人民银行论文 杠杆率结构水平和金融稳定的理论与经验

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1、中国人民银行工作论文No.2017/1PBCWorkingPaperNo.2017/12017年2月14日February14,2017杠杆率结构、水平和金融稳定：理论与经验1中国金融论坛课题组摘要：在对宏、微观杠杆率内涵及其关系进行分析的基础上，本文分别通过MM定理的微观视角和增长方式的宏观视角，对中国杠杆率结构和水平的经济学机理，及其与金融稳定的关系进行了分析。微观杠杆率与宏观杠杆率的差异，主要反映了资本收益率变化，与经济周期阶段密切相关。基于MM定理的微观分析表明，信息和交易成本、税收负担和预算软约束激励机制等差异，与不同企业杠杆率的差异密切相关；宏观分析

2、表明，高储蓄支撑的投资导向增长模式，决定了中国总体上较高水平的杠杆率。尽管高杠杆可能引发系统性金融风险，但债务可持续性在不同情况下的差异，导致杠杆率水平的风险阈值并不稳健。基于此，我们认为，一方面应合理把握去杠杆和经济结构转型的进程，避免过快压缩信贷和投资可能引发的流动性风险和“债务—通缩”风险，也要避免杠杆率上升过快而引发的资产泡沫。Abstract:Inthisarticle,weanalyzedChina’sleverageissue,focusingonthelevelandstructureoffinancialleverageanditsrelati

3、onshipwithfinancialrisks.Wefoundthatthedifferenttrendsbetweenmicroleverageratiosandmacroleverageratiosmainlyreflectthechangeofreturnoncapital,whichisinturndrivenbytheeconomiccycle.OurmicroanalysisbasedontheMMtheoremshowsthatinformationandtransactioncosts,taxation,andincentivemechanis

4、ms(suchasthesoftbudgetconstraint)arecloselyrelatedtotheleveragestructure.Ourmacroanalysisindicatesthattheinvestment-orientedgrowthpatternwithhighsavingshelpsexplainthehighleverageratioinChina.Althoughhighleveragemayleadtosystemicfinancialrisks,the“crisis”thresholdsarestatisticallyuns

5、table.Webelievethattheprocessofdeleverageshouldbemanagedprudently,i.e.,effortsshouldbemadetoavoidaliquiditycrisisanda“debt-deflation”trapduetorapiddeleveraging,andtoavoidassetbubblesduetoarapidincreaseinleverage.关键词：杠杆率、经济增长、金融风险声明：中国人民银行工作论文发表人民银行系统工作人员的研究成果，以利于开展学术交流与研讨。论文内容仅代表作者个人

6、学术观点，不代表人民银行。如需引用，请注明来源为《中国人民银行工作论文》。Disclaimer:TheWorkingPaperSeriesofthePeople'sBankofChina(PBC)publishesresearchreportswrittenbystaffmembersofthePBC,inordertofacilitatescholarlyexchanges.TheviewsofthesereportsarethoseoftheauthorsanddonotrepresentthePBC.Foranyquotationsfromtheserep

7、orts,pleasestatethatthesourceisPBCworkingpaperseries.1本文为中国金融论坛课题组承担的课题《通过供给侧结构性改革有效化解高杠杆风险——兼论杠杆率水平和结构的分析框架》的阶段性成果。课题顾问：陆磊、周学东；课题组组长：纪敏、严宝玉；课题组成员：李宏瑾、牛慕鸿、张翔、陈得文、钟震、马志扬、苏乃芳。联系方式：leehongjin@163.com。本文内容仅为作者个人观点，不代表中国人民银行。1一、引言近年来，我国杠杆率（特别是企业杠杆率）高企，债务规模增长较快，债务负担日益沉重。随着中国经济进入新常态，经济增速趋势性

8、下降与周期性波动相互叠加