食品饮料行业深度报告：餐饮复苏、消费升级助力调味品增长，毛利率持续提升带动企业盈利改善

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1、HeaderTable_User50173361195152594HeaderTable_Industry13022200看好investRatingChange.same173833849食品饮料行业餐饮复苏、消费升级助力调味品增长，毛利率持续提升带动企业盈利改善核心观点行业评级看好中性看淡(维持)国家/地区中国/A股调味品增长稳健，今年行业复苏趋势明显。据统计，2016年调味品行业的收行业食品饮料入规模为3132.15亿元，我们预计未来行业有望保持10%左右的增速。2015报告发布日期2017年09月25日年受宏观经济增速放缓影响，调味品行业增长受阻，16

2、年来行情逐渐回暖，从上市公司看收入逐季恢复，今年上半年营收增速高于15%，复苏势头强劲，行业表现我们认为今年调味品复苏的主要原因是餐饮业回暖和消费升级明显。虽然我食品饮料沪深300国调味品人均销售额逐年递增，但与其他国家地区仍有较大差距，2016年美49%国、日本、韩国和我国台湾地区的人均销售额分别是中国大陆地区的7倍、13倍、2倍和1.3倍，计未来我国人均销售额存在巨大提升空间。我国调味37%品集中度低，2016年行业CR3仅14.8%、CR5仅21.2%。近年来行业CR524%持续提升，未来行业龙头优势凸显，竞争格局有望改善。12%酱油消费升级明显，行业集

3、中度提升。根据欧睿国际的统计数据，2016年我0%国酱油行业收入达到了631亿元，2011-2016年行业CAGR为11.33%。去6/09年受餐饮业增速放缓的影响，酱油收入增速下降到8.23%，我们预计今年酱116/1016/1116/1217/0117/0217/0317/0417/0517/0617/0717/08深油行业增速有望回升到10%左右。今年上半年海天、千禾、美味鲜酱油收入资料来源：WIND度同比显著提升，海天和千禾的增速达到2013年以来的峰值，美味鲜增速也报处于高位，三家公司业绩均大幅提升，上半年的高速增长为全年业绩奠定良告好基础，我们看好今

4、年调味品上市公司的业绩表现。从消费升级角度看，我们认为酱油存在“老抽——生抽——鲜酱油——零添加、有机酱油”发展的趋势，消费价格区间从5-7元提升至10元，未来有望突破15元。此外，我国酱油集中度低，2015年CR5约32%。与调味品集中度提升的逻辑相似，我们认为在酱油的消费升级趋势下，也存在整合和出清低端产能的机会，从而带动龙头企业市占率提升。产品提价带动企业毛利率提升，未来上市公司费用率有望改善，企业盈利能力提升可期。从去年开始，白砂糖、瓦楞纸等原料价格大幅上涨，良好的竞争格局赋予调味品企业提价机会以转嫁成本。海天于去年12月率先提价，中炬、千禾等企业纷纷

5、跟随提价，提价带动企业毛利率提升。我们认为未来公司毛利率仍存在上升空间，原因有：1）产品消费结构升级；2）设备改进，证券分析师肖婵新建产能设备更先进；3）产品每过2、3年提价；4）规模效应；5）成本管021-63325888*6078控。从上市公司角度看，海天上半年广告费快速增长导致销售费用率提升，xiaochan@orientsec.com.cn但这与公司去年上半年广告费偏低和广告费季节分布不均有关；中炬销售费执业证书编号：S0860512070002用率未来可能小幅提升，较高的管理费用率存在下降空间；千禾的销售费用率存在下降空间。未来几家酱油上市公司盈利能力

6、提升可期。联系人叶书怀021-63325888-3203投资建议与投资标的yeshuhuai@orientsec.com.cn我们看好调味品、酱油行业未来的发展，主要原因有：（1）消费升级趋势下，【相关报告产品结构改善+提价，毛利率持续稳步提升；（2）餐饮业复苏带来的增长机行低线城市发力+消费升级带动乳制品消费2017-09-13业·会：（3）行业马太效应明显，龙头优势突出，竞争格局有望改善；（4）企复苏，期待后续竞争趋缓业未来盈利能力提升可期。我们建议关注：海天味业(603288，增持)、中炬证食品饮料7月数据点评：节前五粮液电商2017-09-06高新(6

7、00872，买入)、千禾味业(603027，增持)券端提价，啤酒弱复苏延续，猪价回升研食品饮料下半年投资策略：白酒次高端接2017-08-08究风险提示力高端，大众品精选强定价权龙头报告原料成本持续上涨风险；需求不达预期风险；行业过度竞争风险。】东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的

8、申明，见本报告最后部分。