卖空约束下动量策略在牛市中的盈利性分析-论文.pdf

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1、第35卷第188期财经理论与实践(双月刊)V01．35NO．1882014年3月THETHE()RYANDPRACTICEOFFINANCEANDECON()M1CSMar．2014·证券与投资·卖空约束下动量策略在牛市中的盈利性分析杨宏林，崔龚晨，陈帅(湖南大学工商管理学院，湖南长沙410082)摘要：众多实证研究发现，通过持有赢者组合多头和输者组合空头的动量套利策略可以获取显著的超额收益。考虑到我国A股市场卖空约束，选取沪深300样本股和中小板股票设置不同的对照组和投资期限，采用假设检验方法分析了2005年股改以来两次牛

2、市行情中单一赢者组合及输者组合多头策略的盈利性特征，并检验了A股市场中是否存在动量套利交易的盈利模式。实证显示，即使不考虑交易成本，两种多头策略也都很难有显著的高于样本总体的收益率。关键词：卖空约束；动量交易策略；赢(输)者组合；多头中图分类号：F830．91文献标识码：A文章编号：1003—7217(2Ol4)02—0040—05能带来显著的正收益，但亚洲市场除外，这可能与交一、引言易群体的特质有关]。中国结算统计年报显示，A股市场中小投资者Jegadeesh和Titman的最新研究表明，就美国占据主导地位。Hong和St

3、ein在他们的研究中假定市场而言，从1965～2004年，在每五年的时间里，市场存在两类有限理性投资者：信息观测者和动量投资者都可通过买人赢者组合和卖空输者组合来构交易者u]。我国中小投资者具有动量交易者特征，他建零成本套利组合获取显著的正收益。只有在2005们总是倾向于买入(卖出)自己预期未来会有较好～2009的考察期内，这种套利组合交易的收益率为(较差)表现的股票，而这些股票之前的历史收益状负，主要是受到了2008～2009年“股灾”的影响_g]。况往往左右着他们的预期。自2001年开始，国内学术界对A股市场的动量最早提

4、出动量交易概念的是美国学者Jegadeesh效应给予了较多关注。王永宏、赵学军研究了中国股和Titman，他们利用美国股市1965～1989年的日交市1993～2000年的惯性现象，结果发现沪深市场易数据，根据股票过去3、6、9、12个月的收益率对其的动量特征并不存在，反而表现出明显的收益反进行从高到低排序，通过买入前1O、卖出后l0的转_]。鲁臻、邹恒甫选择1998～2005年的股票数方式构造赢者和输者组合，并再分别持有3、6、9、12据，研究政策市背景下我国股市的动量与反转效应，个月。研究结果发现，除了排序期和持有期均为

5、3个认为市场的反转效应强于惯性效应，且表现出超短月的组合外，其余15种组合均可获取异常的正收益，期惯性、短期反转、中期惯性和长期反转的特征。且大多数在统计上显著，年累计收益率约为l2％_2J。潘莉、徐建国利用1995～2008年的股票数据，系统Rouwenhorst考察了欧洲十二个国家的股票市场，结研究了A股市场个股回报率的惯性现象与反转现果发现，动量效应普遍存在_3]。Liew和Vassalou则对象，其选用更为全面的日、周、月、年四种度量周期，全球十个发达国家的股票市场进行了检验，进一步证结果显示，A股的个股回报率在多个

6、时间频率上存实动量交易策略的盈利性，但并不是所有国家都符在明显的反转现象；而惯性现象仅存在于超短期的合L4。对于新兴市场而言，Rouwenhorst，Griffin，日回报率和特定时段的周回报率中_J。Fernandes和Ornelas的研究均显示，动量交易策略的综观国内学者所做的研究，在检验动量效应是否收益率普遍较差_5]。Chui，Titman和wei在近期的研存在以及动量策略的盈利性时，几乎都沿用了究中指出，对全球大多数市场而言，动量交易策略都Jegadeesh和Titman的思想与方法，但实际上，A股市*收稿日期：2

7、O13—01—12基金项目：国家自然科学基金资助项目(71073049)、国家自然科学基金国际合作交流资助项目(71210107022)、新世纪优秀人才支持计划资助(NCET一13—0193)、高等学校博士学科点专项科研基金资助项目(20090161120034)作者简介：杨宏林(1971一)，男，湖南娄底人，湖南大学工商管理学院副教授，博士生导师，研究方向：投资决策与风险管理。2014年第2期(总第188期)杨宏林．崔龚晨等：卖空约束下动量策略在牛市中的盈利性分析场现行的交易制度与美国市场存在较大差异，典型的合多头。另外，

8、由于2009年的牛市周期仅有相对较就是卖空获利约束。Jegadeesh和Titman所构造的动短的9个月左右，所以，在这一阶段的实证中，不考量交易策略包含一个赢者组合多头和一个输者组合虑24周的排序期和持有期情形。空头，这是一种典型的套利交易方式，其盈利来源于(四)判别依据持有期内赢者组合