城投债系列专题之二：哪些省份gdp下修概率较小，对城投债影 响几何

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1、债券研究专题报告2017年1月18日哪些省份GDP下修概率较小，对城债券投债影响几何研究——城投债系列专题之二相关研究本期投资提示：债务率和负债率是城投估值的重要依据，然而无论是分母GDP、财政收入还是分子的地方政府债务都可能存在修饰的可能。我们本文就试图对GDP虚增的动机、方法进行剖析，试图寻找可以预判有哪些省份GDP和财政数据比较扎实。另外我证们也对债务统计是否有修饰进行了分析，试图找到负有偿还责任债务比较可信的券省份有哪些。最后根据这两个维度对城投债投资的区域选择给出建议。研究报证券分析师GDP和财政数据有修饰早已有之：除了辽、蒙、津。审计署发布2017年第三季度告孟祥娟A

2、0230511090004国家重大政策措施贯彻落实跟踪审计结果，审计发现，云南、湖南、吉林、重庆mengxj@swsresearch.com4个省份的10个市县（区）虚增财政收入。2017年6月，中央第二巡视组对内蒙研究支持和吉林反馈“回头看”情况时，已经指出“有的地方经济数据造假。李通A0230117070001litong@swsresearch.comGDP修饰爆发的五个动机：1）统计改革加速，与其等待2019年被动打破问责，不如自己争取主动权。2）官员换任下的政绩减压。3）转移支付的争取。4）营改增后作假成本提升。5）GDP考核逐渐弱化。联系人常用虚增手段有：1）财政收入

3、空转。2）提前征收，延迟抵扣。3）调整入库税种，李通021-23297325litong@swsresearch.com截留上级收入。4）引税买税。哪些省份可能财政、GDP虚增情况较好：以前营业税可以作为财政收入空转的渠道之一，是因为全部由地方享有，因而可能存在虚增情况，如果营改增之后的增值税与之前营业税、增值税之和相比大量减少的话，是有存在之前有通过营业税虚增财政收入的可能性的。哪些省份债务可能比较扎实：综合城投债务纳入负有偿还责任债务债务率的比率、2014年是否提高了纳入债务率这两个维度，我们筛选出了这么几个省份，认为宁夏、内蒙古、山东、辽宁、贵州、广西、湖南等地区负有偿还责

4、任债务倾向于多报，可信度高。反之可信度较低。地方GDP下修对城投债影响：整体方面，GDP和财政收入的下修对城投债整体利空，我们认为由于辽、蒙、津三省经济数据下修都没有收到明显的批评，后续其他省份不排除会纷纷效仿，在2019年统计改革之前“自曝家丑”。随着负债率和债务率分母的真实水平露出，市场对于城投的债务负担会越来越担忧。整体拉大城投产业债利差。从结构上来讲，市场对各个省份城投债可能发生重新定价——GDP实在，债务口径没有少报的省份相对走好，例如江西、河北、陕西、上海、浙江、广东；GDP修饰多，债务口径少报的省份相对走差。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明债券研究目录1.如

5、何寻找GDP可能有修饰的省份.................................41.1辽、蒙、津修饰并非特例，早已有之....................................................41.2数据下修的五个动机................................................................................51.3常用虚增手段有哪些......................................................................

6、..........61.4如何衡量经济数据存在虚报的可能性？...............................................62.负债会不会也有修饰？..................................................83.对城投债影响：哪些区域会被重定价.............................9请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共11页简单金融成就梦想债券研究图表目录图1：修正前后内蒙古经济数据（亿元）...........................................

7、..................4图2：全国31省市营业税与增值税收入之和的增长率.........................................6表目录表1：债务情况纳入口径松紧程度的排名（2014年的纳入债务率/2013年的纳入债务率越小，纳入率越低越有少报可能）................................................................8请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声