浅析我国上市公司过度投资问题

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1、浅析我国上市公司过度投资问题-会计浅析我国上市公司过度投资问题龙璇摘要：近年来，上市公司普遍存在投资过热的现象。过度投资将资本投入产能过剩的领域，导致资源配置效率低下。为此，有必要对我国上市公司的过度投资行为进行深入研究。本文在整理归纳先前相关研究的基础上，首先界定了过度投资的概念，从信息不对称等方面分析了过度投资行为；然后从制度环境、融资结构等方面对过度投资产生的原因进行了相应的分析总结；最后针对性地提出了相关建议，以期对完善公司治理有一定帮助。关键词：过度投资；自由现金流量；委托代理一、过度投资的界定关于过度投资的界定的研

2、究，Lang和Litzenberger（1989）提出了托宾Q值定理，即托宾Q值若小于1，那么企业就存在过度投资的行为。他们认为，若企业拥有大量自由现金流量，基于对于私利的追求，管理者一般会将自由现金流进行投资，而这种投资一般是非效率的，即企业一般存在过度投资的行为。但是，在宣告支付股利时，即使是存在过度投资的企业，价值也会上升，因为投资者获得了现金股利，会对该企业的价值重新评估，即在投资者的认识中，发放股利能有效地抑制过度投资行为的产生。Fazzari（1988）认为可以利用自由现金流与投资之间的关系来对过度投资进行度量和界

3、定。在西方经济学中，过度投资的定义是企业的投资超出了或者偏离了自身的能力和发展的方向，将自由现金流投资于NPV为负的项目，造成价值损害的行为。也有研究认为，企业只从股东或债权人的私利方面去考虑投资的优劣，把资金投资于各种收益非理想甚至与主营业务无关的领域，最后对企业的制度环境、决策制定、内部运行造成较大影响，损害公司利益的投资行为均属于过度投资行为。综上，管理者将自由现金流投资于净现值（NPV）0的项目，造成资金浪费、效率降低的行为，即为过度投资行为。二、过度投资的行为分析（一）信息不对称Narayana（1988）认为，如果

4、企业内外部存在信息不对称的现象，企业的经理人对投资企业的价值估计错误，可能会投资于非盈利的项目。潘敏（2003）认为，在我国，受到经济发展和法律制度不完善等方面的制约，以及因“一股独大”造成的内外部信息不对称现象的存在，企业容易发生过度投资的行为。封思贤也对过度投资与信息不对称的关系进行了实证研究，发现在我国存在严重的信息不对称情况，这是由国情造成的，而在信息不对称的情况下，我国上市公司的管理者存在“投资偏好”，这就造成了过度投资的形成。（二）委托代理冲突由于我国特殊的股权结构的影响，国有股在上市公司中处于一股独大的地位。股份

5、的多少对于投资决策的决定权具有一定的影响力，在这种情况下，控股股东就会运用权力保障私利。在做出投资决策时，往往通过对关联企业的收购、不合理的定价等手段来压榨中小股东，使自己获利更多。而压榨中小股东的这些投资一般都是NPV0的项目，这种过度投资现象随着大股东持股比例的增加而增加。Jensen和Meckling（1976）认为因为股东和债权人风险承担的不一致性，股东们更愿意选择高风险的投资，以期获得高利润，这样就很容易导致过度投资。而因为经理人和股东目标的不一致性，当企业有自由现金流时，经理人会为了追求自身利益最大化而投资于那些能

6、给自己带来利益的项目上，而不是将自由现金流按照股权比例分配给股东们，这种非盈利项目的投资，则是导致过度投资行为产生的原因。刘怀珍和欧阳令南（2004）根据委托代理理论，得出产生过度投资的原因是经理人为了满足私欲。（三）自由现金流量早期的自由现金流理论认为，管理者在看到企业存在大量自由现金流时，更愿意将其进行投资，即使投资到低收益或者非盈利项目中把其浪费掉，也不愿意将现金支付给股东，这种投资方式直接导致了过度投资的后果。在自由现金流假说提出后，西方学者通过考察管理者投资的现金流的相关性来判断是否过度投资。Strong和Meyer

7、（1990）研究发现，剩余的自由现金流量和任意投资的关系是显著正相关。Hart（1995）认为管理者有强烈的建造超出理想规模的“企业帝国”的动机。经理人收益的函数是企业规模的增函数，规模越大，企业的经理人将获得越高的收益。因此，与股东的目标的不一致使得经理人更加倾向于将企业的只有现金流量进行投资，以此来使经理人的私人利益最大化，股东与经理人之间因为委托代理的关系而导致投资与现金流量之间有相关性，造成过度投资的现象。（四）股权结构我国上市公司的主体大多是原有的国有企业改造而来。这种形式使上市公司的股权结构具有四个较为突出的特点：

8、一、流通股占比非常低，股份大多不能上市流通；二、非流通股过于集中，国有股比例过高，导致“一股独大”；三、最大股东通常为一家控股公司，而不是自然人；四、流通股过于分散，机构投资者比重过小。基于以上的这几点特点，控股股东利用其控制权侵占中小股东和其他利益相关者的利益，追求控制权上