城投债的性价比分析

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1.样本券评级、期限及利差分布情况在我们近期已发布的研报《江浙皖区域有哪些城投平台资质在改善》和《鄂湘赣区域有哪些城投平台资质在改善》中，共选取了423只地市级债券作为研究标的（下文简称“地市级样本券”）；选取了904只区县级债券作为研究标的（下文简称“区县级样本券”）。如表1所示，423只地市级样本券中，AAA、AA+和AA级别债券分别有98只、177只和147只；如表2所示，904只区县级样本券中，AAA、AA+和AA级别债券分别有95只、574只和235只。表1：地市级样本券评级、期限及利差情况（年，只，亿元，BP）债券评级剩余期限债券个数AAA：98112233411519667887911109113121133148152174AA+：1770311321032545554261371084102AA：14704114242328422517614728292债券余额108361515117162477610210218050103684127015812710967237469405139555124957167227019017210210014148信用利差1112071841951201081491227677739778131143968713817119718114013412498147106187231213223301217215188182158120126无评级：1201895120189总计4233641164w，表2：区县级样本券评级、期限及利差情况（年，只，亿元，BP）

1债券评级剩余期限债券个数债券余额信用利差AAA95606120122136427518629711131AA+5740711924139841845946807358595105141618152423310016613312091168127102102515140711471633788263247205724144129413970912358712630412018193311773217220173AA2351294223010532201341722512713762423663671974271581965171141796143827319404842223611210301总计9045971164w，1.城投债骑乘策略测算1.1.持有收益和组合收益角度根据2022年10月20日的数据，在持有3个月的情况下（时间可调），AAA和AA+级别城投债在6年期的位置持有收益最高，性价比相对不错；AA级别城投债在4年期和6年期的位置持有收益相对较高。假设久期一样的情况下测算骑乘策略，AAA、AA+和AA级别城投债在2年期位置“夏普比率”最高。表3：AAA城投债骑乘策略测算（%，Y）

2城投债（AAA）当前收益率三个月后的收益率（假设收益率曲线不变）持有收益防御空间(BP)防御收益率久期债券比例组合久期组合收益12.112.060.56%712.820.98291%2.850.85%22.372.300.71%352.721.93148%2.850.85%32.592.540.79%252.842.85100%2.850.79%42.772.730.84%202.973.7476%2.850.74%52.962.920.95%173.134.5962%2.850.74%63.193.131.10%153.355.3953%2.850.77%73.283.280.85%143.426.1746%2.850.61%83.293.290.82%123.416.9441%2.850.58%93.313.300.87%113.427.6837%2.850.58%103.353.340.93%103.458.3934%2.850.58%w，图1：AAA级别城投债不同期限买入收益测算（横轴单位：年）w，表4：AA+城投债骑乘策略测算（%，Y）城投债（AA+）当前收益率三个月后的收益率（假设收益率曲线不变）持有收益防御空间(BP)防御收益率久期债券比例组合久期组合收益12.212.150.59%742.950.98291%2.840.93%22.522.430.77%372.891.93147%2.840.94%32.792.730.88%273.062.84100%2.840.88%42.992.950.91%213.213.7276%2.840.79%53.183.141.00%183.374.5662%2.840.78%63.453.381.22%173.625.3453%2.840.84%73.563.541.00%153.716.1147%2.840.69%83.633.611.00%143.766.8442%2.840.65%93.663.650.96%123.787.5638%2.840.62%103.733.711.09%123.858.2335%2.840.64%w，图2：AA+级别城投债不同期限买入收益测算（横轴单位：年）

3w，表5：AA城投债骑乘策略测算（%，Y）城投债（AA）当前收益率三个月后的收益率（假设收益率曲线不变）持有收益防御空间(BP)防御收益率久期债券比例组合久期组合收益12.302.240.61%773.070.98290%2.840.99%22.642.550.81%393.031.93147%2.841.00%32.932.860.92%283.212.84100%2.840.92%43.233.161.07%233.473.7077%2.840.92%53.443.391.06%203.644.5363%2.840.82%63.743.661.34%183.925.2954%2.840.91%73.853.831.06%164.026.0447%2.840.72%83.983.951.17%154.136.7442%2.840.73%94.014.011.03%144.157.4438%2.840.64%104.084.061.17%134.218.0835%2.840.68%w，图3：AA级别城投债不同期限买入收益测算（横轴单位：年）w，1.1.信用利差防御空间角度

4当前债市整体压力不大，投资者对更高票息的信用债有偏好，使得信用利差不断压缩，但当前信用利差已经较低，信用债的隐忧是信用利差走阔风险，因此我们具体测算城投债票息（相对国债更多的票息）能够抵抗住信用利差的上行空间有多少。下文表6、表7、和表8展示了持有三类评级的城投债三个月后，其更高的票息能够抵御的信用利差上行空间（下表最右边的一列）。如AAA级别城投债6年期，利差防御空间为3bp，说明持有三个月后，若城投债收益率（假定国债利率不变）走阔3bp，则城投债相对国债没有任何的票息优势。表6：AAA城投债相对国债信用利差防御空间（%，BP）期限国债收益率城投(AAA)收益率城投(AAA)-国债利差(BP)国债持有收益城投(AAA)持有收益三个月后的国债收益率利差防御空间（假定国债利率不变）11.772.11350.46%0.56%1.731122.092.37280.66%0.71%2.01432.272.59330.68%0.79%2.22342.392.77380.68%0.84%2.37352.482.96480.74%0.95%2.46362.633.19560.86%1.10%2.59372.713.28570.71%0.85%2.71282.723.29570.68%0.82%2.72292.723.31590.68%0.87%2.722102.723.35630.68%0.93%2.722w，表7：AA+城投债相对国债信用利差防御空间（%，BP）期限国债收益率城投(AA+)收益率城投(AA+)-国债利差(BP)国债持有收益城投(AA+)持有收益三个月后的国债收益率利差防御空间（假定国债利率不变）11.772.21440.46%0.59%1.731522.092.52430.66%0.77%2.01632.272.79530.68%0.88%2.22542.392.99600.68%0.91%2.37452.483.18700.74%1.00%2.46462.633.45820.86%1.22%2.59472.713.56850.71%1.00%2.71482.723.63910.68%1.00%2.72392.723.66940.68%0.96%2.723102.723.731020.68%1.09%2.723w，表8：AA城投债相对国债信用利差防御空间（%，BP）

5期限国债收益率城投(AA)收益率城投(AA)-国债利差(BP)国债持有收益城投(AA)持有收益三个月后的国债收益率利差防御空间（假定国债利率不变）11.772.30530.46%0.61%1.731822.092.64550.66%0.81%2.01832.272.93660.68%0.92%2.22642.393.23840.68%1.07%2.37652.483.44960.74%1.06%2.46562.633.741110.86%1.34%2.59572.713.851140.71%1.06%2.71582.723.981260.68%1.17%2.72592.724.011290.68%1.03%2.724102.724.081370.68%1.17%2.724w，从2022年以来的市场舆情来看：7月遵义道桥银行债务展期（20年）、8月兰州城投发生技术性违约、9月云南康旅提前兑付债券（86.53亿元）。10月，财政部发布《财政部关于加强“三公”经费管理严控一般性支出的通知》（简称“财政部126号文”）指出，严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收入，弥补财政收入缺口；进一步规范地方事业单位债务管控，建立严格的举债审批制度，禁止新增各类隐性债务，切实防范事业单位债务风险。城投拿地存在一定隐患，房地产项目开发周期较长，十分考验城投企业运营和资金平衡能力。当前城投债整体收益率偏低，有一定配置难度，但各地表现可能出现分化。在此前的报告《江浙皖区域有哪些城投平台资质在改善》当中，我们提出，弱区域之间市场认可度出现分化，2022年前三季度，天津、辽宁、陕西和山西信用利差有明显收窄，但青海、广西和贵州等地利差仍走阔，主要是由于区域自身资质不佳且融资环境未有明显改善。对于城投债后续信用利差的走势判断，我们认为信用利差整体大幅走阔的可能性不高，弱资质区域平台债务接续压力大、受土地市场下行拖累，易受到突发性事件冲击，信用利差有走阔趋势，配置期限不宜超过两年；对于长三角城市和部分优质省会城市，整体经济财政实力强，信用利差有进一步收窄可能性，可根据基本面变化适当下沉、拉久期以博取超额收益。图4：2022年9月末各省市区信用利差水平及变动情况（BP）2022年9月2022年以来利差变动/BP（右轴）900400.00800300.00700600200.00500100.004000.00300200-100.00100-200.000广北上浙江福新四安重湖山山湖河河江陕吉辽天广黑云贵青东京海江苏建疆川徽庆北东西南北南西西林宁津西龙南州海江-300.00w，上文表6：AAA城投债相对国债信用利差防御空间（%，BP）表6、表7和

6表8展示的各级别城投债相对国债信用利差防御空间表格当中，AAA级别中仅1年期城投债信用利差防御空间相对较大（11BP），AA+级别中1年期2年期城投债信用利差防御空间相对较大（15BP和6BP），AA级别中1年期2年期城投债信用利差防御空间相对较大（18BP和8BP）。可以看出，2年期内城投债可选择AA+及AA级别，防御空间相对较大，相对国债有一定性价比。从各省各评级的存续城投债利差情况验证来看（表9和表10），中低等级城投债信用利差（AA+及AA级）虽相对高，但多数省市中低等级城投债信用利差历史分位点也相对较高，后续回落空间也相对较大。如山东省，AAA、AA+及AA级城投债信用利差分别为24.74BP、354.91BP和409.80BP，所处的历史分位点分别为26.74％、100％和99.62％。表9：各区域城投利差变动及历史分位点（2013/1/15-2022/9/30）（BP、%）省辽宁湖南吉林新疆重庆河北河南海南山西湖北江苏四川山东江西福建上海浙江北京安徽西藏广东内蒙古陕西黑龙江广西宁夏天津贵州云南青海甘肃1.9815.3264.3614.923.5324.9624.741235.590.000.0017.1423.8426.50354.9156.68-8.370.001.390.007.24106260.21374.05409.80219.83158.420.0081.580.00124.84--1.3316.383.2219.899.91-0.8917.07-1.71-2.51-2.96-230.00-26.8510.2017.3467.6441.70167.8387.76545.810.000.00293.23-2.440.00326.43269.02324.410.000.00629.90452.360.00364.362.11-8.98-10.62-1.69-33.16-6.12148.190.000.005.85-42.700.0040.57-12.6277.980.000.00141.5634.600.0031.3930.60%90.720.00-517.88-10.33%0.000.000.000.0094.1Wind，所表10：各等级期限城投债、中票—收益率变动及历史分位点（2016/1/1-2022/10/20）（BP、%）信用等级收益率水平1Y3Y5Y分位数年初以来收益率水分位数年初以来收益率水分位数板块变化平变化平年初以来变化AAA2.11AA+2.21城投债AA2.30AA（2）2.435.10%4.70%3.50%2.30%中短期票据AA-AAA+AAAAAA-AA+AAAA-4.1318.40%-63.43-67.42-70.42-74.42-123.42-65.76-66.77-65.76-66.76-70.76-66.762.592.792.933.102.20%3.80%3.00%2.20%5.3527.30%2.20%1.30%1.10%2.90%0.20%5.70%-34.01-29.01-40.01-54.01-49.01-37.48-35.60-36.62-35.62-74.62-70.622.963.183.443.850.40%2.00%4.10%7.40%6.1031.00%2.052.082.152.202.294.684.40%3.80%4.00%3.30%1.20%7.30%2.512.562.632.772.915.302.902.913.033.173.612.30%0.60%0.00%1.30%2.50%6.0013.00%-30.09-33.09-42.09-51.09-46.09-29.84-36.41-35.01-36.01-54.01-50.01Wind，所1.1.哪些城投债的收益率水平比较高根据前文，2年期和6年期城投债有博取超额收益的空间。我们从地市级样

7本券和区县级样本券中挑选出以下债券，剩余期限在2年期和6年期附近（注：债券较多，故相同主体仅筛选一只债进行展示）。如“22绍专01”（AAA），截至2022年10月20日，剩余期限6.5年，中债收益率为3.52%，发行人为绍兴交投；绍兴交投为绍兴市最大的国有独资收费公路投资运营公司，控股股东和实际控制人均为绍兴市国资委，营收主要来自医药生产和流通、收费公路等业务，总体信用资质较好。又如“22武汉市政MTN001”（AA+），剩余期限1.7年，中债收益率为3.93%，发行人为武汉市政建设集团；武汉市政建设集团控股股东为武汉生态投资集团，实控人为武汉市国资委，有一定外部支持力度，武汉市政是武汉市国资委下属唯一专业化的市政公用工程施工企业，市政工程业务是公司主要盈利来源，信用资质好。图5：AAA级地市债收益率情况（年，%）w，图6：AAA级区县债收益率情况（年，%）

8w，图7：AA+级地市债收益率情况（年，%）w，图8：AA+级区县债收益率情况（年，%）w，图9：AA级地市债收益率情况（年，%）

9w，图10：AA级区县债收益率情况（年，%）w，1.回撤比较1.1.回撤比较结果从持有回报的角度，我们提供一种新思路，从偏短时间的维度，如持有6个月，如何能够尽可能拿到更多的超额回报。下文图11展示假设持有半年AAA级、2年期和4年期城投债后（当前期限为2022年10月20日，下同），在久期一样的情况下，两期限的持有回报比较。可以看出，2年期减去4年期的持有收益目前处在64%分位点，处于偏高水平，这意味着4年期的性价比相对一般，短久期的AAA级城投债更值得投资。

10图12展示AA+级城投债2年期和4年期持有半年后的历史业绩比较，可以看出，2年期减去4年期的持有收益目前处在73%分位点，表明，2年期的AA+级城投债收益相对不错，且收益近期有继续增长的趋势。图13展示AA级城投债2年期和4年期持有半年后的历史业绩比较。2年期减去4年期的持有收益目前处在66%分位点。图14展示AA级城投债2年期和6年期持有半年后的历史业绩比较。2年期减去6年期的持有收益目前处在44%分位点，AA级短久期城投债目前相对收益并不是很高。综上，从回撤的角度来看，对比2年期和4年期AAA级城投债，推荐买2年期；对比2年期和4年期AA+级城投债，推荐买2年期；对比2年期和4年期AA级城投债，2年期有弱微优势；对比2年期和6年期AA级城投债，2年期超额收益不明显。图11：AAA级、2年期和4年期城投债回撤比较w，图12：AA+级、2年期和4年期城投债回撤比较w，

11图13：AA级、2年期和4年期城投债回撤比较w，图14：AA级、2年期和6年期城投债回撤比较w，1.1.债券筛选根据以上结论，我们从近期发布的两篇报告《江浙皖区域有哪些城投平台资质在改善》和《鄂湘赣区域有哪些城投平台资质在改善》中挑选出的以下债券可能会有超额回报，分别为剩余期限在2年期、6年期附近的AAA城投债，剩余期限在2年期、6年期附近的AA+城投债和剩余期限在2年期、4年期和6年期附近的AA城投债。表11：剩余期限在2年期、6年期附近的AAA城投债推荐（亿元，%，BP）

12债券简称发行人区域行政级别债券余额最新主体评级最新债项评级票面利率剩余期限平台综合得分中债收益率信用利差20蓉江01蓉江建投赣州市地市(开发区)10AAAAA5.42.462.5764.0366183.7220蓉江02蓉江建投赣州市地市(开发区)5AAAAA5.82.462.5764.0358183.6422长沙水业MTN003长沙水业长沙市地市5AA+AAA3.742.553.4873.3550115.5618益阳专项债01益阳城投益阳市地市5.1AAAAA6.432.532.6034.5512235.18PR益阳01益阳城投益阳市地市5.1AAAAA6.432.532.6034.5512235.1822宁乡国资MTN001宁乡国资宁乡市区县5AAAAA62.413.0024.6003241.9421益高债益阳高发投益阳市地市(开发区)9AAAAA66.213.0195.2103252.2722益高债益阳高发投益阳市地市(开发区)3AAAAA5.86.543.0195.1940248.0621昌控02南昌产投南昌市地市8AAAAAA3.846.163.6193.8578117.0221先导02先导控股长沙市地市5AAAAAA4.55.543.6413.439083.6221南昌工控债01南昌产投南昌市地市8AAAAAA3.846.163.6193.8578117.0221益高新债益阳高发投益阳市地市(开发区)9AAAAA66.213.0195.2103252.2722益高新债01益阳高发投益阳市地市(开发区)3AAAAA5.86.543.0195.1940248.0622绍交专项债01绍兴交投绍兴市地市10AAAAAA3.546.523.3243.506079.2622绍专01绍兴交投绍兴市地市10AAAAAA3.546.523.3243.506079.2621绍城G1绍兴城投绍兴市地市8AAAAAA4.395.544.0313.339973.7122金交债金坛交产金坛区区县5AAAAA3.96.412.5043.451374.5522金交债金坛交产金坛区区县5AAAAA3.96.412.5043.451374.5521沪宁城铁债惠山城铁惠山区区县8AAAAA3.725.792.5743.315367.3221惠城铁惠山城铁惠山区区县8AAAAA3.725.792.5743.315367.3221泰州海发债02海陵城发海陵区区县6.5AA+AAA6.55.572.634.6824206.6221泰州海发债01海陵城发海陵区区县6AA+AAA4.935.572.633.596698.0421海陵G1海陵城发海陵区区县6AA+AAA4.935.572.633.596698.0421海陵G2海陵城发海陵区区县6.5AA+AAA6.55.572.634.6824206.6222苏海发债01海发集团海州区区县8.7AA+AAA3.856.382.6913.444673.8822苏海发债02海发集团海州区区县8.7AA+AAA3.886.542.6913.479676.6222海发02海发集团海州区区县8.7AA+AAA3.886.542.6913.479676.6222海发01海发集团海州区区县8.7AA+AAA3.856.382.6913.444673.8821德清联创债01联创德清县区县8.5AAAAA4.235.902.7713.484783.0321德联01联创德清县区县8.5AAAAA4.235.902.7713.484783.0321环太湖债长兴环太湖长兴县区县8AAAAA4.845.572.8473.439082.2821长湖债长兴环太湖长兴县区县8AAAAA4.845.572.8473.439082.2822溧水经开债溧水经开溧水区区县5.8AA+AAA3.856.413.1173.451774.5922溧开债溧水经开溧水区区县5.8AA+AAA3.856.413.1173.451774.5922江开02江宁经开江宁区区县3AAA4.16.303.3724.2089151.1722钱城债01钱江世纪城萧山区区县15AA+AAA3.76.503.4223.602788.9322钱城01钱江世纪城萧山区区县15AA+AAA3.76.503.4223.602788.9321长金绿色债02长兴金控长兴县区县5AA+AAA4.756.063.6054.2432156.622长金绿色债02长兴金控长兴县区县2AA+AAA4.756.303.6054.4018170.4622长金绿色债01长兴金控长兴县区县3AA+AAA4.66.303.6054.3041160.69G21长金2长兴金控长兴县区县5AA+AAA4.756.063.6054.2432156.6G22长金1长兴金控长兴县区县3AA+AAA4.66.303.6054.3041160.69G22长金2长兴金控长兴县区县2AA+AAA4.756.303.6054.4018170.4622雨花01雨花城投集团雨花区区县3.12AA+AAA3.456.322.8893.176347.9122雨花城投01雨花城投集团雨花区区县3.12AA+AAA3.456.322.8893.176347.9122邵东专项01邵开建邵东市区县9AAAAA5.786.453.3065.2647255.1322枝江债枝江国资枝江市区县3.6AAAAA4.26.512.8734.2959158.2521邵区01邵东建设邵东市区县4AAAAA6.55.612.9854.7809216.4721邵东新区01邵东建设邵东市区县4AAAAA6.55.612.9854.7809216.4722枝江债枝江国资枝江市区县3.6AAAAA4.26.512.8734.2959158.2522邵东01邵开建邵东市区县9AAAAA5.786.453.3065.2647255.13w，表12：剩余期限在2年期、6年期附近的AA+城投债推荐（亿元，%，BP）（不完全列举）

13代码债券简发行人区域行政级债券余最新主最新债票面利剩余期平台综中债收信用利称别额体评级项评级率限合得分益率差184056.SH21赣城债赣州城投集团赣州市地市20AA+AA+4.965.932.9723.437678.32184269.SH22南水债南昌水投南昌市地市12AA+AA+3.966.403.4313.499479.36184376.SH22赣建02赣建控赣州市地市(开发区)8AA+AA+5.56.543.1554.7991208.572280084.IB22南水债南昌水投南昌市地市12AA+AA+3.966.403.4313.499479.36184213.SH22岳建02岳阳城建岳阳市地市5AA+AA+4.136.292.8743.654895.762280200.IB22赣建控债01赣建控赣州市地市(开发区)8AA+AA+5.56.543.1554.7991208.572180376.IB21赣城债赣州城投集团赣州市地市20AA+AA+4.965.932.9723.437678.322280028.IB22岳阳城建专岳阳城建岳阳市地市5AA+AA+4.136.292.8743.654895.762180400.IB21金华城投债金华城投金华市地市7.8AA+AA+3.95.963.3263.8117114.562180387.IB21湖州城投债湖州城市集团湖州市地市10AA+AA+3.985.953.9143.515384.922180457.IB21丽水城投债丽水城投丽水市地市12AA+AA+3.916.103.7033.8463116.91194314.SH22宿迁02宿迁城投宿迁市地市5AA+3.45.512.7123.9321132.93178136.SHG21绍滨1绍滨集团绍兴市地市(开发区)11AA+4.655.453.5494.0910148.82184119.SH21丽城01丽水城投丽水市地市12AA+AA+3.916.103.7033.8463116.91184064.SH21湖城投湖州城市集团湖州市地市10AA+AA+3.985.953.9143.515384.92184073.SH21金华债金华城投金华市地市7.8AA+AA+3.95.963.3263.8117114.562280013.IB22滨江投资债滨江开发区江宁区区县5AA+AA+4.26.282.5413.7535105.63184218.SH22滨江01滨江开发区江宁区区县5AA+AA+4.26.282.5413.7535105.632180358.IB21海宁新区债尖山公司海宁市区县8.5AAAA+4.435.902.5654.0849143.052180148.IB21海宁新区债尖山公司海宁市区县10AAAA+4.85.542.5653.9302132.74184036.SH21尖山02尖山公司海宁市区县8.5AAAA+4.435.902.5654.0849143.05152838.SH21尖山01尖山公司海宁市区县10AAAA+4.85.542.5653.9302132.742280207.IB22智慧债杭州钱塘智慧上城区区县9.6AAAA+3.886.542.5753.418570.51184377.SH22智慧01杭州钱塘智慧上城区区县9.6AAAA+3.886.542.5753.418570.512180356.IB21宜兴城建债宜兴文旅宜兴市区县7AA+AA+4.335.952.6193.548488.23184035.SH21宜旅01宜兴文旅宜兴市区县7AA+AA+4.335.952.6193.548488.232180341.IB21长兴绿色债长兴城投长兴县区县5AA+AA+4.955.872.6633.6911103.672280117.IB22长兴绿色债长兴城投长兴县区县10AA+AA+4.596.442.6633.8440113.82184296.SHG22长兴1长兴城投长兴县区县10AA+AA+4.596.442.6633.8440113.82184022.SHG21长兴1长兴城投长兴县区县5AA+AA+4.955.872.6633.6911103.67w，表13：剩余期限在2年期、4年期和6年期附近的AA城投债推荐（亿元，%，BP）（不完全列举）债券简称发行人区域行政级别债券余额最新主体评级最新债项评级票面利率剩余期限平台综合得分中债收益率信用利差22金坛投资MT金坛控股金坛区区县5AA4.421.4822金坛投资PP金坛控股金坛区区县3AA4.091.7221金坛投资MT金坛控股金坛区区县2AA5.21.8721金控08金坛控股金坛区区县2.3AA4.82.1421金控03金坛控股金坛区区县4AA5.41.7621金控05金坛控股金坛区区县2.54AA5.151.91382.3919芜湖县建投芜湖县建投湾沚区区县4AAAA7.66.3017夷陵经发债夷陵经发集团夷陵区区县2AAAA6.451.94142.16165.23141.54168.73163.17165.72255.793.8063.8063.8063.8063.8063.8063.7453.6173.34673.64693.47653.80433.66043.71836.52114.61903.6175.1341PR夷陵01夷陵经发集团夷陵区区县2AAAA6.451.943.6174.6190255.79PR夷陵02夷陵经发集团夷陵区区县4AAAA7.53.50276.1119夷陵经发债夷陵经发集团夷陵区区县4AAAA7.53.503.6175.1341276.1120常德交投PP常德交投常德市地市3AA6.52.453.5694.8002260.0820常交01常德交投常德市地市4.5AA6.752.243.5694.7351259.4821常德交投MT常德交投常德市地市6.5AA4.454.183.5694.3790193.3222富开02富阳开投富阳区区县(开发区)10AA3.84.663.5694.0456154.8521金阳投资MT金阳投资集团浏阳市区县(开发区)10AA5.52.163.4223.6671152.6819金华融盛MT金华融盛金华市地市(开发区)4.4AAAA4.51.533.3633.2093128.4221金华融盛MT金华融盛金华市地市(开发区)10AAAA5.21.873.3633.3300126.8921融盛01金华融盛金华市地市(开发区)10AA6.31.453.3633.4457152.0620融盛01金华融盛金华市地市(开发区)17.4AA5.852.383.3633.8881170.7221金华融盛债金华融盛金华市地市(开发区)10AAAA5.455.793.3634.6840204.1921融投01金华融盛金华市地市(开发区)10AAAA5.455.793.3634.6840204.1922金华融盛PP金华融盛金华市地市(开发区)10AA4.874.373.3634.6472218.2121金华融盛MT金华融盛金华市地市(开发区)10AA54.203.3634.2314178.5621金华融盛MT金华融盛金华市地市(开发区)10AA5.084.113.3634.1991176.2822金华融盛PP金华融盛金华市地市(开发区)5AA4.484.543.3634.7014222.6222金华融盛MT金华融盛金华市地市(开发区)10AA4.764.283.3634.2554180.0121融盛02金华融盛金华市地市(开发区)12AAAA63.553.3634.0589167.3921金坛国发PP金坛国发金坛区区县5AA5.991.663.3593.2756128.121金坛国发PP金坛国发金坛区区县3AA5.61.833.3593.3416131.2920金坛国发PP金坛国发金坛区区县1.1AA4.72.423.3593.5424136.1521金坛01金坛国发金坛区区县11.2AA5.552.203.3593.4801133.9820金坛02金坛国发金坛区区县3AA4.92.453.3593.5500136.9121智谷01智谷集团岳麓区区县(开发区)10AA5.72.133.3544.2900217.322智谷投资PP智谷集团岳麓区区县(开发区)10AA4.994.583.3545.2929280.7121振东新投PP桐乡振东桐乡市区县7AA3.753.833.313.5440113.7121振东新投PP桐乡振东桐乡市区县5AA4.153.553.313.4468107.3816宁乡养老专宁乡城投集团宁乡市区县6.18AA+AA63.683.3063.4851108.8822雨花经开MT雨花经开雨花区区县10AA3.84.333.2993.7689131.36

1422天心01天心城投天心区区县5AA3.882.303.2813.097393.5921天心城投MT天心城投天心区区县2AAAA4.53.593.2813.359097.422天心城投MT天心城投天心区区县3AAAA4.24.563.2813.7362125.04w，

151.投资建议综上，根据前期报告《江浙皖区域有哪些城投平台资质在改善》和《鄂湘赣区域有哪些城投平台资质在改善》，我们共选取了423只地市级债券、926只区县级债券，这些债券标的均值得关注。进一步地，从收益率曲线和骑乘角度来看，当前AAA城投债在2年、6年；AA+城投债在2年、6年；AA城投债在2年、4年和6年的持有性价比不错。从持有回报的历史比较来看，AAA和AA+城投债可以优选6年附近的标的，AA城投债可以优选2年附近的标的。基于以上结论，我们从地市级样本券和区县级样本券中挑选出剩余期限在2年期和6年期附近的债券作为投资参考。如“22绍专01”，剩余期限6.5年，中债收益率为3.51%，发行人为绍兴交投；又如“22武汉市政MTN001”（AA+），剩余期限1.7年，中债收益率为4.04%，发行人为武汉市政建设集团。风险提示城投政策超预期、地方政府经济财政实力超预期下滑、信用风险超预期。