债市启明系列：当市场情绪与央行omo操作态度背离，应当坚定跟着央行走

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1、证债市启明系列20171018券研当市场情绪与央行OMO操作态度背究报告/离，应当坚定跟着央行走固定中信证券研究部2017年10月18日收益明明章立聪余经纬/电话：010-60837202电话：021-20262132电话：010-60836514日邮件：mingming@citics.com邮件：zhanglicong@citics.com邮件：yujingwei@citics.com评执业证书编号：S1010517100001执业证书编号：S1010514110002执业证书编号：S1010517070005债市启明系列投资要

2、点：昨日（17日）债市再度显著收跌，情绪性抛售及对经济超预期的担心是主因。对于本次抛售情绪，我们认为主因是投资者对经济超预期的担心，经济超预期情绪主要源于两个方面，一是近期公布的中国经济数据大体向好，二是中国人民银行行长周小川的对中国经济增速的乐观信号释放。如果经济增速能超预期达到7%，那么会对债市收益率上行构成压力。此外，随着十九大召开在即，市场也产生了对货币政策维稳时期可能结束的担忧情绪，如果央行的维稳政策结束，是否会出现货币紧缩政策也引发市场担忧，同样助推债市收益率上行。10月以来，央行公开市场操作基本保持小额微调的风格，表

3、征了央行维持货币政策稳健的意图。10月17日，央行当日净投放资金1300亿元，对债市释放利好消息，此举显示了央行维稳债市的态度。回溯今年4月的债市大幅回调，今年5月初央行降低DR007利率，迅速遏制住债券收益率的上行趋势，成功结束了债市的大幅回调。因此，市场应当相信央行对债市的控制力。虽然“十一”假期后债券收益率与资金利率利差已升至较高水平，但是我们相信，短期内恐慌情绪过后利差大概率将回落。2017年10月15日，中国人民银行行长周小川在在G30国际银行业研讨会上就中国经济前景发表演讲，明确表达了对未来中国经济的看法，周小川称经济

4、增长动能有所回升，上半年GDP增速达6.9%，下半年有望实现7%。央行对中国经济增速罕见正面表态，反映了央行对中国经济的乐观预期，结合目前的宏观经济情况，我们认为四季度7%的增速并非经济过热的表征。就政策面来看，近期并无重要监管政策出台，监管层面无实质性利空出现。而以往同业存单过度发行、表外理财无序扩张的势头已经得到有效遏制。温和去杠杆，一行三会间的协调沟通、补齐监管短板、提升监管效率，资管产品的监管标准统一化以及去除资管产品多层嵌套将是未来的监管重点，但是对债券市场供给侧与需求侧不构成直接影响。从目前的宏观环境看，4季度经济保持

5、稳定增长可能性较大，但是并没有显示突破7%的潜力，最终7%的靴子能否落地还是取决于4季度各项经济数据的具体走势。总的来说，我们认为，一方面短期内基本面数据近期没有明显抬头，4季度GDP增速能否达到7%仍需观察；另一方面，通过与过去两次债市大幅回调期间进行比较，我们认为目前债市的风险不及前两次债市大幅回调的时候大，但投资者的情绪恐慌程度却接近当时，所以短期内市场情绪存在过度反应，导致了这两天债市的下跌。为判断工业生产扩张和下游需求，发电量是更合适的指标。请务必阅读正文之后的免责条款部分债市启明系列20171018我们认为，此次债市的

6、连日下跌的根本原因是因市场情绪脆弱而出现的超调，因此这种超调短期内会对债券市场造成冲击。随着未来中国经济逐渐拨云见日，以及央行对未来货币政策取向的信号释放，市场情绪的超调大概能率将得到改善。因此，我们认为市场应该保持理智。同时，我们也建议货币当局采取一定措施，维护市场稳定。目前我们仍然坚持十年期国债到期收益率3.6%顶部中枢的判断不变。正文：一、昨日日债市再度显著收跌，情绪性抛售及对经济超预期的担心是主因17日债市再度显著收跌，1年期国债收益率上行至3.510，10年期国债利率一度上行至3.743，收于3.741，同时10年期国债

7、期货合约T1712日内跌幅最大也达到93.890。对于本次抛售情绪，我们认为主因是投资者对经济超预期的担心。经济超预期情绪主要源于两个方面，一是近期公布的中国经济数据大体向好，二是中国人民银行行长周小川的对中国经济增速的乐观信号释放。从近期公布的中国经济数据来看，通胀温和，PPI超预期上升，工业增加值和固定资产投资同比增速虽然有所回落，但变动不大，PMI和进口数据强势。加上近日人民银行行长周小川接连表达了对中国经济的乐观看法，日前在G30会议上放出了四季度中国经济增速有望达7%的信号。如果经济增速能超预期达到7%，那么会对债市收益

8、率上行构成压力。此外，随着十九大召开在即，市场也产生了对货币政策维稳时期可能结束的担忧情绪，如果央行的维稳政策结束，是否会出现货币紧缩政策也引发市场担忧，同样助推债市收益率上行。二、OMO净投放及DR007水平透露央行维稳态度，5月初应对债市大幅回