造纸行业深度报告：APP收购博汇纸业，白卡纸行业竞争格局改善-20200114-申万宏源.pdf

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1、APP收购博汇纸业，白卡纸行业竞争格局改善——造纸行业深度报告证券分析师：周海晨A0230511040036屠亦婷A0230512080003研究支持：柴程森，周迅，丁智艳2020.1.14投资要点：APP收购博汇纸业，白卡纸行业竞争格局改善金光纸业将受让博汇集团100%股权，通过直接和间接持有博汇纸业48.84%股权成为博汇纸业实际控制人，推动白卡纸行业进一步整合白卡纸需求：受益消费升级，及对灰底白纸板的替代，稳定增长•内生需求：下游食品、日化、3C等消费品的增速回升带动社会卡需求增长；外卖纸推动食

2、品卡需求增长；预计白卡纸内生需求将维持5-10%左右增速•替代需求：环保趋严、原材料紧缺及价格上行加速白卡对灰底白的替代效应白卡纸供给：行业短期无新产能压力，行业整合推动竞争格局改善•收购完成后，白卡纸行业实现进一步整合，龙头纸企之间协同性有望提升•行业短期内无新增产能压力，存量供给整合，供给格局明显改善过去几年无序竞争的状态将成为历史，行业有望进入平稳发展期•由于行业龙头之间为抢占市场纷纷扩建产能，使得行业盈利波动性较大•收购完成后，白卡纸行业盈利有望稳定向上修复，白卡纸盈利弹性将逐步显现推荐关注

3、白卡纸标的博汇纸业、晨鸣纸业，建议关注浆纸龙头太阳纸业www.swsresearch.com2目录1.APP将成博汇纸业实控人2.行业供给格局优化，需求稳定增长3.APP是国内最大的浆纸企业4.推荐关注：博汇纸业、晨鸣纸业、太阳纸业31、APP将成博汇纸业实控人41.1APP举牌博汇纸业，并受让博汇集团100%股权APP收购博汇纸业进程：•4月，APP首次在二级市场购买博汇纸业股票，之后连续四次举牌至持股20%•11月，博汇集团由于债务水平不断提高，资金压力不断增大，主动寻求控制权转让机会•12月底，A

4、PP凭借其管理经验、产业规模和资金实力获得博汇集团认可，受让博汇集团100%股权2019年4月4月27日6月21日7月25日7月26日博汇纸业修改公司APP首次购APP举牌至5%，APP用其持股APP举牌至10%，章程，对股东派驻买博汇股票首次举牌公告办理质押回购第二次举牌公告董事进行限制10月11日11月14日12月8日12月24日12月31日博汇公告拟购股东大会通过购博汇公告：APPAPP举牌至15%，APP举牌至20%，买集团持有的买宿舍楼议案，拟受让博汇集团第三次举牌公告第四次举牌公告宿舍楼APP

5、投票同意100%股权www.swsresearch.com资料来源：公司公告，申万宏源研究51.2双方积极推进博汇集团股权交割2020年1月，双方拟签署股权转让协议后，积极推进股权交割事宜•股东大会：公司公告将在1月23日召开临时股东大会审议收购议案•反垄断调查：反垄断调查自公告日起可申请。执法机构对经营者集中实施两阶段审查制：第一阶段为初步审查，时限为30日内；第二阶段审查期限为90日内；如果出现特殊情况延长审查期限的，最长不得超过60日。•发改委外商投资安全审查、商务部门备案•正式交割：双方承诺在审

6、查结束后5个工作日内完成交割•要约收购：向其他股东发起要约收购，要约收购价5.36元/股，有效期为自要约收购公告日起30个自然日2020年1月6日1月7日1月23日最迟6月底双方签订股权发布要约收购报告，计划召开股东大会通过反垄断调查转让协议要约价格5.36元/股审议股权转让资料来源：公司公告，申万宏源研究www.swsresearch.com61.3金光纸业将成为博汇纸业实际控制人此次交割完成后，金光纸业及其一致行动人将获得博汇纸业28.84%股权，加上前期举牌获得的20%股份，合计持有博汇纸业48.

7、84%股份金光纸业通过收购将获得上市公司体内造纸资产及所属集团的配套热电厂•博汇集团除上市公司外资产包括：全资控股山东天源热电及江苏丰源热电两个热电厂，为上市公司配套热电；全资控股山东国金化工，主要产品包括氢氧化钠、液氯、盐酸、硫酸；其他贸易公司、投资公司及部分参股公司博汇纸业股权变化图初始阶段举牌后收购后杨氏杨氏金光夫妇夫妇纸业100%100%100%博员博金员博金员汇工其汇光工其汇光工其集持他集纸持他集纸持他团股团业股团业股28.84%3.58%67.58%28.84%20%3.58%47.58%2

8、8.84%20%3.58%47.58%博汇纸业博汇纸业博汇纸业资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究www.swsresearch.com注：金光纸业代表金光纸业及其一致行动人；员工持股延续期至2020年12月13日，7其中董监高认购占比18.57%，股票购入均价5.91元/股2、行业供给格局优化，需求稳定增长82.1白卡纸用途定位于高档内包装用途分类原纸主要用途当前主流价格纤维原料代表纸厂产品形态金光、博高档消费汇、万国