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1、越高端越增长2007国泰君安行业策略报告侯继雄、王成、吴坚雄主要内容宏观&微观分析：战略决定策略行业配置的方向：越高端越增长理论基础消费投资行业配置和组合个股推荐2一、宏观&微观分析：战略决定策略2006年市场回顾和2007年展望2006股市上涨的动力?中国经济多年高速增长强劲的出口和投资增长消费启动估值偏低股权分置改革4超预期：2006牛市的总结增长率超预期GDP、出口增速、股改、重组；贴现率低息环境、财富效应；估值基准全球股市上涨、股改、财富效应52007年股市：宏观看起来很美人口红利第三次消费高峰大国崛起、奥运会、世博会全球资本超配中国改

2、革红利股权分置改革降低代理成本融资、并购功能恢复，投行创造价值；ROE持续上升整体上市人民币升值外资推动财富效应展现内资推动62007年股市：理性看有限乐观基本面看好，但超预期难度很大国内宏观调控压力加大；美国经济增长隐忧；出口增速、固定资产投资增速：持平或减缓估值吸引力下降、即使考虑长期增长预期2007、2008EPS增速约20%可能的超预期亮点：人民币升值强势超出预期股市扩容财富效应7战略决定策略：宏观上无法阻挡的牛市股市扩容：间接融资到直接融资政府对证券市场的鼓励财富效应储蓄资金进入市场人民币升值：日、韩、台、印等国的启示升值正反馈！外资

3、的战略进入8升值正反馈:扭转经济不平衡需要时间财富效应刺激消费和资本投资；低利率环境投资：低利率、高投资回报率刺激实业投资增速居高不下出口：竞争力优势扭转难以短期扭转9外资战略性进入赚钱人民币升值收益规避主要货币贬值风险投资中国经济的长期增长5年～10年美元疲软超预期、全球流动性过剩局面仍很严峻升值过程中外资可以更乐观10若外资驱动，可以有多乐观？预期提前兑现可提供50%～100%或更高的估值提升11主线①人民币升值驱动下的行业优选宏观经济关联优先资产优先本地的、内需的、服务的：金融地产商业零售、渠道A股大宗原材料A股金融地产H股金融地产H股大

4、宗原材料？12主要内容宏观&微观分析：战略决定策略行业配置的方向：越高端越增长理论基础：全球化和财富分配消费投资行业配置和组合个股推荐13全球化：社会经济大变革生产效率快速提高→产能脱瓶颈需求多元化、多样化、个性化，主导产业发展“长尾：无处不在”：利基市场、趋低消费&趋优消费ZARA、TESCO、Google、Douban“世界是平的”：外包、供应链整合“产消合一”公司和顾客共创价值“精益生产思想”14盈利的方向趋低消费：→利润转向渠道和品牌趋优消费：→差异化、服务体验、生活方式中国企业1.0：低成本生产劳动力成本、资源能源成本中国企业2.0：

5、低成本生产＋自我销售渠道、品牌中国企业3.0：满足客户需求、差异化生产、销售、服务、技术、渠道、品牌15中国消费增长的基础：越高端越增长消费增长是靠财富驱动的，收入增长只是间接因素财富增长是资产升值驱动的收入增长只占一小部分政府、资产阶层、投资家受益最大工薪阶层财富积累不足、消费启动艰难；16GDP支出构成：固定资产投资激增17GDP构成占比：居民消费占比持续下降居民消费政府消费投资城镇居民居民收入18美国GDP支出、分配居民消费政府消费投资居民支出可支配收入居民消费19美国居民收入、消费和储蓄美国储蓄率下降发生时人均GDP1.5万美元中国人均

6、GDP不到2000美元20人均资产增长1989~2005人均收入累积节余全国12147元/人城镇19550农村755221资产升值的受惠群体分析沪深A股虚拟财富增值总市值增长44175亿；法人股：33746；流通股：104291995－2005年全国竣工房屋增值计算43亿M273000亿区间外房产增值、土地增值；实业资产和企业股权资产增值按溢价30%估计，增值15万亿；22资产升值的受惠群体分析虚增30万亿纸上富贵：折合3000万户，每户财富增值100万元当前国民的富裕度不取决于他的历史收入，而是他用历史收入所储备的资产额！(投资才能致富)23

7、全球化和中国消费讨论小结中国消费GDP贡献低，是因为居民收入低工薪阶层扩大消费心有余力不足高端消费人群消费能力依靠财产增值未来两三年虚拟财富仍在快速增长政策难改以上趋势：政府两税合并→受益：国企、民企政府加强税收→受益：政府受损：中产阶级和谐社会：弱势群体补贴？太少！改革教育、医疗、保险？24主线②消费：越高端越增长满足政府、企业主、高资产阶层需求的产业增长、盈利都更突出！品牌消费富人服务茅台房地产：盖豪宅、大房子银行：为富人服务和升值主线较吻合25理解投资：高端≈政府支持企业：需求变化和市场竞争要求装备升级柔性生产产品高档化；出口壁垒国家：自

8、主创新是中国强国必然之路科学技术军工：航天、航空、航海高端设备国民：科技、教育的发展是国家财富的储备形式26理解投资－寻找政策红利政策红利：政府通过行