家电行业2017年四季度策略：把握一线白马的估值切换机会

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1、证券研究报告行业评级

2、持有家电行业2017年四季度策略：把握一线白马的估值切换机会姓名：曾婵（分析师）邮箱：zengchan@gf.com.cn电话：0755-82771936证书编号：S0880515030002报告日期：2017年9月18日1请务必阅读末页的免责声明1国际比较：我国白电龙头正处于国际化前期阶段2消费升级：小家电、空调、厨电空间大3其他：克服地产、原材料、汇率等阻力4投资建议：把握一线白马的估值切换机会2请务必阅读末页的免责声明1.1国际比较：国外家电巨头发展历程总结各大家电公司收入/利润/市值对比（201

3、6年数据）30002001、单一产品起家，多元化是最初的选择150惠而浦通过洗衣机起家，后拓展冰箱等白电其他领域；2000100伊莱克斯通过吸尘器起家，后扩展到家居小家电、大家电领域；100050飞利浦靠照明起家，后拓展到黑电、小家电领域；SEB靠炊具起家，后拓展到小家电领域。00美的集团格力电器青岛海尔惠而浦SEB收入（亿元）市值（亿元）净利润（亿元；右轴）2、成为本土第一后，国际化是必由之路来源：Wind，Bloomberg，广发证券发展研究中心四家公司基本都成立在1920年之前，都已走过百年以上历史。•对惠而浦来说，美

4、国市场足够大，所以在成立的前80年都没有跨出美国市场，直到1990年才开始国际化之路；•对伊莱克斯、飞利浦、SEB来说，本土的瑞典、荷兰、法国市场不够大，而欧洲市场本身自成一体，所以三家公司成立不久后基本都会把业务拓展到整个欧洲，之后再开拓北美等其他市场。对于我国国内的白电龙头来说，目前正处于国际化前期阶段。国际化步伐：海尔>美的>格力。3、成熟期后，各自面临不同选择•惠而浦、伊莱克斯选择专注家电业务，惠而浦通过内部效率提升获得盈利能力的稳定提升，目前净利率4%-5%，PE15X；伊莱克斯目前净利率3-4%，PE20X；SE

5、B目前净利率5-6%，PE30X（PE为2016年底市值/净利润）；•飞利浦选择精简业务线，专注有前景或盈利能力较强的业务，家电业务仅保留小家电。3请务必阅读末页的免责声明1.1国际比较：以惠而浦为例，专业化-多元化-国际化1990年左右惠而浦全面推进国际化战略时间进入国家或地区详情与印度本土企业TVSGroup设立惠而浦（WHR）1987印度合资企业1980s印度在印度Pondicherry建设工厂世界大家电龙头之一，公司创立之初仅经1987加拿大拓展加拿大市场营洗衣机业务，在二战后扩大了产品线，收购飞利浦大家电部门(53

6、%股权1989全球并在20世纪90年代左右全力拓展海外市场)，最终发展成全球家电龙头，其“单一产1989德国收购Bauknecht品制造商-产品多样化-业务国际化”发展模1989德国收购RoperBrand在东京、香港、新加坡设立办事式十分典型。1993亚洲处1995印度建立惠而浦（印度）有限公司建立惠而浦（中国）投资有限公1995中国司1911-1945年1946-1988年1989-2008年2009-2017年•专业化•多元化•国际化•成熟期•专注洗衣机行•借力美国战后•全面开拓海外•全球经营，营业，成立之初繁荣，拓展

7、产市场，加冕全收放缓，盈利砥砺前行品线茁壮成长球白电龙头提升助股价起飞数据来源：Wind，公司官网，广发证券发展研究中心4请务必阅读末页的免责声明1.1国际比较：以惠而浦为例：国际化的前中后期国际化三阶段：全面开拓海外市场，加冕全球白电龙头•1989-1994年，国际化前期随着公司的海外扩张，营收规模、市场份额迅速扩大，公司股价由4.18美元涨至29.1美元，涨幅达596%，远超同期道琼斯工业平均指数的涨幅，股价的年化收益率也达到38%，公司的PE也在这一时期稳定上升，从12倍上升到25倍。•1994-2002年，国际化中期

8、受海外市场影响（尤其新兴地区，1993-1998亚洲地区持续亏损），惠而浦利润波动大，股价大幅跑输道指，涨幅仅14%，年化收益率为1%，市盈率开始一路走低。•2003-2008年，国际化后期收入保持9%左右的增速稳定增长，利润稳定在4亿美元左右，股价与道指趋同，PE稳定在9-13倍之间波动。惠而浦PE（TTM）：国际化前期PE位于20倍左右惠而浦股价：国际化前期明显跑赢指数8000市值（百万美元）PE（右轴）3010017000惠而浦股价（美元）道琼斯工业平均指数2580600013000206040001590004010

9、200050002050001000198919911993199519971999200120032005200719891992199519982001200420075数据来源：Wind，Bloomberg，广发证券发展研究中心请务必阅读末页的免责声明保有量：格力电器：空调霸主，受益