奶牛养殖行业波动及对企业财务影响分析：以史为鉴，可知兴替

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1、2017年9月以史为鉴，可知兴替——奶牛养殖行业波动及对企业财务影响分析专题报告2017年第135期总第452期工商企业一部内容摘要农业研究团队张祺电话：010-88090185邮件：zhangqi@chinaratings.com.cn张文清电话：010-88090121邮件：zhangwenqing@chinaratings.com.cn吕拙愚电话：010-88090082邮件：lvzhuoyu@chinaratings.com.cn市场部电话：010-88090123邮件：cs@chinaratings.com.cn中债资信是国内首家以采用投资

2、人付费营运模式为主的新型信用评级公司，以“依托市场、植根市场、服务市场”为经营理念，按照独立、客观、公正的原则为客户提供评级等信用信息综合服务。公司网站：www.chinaratings.com.cn电话：010-88090001地址：北京市西城区金融大街28号院盈泰中心2号楼6层奶牛养殖行业专题二上篇《辉山之痛，乳业之疾——论资产减值背后的奶牛养殖企业真实盈利还原方法》对近期发生的奶牛养殖企业风险事件进行盘点，并对奶牛养殖企业的财务特性、常用的财务报表粉饰方法以及如何对其进行鉴别和还原进行了详细的分析。本篇将继上篇之后，从行业供需历史情况、奶价波动

3、规律、养殖成本和企业盈利空间历史变化等角度，对奶牛养殖行业景气度变化进行分析，进而纵向分析企业财务表现是否符合行业规律，对企业财务报表中的粉饰情况进行鉴别。与其他农业产品（猪肉、鸡肉等）不同，我国每年超过10%的乳制品消费量需从国外进口，因此行业供需情况需着眼于全球视角。本文行业分析逻辑主要为：分析全球乳制品供需关系变化以及原奶价格走势情况，进而了解乳制品行业景气度走势。同时结合奶牛养殖行业饲养成本走势，分析行业盈利空间变化，鉴别企业资产及盈利变化情况是否符合行业规律，便于读者得出清晰的行业运行图谱。本文重点分析的时间范围：2013年之前，由于进口量

4、较少，国内奶价与国际奶价关联不大、周期性不明显。2013年以来，国内外奶价联动性加强，周期波动明显。因此，本文重点选取最近一个行业周期（2013~2016年）行业及企业财务表现的波动状况进行分析。图1：行业分析逻辑图资料来源：中债资信整理一、行业供需情况1.乳制品需求历史全球消费总量角度看，2013~2016年，主要发达国家需求下降，增长动力主要来源于乳制品净进口的发展中国家；全球乳制品消费量年均复合增长率约2.6%至6.89亿吨/年。从全球贸易角度看，2013~2016年，在中国及其他发展中国家需求带动下，全球乳制品贸易量复合增长率约2%至7,23

5、0万吨/年。全球贸易角度看，中国、俄罗斯、墨西哥、美国、巴西乳制品进口额占比近50%。除中国外，其余四国进口情况对全球需求格局具有较大影响。俄罗斯是第一大乳制品进口国，进口量约占全球乳制品进口量的15%。2014年，受禁止从欧盟、美国进口乳制品政策影响，俄罗斯干酪及脱脂奶粉进口量大幅下降近30%；该政策已延长至2017年年底，近几年保持持续下滑趋势。随着发展中国家对乳制品消费逐年增加，墨西哥和巴西逐渐成为乳制品进口大国，进口量占比分别为7%和5%左右。2013~2015年，墨西哥脱脂奶粉和干酪进口量年均复合增长率约12%，增长至11奶牛养殖行业专题二

6、300万吨(还原原奶数量)。巴西乳制品进口数量亦保持较快增长，2013~2016年，年均复合增长率约26%，增长至130万吨（还原原奶数量）。整体看，在最近一个行业周期，全球乳制品需求量和贸易量呈低速增长。图2：2016年全球乳制品主要进口国进口占比图3：俄罗斯历年乳制品进口量欧盟美国93%7%008007006俄罗005其他斯00443%15%003巴西0025%001墨西00中国哥014%7%澳大2010201120122013201420152016加拿利亚大黄油进口量（千吨）干酪进口量（千吨）4%2%全脂奶粉进口量（千吨）脱脂奶粉进口量（千吨

7、）资料来源：Wind，中债资信整理资料来源：Wind，中债资信整理图4：墨西哥历年乳制品进口量图5：巴西历年乳制品进口量620000500145000310020000510000020102011201220132014201520162010201120122013201420152016黄油进口量（千吨）黄油进口量（千吨）干酪进口量（千吨）全脂奶粉进口量（千吨）全脂奶粉进口量（千吨）脱脂奶粉进口量（千吨）脱脂奶粉进口量（千吨）资料来源：Wind，中债资信整理资料来源：Wind，中债资信整理中国是世界主要乳制品消费国和进口国，消费量占全球消费总量

8、的7%左右。2016年，中国乳制品消费量（还原原奶量）约4,700万吨，仅次于印度和欧盟28国。从消费总量看