具有较强可比性，相关指标数据等均满足正态分布。基本原理――行业中指标相似的企业其企业价值亦为相似。选择的可比企业之间应具有较高的相似性的未来现金流量，且市场对于该可比企业的定价应该是公允正确的。在同一行业中的企业一般意义上具有相似的生产经营模式，同时又面临着相似的市场，这些原始条件决定了其现金流量的相似性较高。除此，另一重要的是比率因素的选择同样为关键，所选必须是对企业价值有重要影响的因素，并且一定是可以观测及可控的这样才能保证评估结果有使用价值和意义。目前相对估价法的运用主要

6、有一下三种：市盈率法、市净率法、市销率法。2.相对估价法的优缺点相对估价法的优点在于：其一，相对估价法魅力在于简便且容易使用，可较快计算得出企业评估价值，不需极深的专业知识作为铺垫。其二，直观清晰的找出所选定因素与企业价值很好结合起来，直观反映投入产出及其他与企业的关系。其三，适用广泛，在当今市场该方法的适用受众人群更加广泛。同时相对估价法也有相应的缺点：其一，相对估价法有个理想化的前提假设――假定评估背景整体有效。倘若市场在整体上存在偏差，所估结果必然偏离实际值。其二，相对估值法的使用虽简单，但很容易被错误的使用和操作，主要体现在选用可比企业时。因为每个企业均是独

7、一无二不完全相同的，没有在承载和风险等方面完全相同的两家公司，可比企业只是一个主观概念，即使选用一组可比企业来降低风险，但也只能是尽可能的减少而非杜绝误差的存在。四、结论和建议第一，现金流量折现法与相对估价法比较，现金流量折现法是注重对企业内部的分析，而相对估价法注重相似企业的比较进行评估。所选用的数据来源不同，在结果上也有非常大的区别。我们要清楚认识到，价值评估，最后落到一个估上，所以无法确认准确，并购中对于目标企业价值的计算，根据具体情况应该以某种方法为主，其他方法为其佐证，进而认定收购价格的合理性。第二，运用企业价值评估方法对于以后的并购案例的取舍，对于相