我国双重上市公司治理理论探究

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1、我国双重上市公司治理理论探究　　【摘要】因国内资本市场发展较晚，完善程度还有待提高，中国公司双重上市的现象对内地证券市场的影响也越来越大。从理论上阐释双重上市对公司治理的作用。【关键词】双重上市；公司治理；委托-代理；绑定理论；信息披露双重上市是指一家公司分别在两个不同的证券交易所挂牌上市的行为。随全球经济一体化和各国金融管制的逐渐放松，国际资本流动日趋自由化，企业的双重上市也日趋频繁。一、我国企业双重上市原因分析双重上市，从广义上来说，双重上市不仅包括同一家国内公司在两个不同国家上市的情形，还包括在同一个国家不同证券市场上市的情形，从狭义上来说，双重上市仅仅指跨境双重上

2、市。8一般而言，双重上市有三种方式：一是“由内向外”，先在境内发行股票并上市，再到境外上市。目前世界上绝大多数的公司双重上市主要采取这种方式；二是“由外向内”，公司先在境外股票市场发行股票并上市，然后再回到境内上市，这种双重上市方式主要为中国公司所采用，在国际上较为少见；三是同时上市，公司在同一时间同时在境内和境外市场发行股票并上市。在中国企业双重上市公司中，在香港地区H股市场和内地A股市场双重上市的公司占有绝大比例。在中国的情况下，尽管两个市场属于同一个国家，但在投资者、监管要求、交易规则等方面，香港地区H股市场无疑更接近于国际市场，与内地A股市场存在一定区别。一般认为

3、，内地企业赴港双重上市存在诸多好处，如低成本融资，改善信息不对称，监管严格，完善自身治理机制以及获得品牌推广等。由于内地股票市场起步比较晚，而且存在许多严重缺陷，如股权分置、法制建设落后等，这导致内地证券市场的融资功能与促进公司治理效果的功能严重不足。8对处于转型期的中国经济来说，国有企业改革面临的问题十分复杂，企业的产权结构、内部治理以及相应的法律体系十分不完善，虽然民营经济是国民经济中最有活力的部分，但是由于其发展历史短暂，公司治理制度仍然十分不完善。总体上看来，中国内地企业还缺乏较为完善的激励约束机制，因此，公司治理水平十分落后。而内地企业赴港上市面对的是不同的金融

4、市场，不同的法律环境以及不同的监管机制，香港证券市场发展历史悠久，其优秀的市场要素对中国国有企业的改制以及规范民营企业的公司治理有十分重要的作用和意义。西方一些研究认为，外国企业在美国跨国上市能优化公司治理，提高对中小股东的保护程度，从而提高了企业价值。而国内的某些研究也表明A+H股双重上市公司治理水平平相对较高。2008年中国上市公司100强公司治理评价报告指出，A+H股上市公司的治理水平明显好于纯A股以及纯H股的国内企业。为推动内地上市公司治理水平的提高，我国借鉴国际经验，制定了《上市公司治理准则》，并对《证券法》、《公司法》进行了修订，这虽然完善了上市公司治理方面的

5、法律法规要求，但是同国际发达的证券市场相比，中国内地上市公司治理的环境仍然不够完善。内地企业通过赴港双重上市，既可以满足企业对资金的需求，又可以通过香港更为成熟的证券市场实现对内地上市公司的约束，以促进企业在改制上市过程中建立较为完善的现代企业制度，促进公司治理。二、双重上市与公司治理的关系8双重上市表面上看只是企业的上市行为，涉及企业的融资问题。但是，实质上由于双重上市的企业同时受到两个证券市场的管理和约束，对其公司治理的也有相应的要求。企业海外融资后成为国际企业，公司治理的外部机制必然发生变化。海外上市改变了公司控制权市场。这对公司管理层的管理水平提出了更高的要求，如

6、果管理层不能使公司价值最大化，公司控制权市场就会使管理层的调整成为可能，同时，海外融资使得管理层的选择不再局限于国内，面临着更多的竞争对手。经理人市场竞争程度的加强会对公司高级管理人员产生激励约束作用，促使经理层努力改善公司的经营业绩，防止公司股价下跌而发生控制权转移的情况发生。这种激励机制也是公司治理得以改善的表现。我国企业主要选择在美国、英国、香港、新加坡进行海外上市，这些国家或地区在资本市场较为发达，资本市场的融资能力较强、公司治理的外部环境也较为完善，治理标准较为严格。同国内还不成熟的治理环境相比，证券市场为上市公司完善公司治理提供了良好的外部条件。前国资委主任李

7、荣融曾表示：“海外市场比较规范，有利于中国公司法人治理结构的完善；海外市场公司治理标准更严格，这将改善国有集团的业绩。当然国有企业海外上市也为将来回来留下空间，可以采取先海外再国内的道路。”三、双重上市公司治理的理论基础分析公司治理方面是双重上市公司的研究重点。首先，关于双重上市公司治理最根本的理论是委托代理理论，之后科菲和斯塔尔兹提出了“绑定假说”，随后又有一批学者对“绑定假说”进行了发展和实证研究，有的学者提供了补充性的解释，如声誉绑定等理论。（1）委托-代理理论8委托-代理理论最早是由美国学者詹森和麦克林于1976年提出