固定收益专题报告：18年利率债供给压力有多大？

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1、2固定收益研究证券研究报告固定收益专题报告2018年1月10日[Table_Title]18年利率债供给压力有多大？[Table_Summary]投资要点：18年债市希望在于基本面和融资需求的回落，但去杠杆、去嵌套、去空转政策延续，在这样的背景下债市仍是配臵模式，然而供给端利率债供给压力如何？我们预估了供给规模，结论是：供给压力整体可控，债市希望2018。国债：预计净发行量多增1600亿，与17年增量相当；其中记账式国债发行量多增6400亿，净融资多增1400亿。根据中央经济工作会议精神，我们预计18年赤字率或维持在3%，财政赤字在2.63万亿左右，其中中

2、央财政赤字约为1.71万亿。根据历年国债发行量占中央财政赤字的比重，我们预计18年国债净融资额1.63万，相对于17年增加约1600亿（与17年相关研究增量相当）。其中记账式国债发行量3.62万亿（相对于17年增加6400亿），[Table_ReportInfo]《同业存单监管趋严，影响几何？》净融资1.56万亿（相对于17年增加1400亿）。按照是否为关键期限划分，2018.01.08关键期限国债每期发行规模或增加35亿左右，共发行2.06万亿；贴现国《监控债券杠杆，杜绝灰色地带！——债每期发行规模增加40~60亿，共发行9300亿；非关键期限、非贴现国央行

3、302号文点评》2018.01.07债共发行6270亿。整体而言，2-3季度依然是相对的发行高峰。《17年债熊惨痛，18年慢牛可期——债市年度回顾与展望》2018.01.03地方债：预计净发行量近4万亿，比去年少增近1300亿；总发行量4.4~4.8万亿，中枢为4.6万亿，比去年多增2500亿元。具体来看：（1）考虑到赤字率或持平、规范地方政府融资需要地方债扩量，预计18年新增地方债2.12万亿左右，其中一般债9200亿，专项债1.2万亿。（2）18年臵换债额度还剩1.86万亿，由于地方债臵换将在18年进入尾声，因此这1.86万亿臵[Table_Author

4、Info]换债额度将在18年实现。（3）18年地方债到期量高达8400亿（比17年多增近6000亿）。如果到期地方债全部发地方债滚动，则18年全年地方债发行量4.8万亿，比17年增加4600亿；如果一半用财政资金偿还、一半发债，则18年发行量4.4万亿，比17年增加400多亿。因此从中枢来看，预计18年全年地方债发行总量在4.6万亿，比17年多增2500亿元。分析师:姜超Tel:(021)23212042政金债：净发行不少于去年，但难大增。17年政金债发行量和净融资额均Email:jc9001@htsec.com少增，其中农发债少增量最大。政策性银行资金来源

5、主要包括发行债券、证书:S0850513010002央行PSL贷款、吸收存款等，其中发行债券占比和成本均最高。展望2018分析师:姜珮珊年，在资产端发放贷款要求刚性（18年政策偏向补短板、支持国家重大项目）、负债端央行PSL投放平稳但增幅或有限的背景下，政策性金融债发行Tel:(021)23154121需求仍存，预计18年净融资额或不少于17年（1.12万亿），但受限于息差Email:jps10296@htsec.com压力发行量难有大幅释放空间。考虑到政金债18年到期量2.36万亿，比证书:S085051707000417年多近2800亿元，预计总发行量或不

6、少于3.56万亿。供给压力可控。我们预计18年利率债净发行量或略高于17年，但增量或在百亿级别，其中政金债供给弹性较大，地方债供给压力仍存但市场已有一定预期。对于债券配臵需求市场仍有分歧，我们认为利率债需求仍有一定支撑：一方面，大资管监管和负债端压力约束债市配臵需求；另一方面，完善考核指标、资金回表、融资需求回落，利率债配臵需求有支撑。债市希望2018。展望2018年，一方面金融去杠杆已经取得明显成效，9%的M2增速已与GDP名义增速接轨，央行在18年初就有3000亿的普惠金融定向降准，还有1.5万亿的临时准备金动用安排，这些都意味着去杠杆对债市的影响在减

7、弱。而从基本面的走势来看，汇率升值抑制出口扩张，利率大幅上升对投资消费都有影响，再加上去产能步入尾声阶段，18年的经济增速、商品价格涨幅、企业盈利增速大概率重新走弱，而这将在基本面上对债市形成强劲支撑，我们相信18年的债市将充满希望。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究—固定收益专题报告2目录1.国债：净发行量或多增1600亿，与17年持平........................................................41.12017年国债发行回顾..................................

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