白酒行业2017年中报综述：延续高景气，从确定性到高成长

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1、[Table_Message]2017-09-04行业策略报告行看好/维持业白酒研究[Table_Title]食品饮料饮料制造报告白酒2017年中报综述—延续高景气，从确定性到高成长走势对比[Table_Summary报告摘要]55%行业业绩复苏加快，一线酒确定性强，次高端弹性大白酒行业太43%自2015年复苏以来，趋势有所加快。2017年上半年，上市白酒企平31%19%业合计营业收入818.7亿，同比增长21.02%，净利润261.7亿，同洋6%比增长25.70%。其中，一线白酒业绩增长确定性仍是最强的，茅台、证-6%

2、五粮液、泸州老窖收入分别同比增长36%、18%和20%，净利润同比券/516/916/9/2816/12/717/1/1917/2/1617/3/917/3/3017/4/2417/5/1617/6/817/6/2917/7/2017/8/1017/8/31增长28%、29%和32%；次高端白酒企业在外部环境改善+内部经营机16/10/2616/11/1616/12/28股白酒沪深300制改革的刺激下，业绩均实现较大弹性，水井坊、山西汾酒、沱牌份[Table_IndustryList]子行业评级舍得、酒鬼酒等公司营收分别

3、同比增长71%、41%、13%和27%，净利有润分别同比增长26%、71%、169%和138%。限[Table_ReportInfo]相关研究报告：公《白酒：复苏持续，分化加剧》现金流受消费税拖累有所调整，预收款继续增长2017年上半司--2017/07/04年，上市白酒企业合计经营现金流净额为137.8亿，同比减少证42.43%。主要是因为2016年上半年基数太高、消费税缴纳增加以及券[Table_Author]证券分析师：黄付生茅台部分预收款转入集团公司导致。但是相较于2013和2014年上研电话：010-886951

4、33半年，现金流好转趋势仍然十分明显。预收账款方面，2017上半年，究白酒上市公司合计预收款为310.6亿，同比继续提升39%。应收票E-MAIL：huangfs@tpyzq.com报据+账款来看，2017年上半年，白酒上市公司合计为208.5亿，同执业资格证书编码：S1190517030002告比减少13%，说明经销商回款周期加快，上市公司整体业绩质量有联系人：管嘉琪所提升。电话：021-61376550E-MAIL：guanjq@tpyzq.com消费税落地，对高端白酒影响有限根据国税局发布的最新白酒执业资格证书编码：

5、消费税征收管理工作的通知，自2017年5月1日起，白酒消费税最低计税价格核定比例由50%至70%统一调整为60%。2017年上半年，五粮液（+0.96pcts）、泸州老窖（+2.17pcts）、水井坊（+2.59pcts）的消费税百分比均有明显提升；沱牌舍得（-0.19pcts），主要是因为公司低端白酒销量大幅减少，导致消费税从量部分同比减少。我们认为，消费税对于高端白酒的影响效果有限，主要影响中低端白酒的盈利能力。一方面，高端酒的净利率普遍更高，因此消费税提高相同比例，对净利润增速的影响要低于中低端白酒；另一方面，高端白

6、酒品牌力更强，消费者经济水平更高，相较中低端白酒提价空间更大，更有可能通过提价方式消除消费税影响。请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远行业策略报告P报告标题2毛利率创历史新高，净利率稳步提升2017年上半年，上市白酒企业整体毛利率为71.7%，同比提升1.8pcts，较2013年上半年历史高点（70.4%）提升了1.3pcts。净利率为32.5%，同比提升1.6pcts，比2013年上半年低了2.5pcts。主要原因在于过去政务消费时代消费者价格敏感度低，行业增速较快，导致企业在管理和战略上普遍偏粗放式；而现在

7、商务消费和民间消费占白酒消费绝大部分，行业整体增速下降，因此对企业的营销投放以及管理有更高的要求。2017年上半年，白酒板块整体销售费用率12.1%和7.2%，较2013H1提升了1.6pcts和0.6pcts，也证实也上述观点。白酒短期以调整为主，长期仍然看好整体来看，短期白酒板块因为机构调仓、股价需要消化、消费税担忧以及酒厂政策等因素，白酒股价有波动，但根据行业景气度和上市公司基本面判断，未来仍坚定看好。行业景气度层面，目前主流的白酒在商品市场上仍然是加速向上。今明两年一线白酒的业绩增速有望保持在25%以上；从高端到次

8、高端以及三线酒的传导轮动，也使得二三线白酒的增长逐步提速，业绩高增长确定性比较强。我们判断，2018年白酒高景气度仍将延续。从估值、股价和市值角度看，只要业绩高增长、景气向上、改善有持续性，高估值就能得到支撑。历史上，白酒估值的溢价率与营收和利润的增速呈现显著一致性。从这一层面看，业绩增速加快带动估值提