固定收益专题研究报告：几个债券策略在中国市场的实证分析

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1、HeaderTable_User15656352871664860928固定收益HeaderTable_Stock股票代码投资评级评级变化几个债券策略在中国市场的实证分析行业codeHeaderTable——固定收益专题研究报告_Excel研究结论报告发布日期2017年10月19日债券组合管理中，除了判断市场之外，投资策略的选择同样非常重要。目前债市研究主要围绕利率走势和利差走势进行，对其他债券投资策略和组合管证券分析师潘捷理方法的研究相对较少。021-63325888-6110panjie@orients

2、ec.com.cn我们在本篇报告中梳理了几个常用的债券投资策略，包括积极投资策略和消执业证书编号：S0860517060001极投资策略。积极策略方面，我们对几种不同的收益率曲线策略进行了实证检验，探讨了骑乘策略与持有到期策略，子弹型与哑铃型策略各自的优劣势联系人王清与占优情形；同时，我们对国内高收益债策略的投资收益进行了估算。消极021-63325888-6099策略方面，我们结合案例探讨了现金流匹配，债券免疫，或有免疫的应用方wangqing@orientsec.com.cn法。对于骑乘策略，从数学推

3、导来看，当收益率曲线较为陡峭且预计未来收益率不会大幅走高的情况下，骑乘策略较为有效；当收益率曲线倒挂或未来收益率大幅走高时，骑乘策略可能失效。从实证情况来看，骑乘策略在我国债券市场上大概率是有效的。我们以2010年1月至2017年8月的国债、国开债、企业债到期收益率进行了实证，相对于买入持有策略，骑乘策略的取胜专概率总是高于50%，平均超额收益率大于0。国债、国开债、企业债的取胜题概率、超额收益率、投资收益的波动率依次增大。报对于子弹型策略和哑铃型策略，实证检验和数学推导可以得到以下几点结告论：1）收益率曲

4、线变陡有利于子弹式策略，收益率曲线变平有利于哑铃式策略。2）收益率曲线变凹有利于子弹式策略，收益率曲线变凸有利于哑铃式策略。3）哑铃式策略和子弹式策略票息收益的差异较小，在资本利得方面的差异较大，因此两个策略的优劣主要在于收益率曲线的变动。目前来看，由于10年期和5年期国债的期限利差倒挂，5年期国债的子弹式组合大概率优于1年期和10年期国债的哑铃式组合。对于高收益债策略，我们基于现有公募债的违约和回收情况进行了收益测算，中性假设下，高收益债组合的回报总体较好。近年来，我国高收益债市场持续扩容，一些私募基金、

5、券商资管、基金专户陆续试水高收益债产品，这些产品普遍具有规模偏小，产品期限偏长，私募为主的特点。违约率和回收率是影响高收益债策略回报率的重要因素，我们基于现有公募债的违约和回收情况进行了估算。2014年以来违约的55只公募债中，有12只债券发生利息违约（占比21.4%），4只债券本金违约（占比7.1%），40只债券本息违约（占比71.4%）。其中，利息违约的平均回收率为25%，本金违约的平均回收率为50%，本息违约的平均回收率为31%。最终的测算结果显示，在6%-10%的违约率假设下，2017年年初构建的高收

6、益债组合的投资收益率在4.06%-6.44%之间。【最后，我们介绍了几种负债管理的方法和局限性，包括现金流匹配、免疫、固或有免疫。定收益〃风险提示证若违约率和回收率较历史情况发生大幅变动，将会影响我们对高收益策略的券研收益测算结果。究报告】东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本

7、证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。几个债券策略在中国市场的实证分析目录一、收益率曲线策略的实证分析与投资建议...................................................41.1骑乘策略在我国大概率有效................................................................

8、..........................41.2子弹型策略和哑铃型策略应该如何选择？....................................................................6二、中国高收益债策略的实证分析...............................................................102.1我