信用和估值全面扩张，当前与19年4月有何异同.docx

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1、内容目录1.19Q1重演？——信用全面扩张，盈利预期改善，估值全面提升32.政策基调：不断加强政策预调微调，熨平信用周期大开大合63.7月政治局会议可能类似4月边际收缩，但收缩幅度不会那么大，信用周期大概率走平.......................................................................................................................................................

2、........84.市场继续全面抬估值的可能性小，资金面偏向于公募和外资，后续仍是少部分公司的牛市95.长期风格难以扭转，但是下半年少部分公司的牛市会更加均衡11图表目录图1：信用扩张初期，盈利预期改善，估值修复3图2：两轮上涨均为信用全面扩张，本轮宽信用从2020.2开始，上轮宽信用从2018.12开始3图3：PPI-PPIRM恢复速度相对CPI-PPI恢复速度更快4图4：从PMI角度来看，本次上涨与2019Q1上涨之前的经济背景相似5图5：【天风策略】财务披露时间轴（6月最新规则更新）5图6：食品饮料

3、、计算机、电子涨幅靠前，风格偏成长和核心消费5图7：过往信用周期大开大合，近些年信用周期明显被熨平6图8：今年以来，抵抗式托底、对经济下行容忍度提升的政策体现7图9：今年预期管理政策7图10：地产贷款余额同比走势和信用周期基本一致8图11：本次上涨前货币有所收紧（5月开始货币收紧），19Q1上涨期间货币基本处于宽松状态8图12：本次上涨前提高短期利率（5月初），19Q1上涨尾声提高短期利率（4月初）9图13：6月债务总额同比14.15。预计下半年基本走平，全年同比13.669图14：去年ST概念指数暴涨

4、，今年涨幅不大10图15：2020年上半年发行权益类基金份额已经超过2019年全年10图16：政策层面加杠杆的方向，决定了相对业绩趋势仍然更有利于新兴产业11图17：过去60个季度，消费70时间跑赢，跑输多数对应大幅信用扩张的阶段11图18：2020年疫情对大小公司利润均有影响，上涨时体现为普涨；2018年贸易摩擦更影响小公司利润增速，上涨时小盘股涨幅更大12图19：从6月以来发布中报预报个股表现来看，保持高增长的板块121.19Q1重演？——信用全面扩张，盈利预期改善，估值全面提升根据过往5轮信用扩张周

5、期来看：（1）信用扩张初期盈利不一定能够改善，信用扩张领先盈利改善的时间在6-12个月。（2）但信用扩张初期，盈利预期改善，市场一般都能出现估值修复，赚估值提升的钱。图1：信用扩张初期，盈利预期改善，估值修复工业企业盈利债务总额同比(代表信用周期，右轴)200.0150.0100.050.00.02000-01-012000-07-012001-01-012001-07-012002-01-012002-07-012003-01-012003-07-012004-01-012004-07-012005-01

6、-012005-07-012006-01-012006-07-012007-01-012007-07-012008-01-012008-07-012009-01-012009-07-012010-01-012010-07-012011-01-012011-07-012012-01-012012-07-012013-01-012013-07-012014-01-012014-07-012015-01-012015-07-012016-01-012016-07-012017-01-012017-07-01201

7、8-01-012018-07-012019-01-012019-07-012020-01-01-50.030.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%资料来源：Wind，本轮上涨与2019Q1上涨相似，均是信用扩张，盈利预期改善，导致估值全面提升。（1）本轮宽信用从2020.2开始，目前已连续扩张5个月；上轮宽信用从2018.12开始到2019.3趋势扩张。图2：两轮上涨均为信用全面扩张，本轮宽信用从2020.2开始，上轮宽信用从2018.12开始全A涨跌幅拆分Wind债

8、务总额同比(右轴)30%40%20%30%10%20%0%10%-10%0%-20%-10%-30%2018/032018/062018/092018/122019/032019/062019/092019/122020/032020/06利润贡献程度：归母净利润同比（%）估值贡献程度（%）指数涨跌幅-20%资料来源：Wind，（1）宽信用带动盈利预期的改善。本次上涨与2019Q1上涨之前的经济背景相似，前者