2018年固定收益投资策略：债券市场的成、住、坏、空

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1、目录01成、住、坏、空02寻找18年的超预期03债券市场策略展望国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注风险提示1“成、住、坏、空”成、住、坏、空，指的是，佛教中的四劫。成、住、坏，指的是，一个世界之成立、持续、破坏。空劫时，世界已坏灭；空劫后，又开始另一期的成、住、坏，也就是另一个世界的成立、持续、破坏。国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注风险提示2投资中的“成、住、坏、空”任何一类资产的价格走势都有周期性，每一个周期对应成、住、坏、空四劫。成、住、坏，类比为，牛市前夜、牛市、熊市。空劫时

2、，熊市主跌浪已过；空劫后，熊市彻底结束，开始孕育新一轮牛熊周期。成住坏空四境，喻之于春夏秋冬四季；投资者需要做的是，春生、夏长、秋收、冬藏。国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注风险提示3风险资产的“成、住、坏、空”股市，以上证综指为例，95年以来已经经历了三轮完整牛熊周期，目前处于新一轮周期的成劫或住劫。商品，以RB为例，03年以来仅经历过一轮完整牛熊周期，目前处于新一轮周期的住劫。股市的四个阶段螺纹钢价格的四个阶段7000上证综指螺纹钢价格60006000550050005000坏坏坏40004

3、500住成住40003000空空住3500住坏2000空成成30001000空成成2500成02000199019931996199920022005200820112014201720032005200720092011201320152017资料来源：国泰君安证券研究，WIND国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注风险提示4债券市场的“成、住、坏、空”中国债市，02年以来，10年国债收益率经历了五轮完整牛熊周期，目前处于新一轮周期的坏劫或空劫。美国债市，95年以来，10年国债收益率经历了五轮完整

4、牛熊周期，目前处于新一轮周期的坏劫。中国10年国债美国10年国债10Y国债收益率，%6.0810Y美债5.5成7成5.0成空成空6空4.5空成住住坏住成5成4.0坏坏空成空住4空3.5坏住坏成住3.0住3空成坏坏坏坏住住坏住2.522.0120022004200620082010201220142016199519971999200120032005200720092011201320152017资料来源：国泰君安证券研究，WIND国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注风险提示5“成、住、坏、空”的

5、背后牛熊拐点，就是住劫和坏劫的拐点，大牛市结束后，大概率出现大熊市；通常来讲，牛尾和熊头，对应着主升浪和主跌浪。但是，市场行情并非只有大牛市或者大熊市；在“表演时间”以外，还夹杂着大量的“垃圾时间”。如果“表演时间”是超预期的矛盾爆发时期；那么“垃圾时间”是超预期的矛盾积累时期。成劫中，超预期的矛盾积累；住劫中，超预期的矛盾爆发；坏劫中，超预期反向剧烈修正；空劫中，超预期的矛盾消退。国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注风险提示6以最近一轮股、债牛熊周期举例最近一轮股市周期的成劫，出现在12年十八大

6、召开后，创业板结构性牛市启动；直到14年年中之后，“无风险利率下行逻辑”引爆大盘，住劫开启；15年6月股灾，坏劫出现；股灾2.0后，空劫启动。最近一轮债市周期的成劫，出现在13年底经济和通胀双双回落以后；14年央行定向降准开启宽松周期，住劫启动；16年四季度特朗普交易成为“最后一根稻草”，坏劫出现。最近一轮股市牛熊周期最近一轮债市牛熊周期上证综指10Y国债55005.05000空成45004.5坏成4000空？住4.0住3500成住坏30003.5空2500成坏3.0200015002.5201220132

7、0142015201620172011201220132014201520162017资料来源：国泰君安证券研究，WIND国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注风险提示7Q1：到底是交易存量，还是交易增量？17年三季度，10年国债均值3.6%，Q3GDP是6.8%，CPI在1.4-1.8%，10月份后债市开始暴跌；上一次10年国债均值3.6%发生在15年上半年，H1GDP是7.0%，CPI在1.3-1.5%，15年下半年开始迎来牛市下半场。问题：同样的点位，同样的基本面，为何之后的走势截然相反？答案

8、：投资者交易的是增量信息，非存量信息；预期定行情方向，超预期定行情幅度。国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注风险提示8Q2：投资依靠一致预期，好还是不好？17年初人民币贬值预期强烈，投资者一致认为汇率7.0守不住，但是全年来看，人民币反而强势升值。16年四季度债灾结束后，投资者预期17年将会迎来比较好的投资机会，结果，17年债市几乎熊了一年。问题：为什么一致预期通常是错的，依靠一致预期投资反而会亏钱？答