资产配置方法论系列之十九：从资产配置的角度看REITs

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1、目录REITs的风险收益特征4回报率：长期回报率高于股债4波动率：属于风险资产，波动率近似于小盘股8相关性：与小盘股和高收益债相关性较高10REITs在大类资产配臵中的角色11增强回报，优化有效前沿11REITs的驱动因素：内在价值、市场环境和相对吸引力13REITs的投资者：中小投资者为主14均衡配臵比例：3-9%15REITs在国内市场的发展16图表图表1:美国REITs长期回报高于股债4图表2:分阶段来看，1976-1985，2000-2006，2009-2012，2014-2016年间，REITs相对股票有显著的超额回报4图表3:从1973年至今的46年间，R

2、EITs在其中的28年，相当于2/3的年度中都跑赢了股票资产5图表4:不同时间区间内，REITs相比其他大类资产的表现5图表5:不同市场、不同时间区间内，REITs与股票指数表现对比5图表6:基于美国权益型REITs的历年收益来源分析，分红收益是稳定的回报来源，整体占比63%6图表7:从过去五年的视角看，不同市场的REITs的分红收益率均为4%左右，贡献了回报率的40%左右6图表8:从过去十年的视角来看，不少市场REITs价格是下跌，不过加上分红收益率后，都能实现正回报6图表9:REITs的分红收益率普遍高于股票的分红收益率和十年期国债到期收益率7图表10:从十年均值

3、的角度来看，在不同市场REITs的分红收益率都是最高的7图表11:CPI处于2%-4%期间时，REITs表现最好（1972年以来），在通胀符合预期时的表现好于通胀超预期7图表12:分红收益率与通胀水平相关性较高7图表13:加息周期中REITs通常难有好的表现8图表14:REITs在1972年以来的8次加息周期中，6次都表现较弱8图表15:REITs的风险收益特征近似于小盘股9图表16:REITs的夏普比率也与小盘股接近9图表17:从历史走势来看，08年次贷危机前后REITs的波动率最高9图表18:REITs在衰退期波动率显著提升9图表19:REITs在扩张前期和中期表

4、现最好，衰退期表现最差9图表20:REITs与小盘股和高收益债相关性较高10图表21:股票波动率提升时，REITs与股票的相关性提升10图表22:REITs的基本结构12图表23:在美国股债组合里加入REITs，组合的有效前沿向右上方移动12图表24:REITs的驱动因素13图表25:REITs与房价长期走势一致，但回报率高于房价涨幅14图表26:REITs和房价的相关性并不高，过去30年的相关系数为0.2414图表27:REITs与标普500指数的相关性总体为正14图表28:REITs的回报率与高收益债的收益率具有比较明显的负相关14图表29:美国DB型养老基金20

5、15年资产配臵结构：REITs占比0.73%15图表30:从趋势看，REITs配臵比例相比1998年的0.36%有所提升，但是REITs占不动产投资稳定在10%左右15图表31:REITs在二级市场的市值占比为3.3%16图表32:REITs在标普中盘股指数中占比最大，达到8.97%，在标普大盘股指数中仅占2.71%16图表33:随着投资者风险容忍度的提升，REITs的最优配臵比例在提升16图表34:我们将REITs的最优配臵比例设臵在3%-9%之间时，对应的股债配臵结构16图表35:国内主要资产的内在回报率对比17REITs的风险收益特征REITs是一种以发行收益凭

6、证的方式汇集众多投资者的资金投资不动产，然后交由专门投资机构进行不动产的投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金，参与人一般包括投资人、基金管理人、托管人、物业管理人。目前全球已经有超过35个经济体建立了REITs制度，全球REITs总市值约为1.7万亿美元。美国的REITs出现最早，市场规模最大和最为成熟。截至2017年底，美国权益型REITs的总市值为1.1万亿美元，个数为181只，占美国股市的市值比例为3.3%。本文主要以美国市场为例，并参考其它市场，从资产配臵的角度分析权益型REITs的风险收益特征，以及在资产配臵中的作用，以期为权益型R

7、EITs在国内落地后的投资提供参考。回报率：长期回报率高于股债长期回报率较高1973年以来，美国REITs年化回报率高达11.1%，高于传统的股债资产。对比美国REITs、股票和债券的长期表现，分别由FTSENAREITAllEquityREITs，S&P500全收益指数和BarclaysUSTreasury全收益指数指代，1973年以来1的年化回报率分别为11.1%、9.8%和6.7%，REITs回报率最高（图表1）。从1973年至今的46年间，REITs在其中的28年，相当于2/3的年度中都跑赢了股票资产（图表3）。分阶段来看，1976-1985