全球资产配置热点聚焦系列之四：油价持续低迷，对资产配置影 响几何.docx

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1、目录1.油价下跌期间的全球大类资产走势复盘41.1需求冲击引发原油暴跌：股熊债牛，大宗受到拖累41.2油价暴跌伴随着大类资产正相关性的迅速走高62.本轮油价下跌后的大类资产演绎路径63.持续低油价可能导致什么尾部风险？73.1油价持续下跌会强化市场的通缩风险并推升实际利率73.2持续低油价导致能源企业信用风险加剧73.3产油国或迫于财政压力抛售海外资产带来潜在的流动性风险10图表目录图1：供给冲击引发油价下跌调整时间较长，需求端收到冲击后油价修复速度较快4图2：由需求侧冲击引发的油价暴跌往往伴随着大类资产的普

2、跌5图3：油价每次的暴跌均伴随着大类资产相关性的快速上升6图4：油价下跌大幅时的通缩预期大大加强7图5：通缩预期下行，实际利率反而上行7图6：油价下跌将使得能源企业收入增速负增长8图7：油价下跌将使得能源企业盈利能力转负8图8：资本开支增速滞后于油价表现，后续继续下行8图9：美国企业债杠杆率处于历史高位9图10：美国能源企业流动比率处于相对低位9图11：美国能源企业杠杆率在08年以后显著回升，资产负债率位于历史90分位数.............................................

3、...............................................................................9图12：原油价格与全球高收益债指数的高度相关9图13：未来三年美国能源型企业债务到期金额陡增9图14：美国高收益债利差接近2019年年初位置，但尚未回到2015年底的高点............................................................................................

4、..............................10图15：2019年中东国家财政盈亏平衡成本油价11图16：低油价对沙特财政平衡带来压力11图17：俄罗斯储备资产中，证券资产占比为47%11图18：沙特储备资产中，外国证券资产占比为64%11图19：全球前20大主权财富基金中，由石油基金贡献资金来源的有9个11图20：石油输出国买卖美国股票债券与油价走势呈正相关12年初以来，新冠肺炎疫情在全球加速扩散，经济基本面预期承压拖累石油需求，国际油价一路下跌，截止3月6日OPEC+未能就原油减产计划达成

5、一致，布伦特油价与年初高点相比一度下跌超过20%。而OPEC+谈判破裂，沙特随即开启价格战，进一步从供给端催化了油价暴跌，WTI原油3月9日收跌31.13美元/桶（跌幅24.6%），布伦特原油收跌34.36美元/桶（跌幅24.1%）。展望后续，产油国悲观需求预期与财政的客观压力仍在，国际油价在疫情出现怪点前维持低位是大概率。历史上低油价期间大类资产表现如何？本轮油价下行有哪些不同？后续大类资产会如何表现？油价持续下跌会带来哪些值得警惕的“尾部风险“？本篇报告将对这些问题进行梳理并展开具体分析。1.油价下跌期间

6、的全球大类资产走势复盘1.1需求冲击引发原油暴跌：股熊债牛，大宗受到拖累历史来看，油价暴跌主要是由供需失衡所致。由供给端引发的油价下跌情形往往是产油国采用增产或降价倾销的方式来争取市场份额，背后是行业竞争格局的变化，产油国的价格博弈策略往往持续时间较长。典型的如1986年沙特实行“逆向石油冲击”战略，大幅增产打压油价来增加市场份额，削弱竞争对手的话语权。1990年海湾战争期间，尽管爆发当天国际油价普遍上涨，但随后美国动用战略石油储备，且沙特等中东产油国维持石油出口量在战前水平，市场供给远大于需求，因此本轮战争

7、并没有引起国际油价暴涨，反而在增产压力被长期压低。2014年美国页岩油超预期增产对传统原油市场造成冲击，新旧能源产能的博弈中传统原油减产意愿不强导致油价大幅下跌。由需求端引发的油价下跌情形往往是全球性金融危机对实体经济需求带来较大冲击，通常央行实行宽松货币政策刺激经济，供给端弹性较大的产油国配合主动减产，原油价格在需求端触底后开始企稳反弹。如2000年美国互联网泡沫对发达国家经济带来的冲击，以及2008年全球性金融危机，油价顺势暴跌，2015年新兴市场需求放缓，油价明显承压。图1：供给冲击引发油价下跌调整时间

8、较长，需求端收到冲击后油价修复速度较快暴跌期间期货结算价(连续):布伦特原油（美元/桶）1601986供给1991供给1997需求2000需求2008需求2014供给需求2018需求1401201008060402019801981198219831984198519861987198819891990199119921993199419951996199719981999200020