我国货币市场基准利率的实证分析

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1、我国货币市场基准利率的实证分析白静（西南财经大学中国金融研究中心，成都，610074）内容摘要：我国货币市场利率可以分为银行同业拆借利率、回购利率、央票发行利率、国债到期收益率和商业票据利率等。本文主要采用引导关系，验证我国各类利率之间的相互关系，以验证各类利率在货币市场利率体系中的基准作用。关键字：基准利率货币市场一、基准利率选择的标准货币市场基准利率（卢遵华，2006）一般具有以下特点：第一，指标含义简单明确，易于投资者理解和债券定价；第二，真实反映市场波动，由市场力量决定，而不是由政府控制；第三，报价和成交活跃。基准利率由多家机构真实

2、报出，而且合同成交量大，不易受到操纵；第四，基准利率要有连续性，这样在利率重置时才有可观测的数据。最常用的基准指标是伦敦银行间拆放利率（LondonInter-bankOfferRate，LIBOR）。LIBOR是目前国际间最重要和最常用的市场利率基准。除了各大新闻通讯公司每日提供相关的LIBOR报价信息之外，也可以在英国银行家协会的网页（www.bba.org.uk）查询到历史资料，即可以很容易地了解到LIBOR近期和历史的水平。1999年1月1日，欧洲11国开始统一使用一种货币——欧元。在欧洲货币联盟（EMU）形成以后，欧洲银行间拆放利

3、率（Euribor），将作为基准利率在国际货币市场取得主导地位。其它的基准指标有：美国的90天国库券利率、联邦基金利率、最优惠贷款利率、商业票据利率、其它季度或半年的短期利率等。二、我国可以选用的基准利率体系我国货币市场由银行间债券市场、票据贴现市场与银行同业拆借市场组成。为此，我国货币市场利率可以分为银行同业拆借利率、回购利率、央票发行利率、国债到期收益率和商业票据利率等。我们首先对各类收益率的特征进行比较分析，具体如表4.3所示。表4.3货币市场利率比较研究利率名称特征同业拆借利率能反映和影响着金融市场上短期资金的供求变化，制约或主导着

4、整（SHIBOR）个利率体系中的所有其他利率。但是，其交易量小，成交不活跃，利率波动性较大；只有较短期限的拆放利率，缺少较长期限的利率。国债到期收益率流动性较差，主要是中长期国债，缺少短期品种。短期国债定期、滚动发行机制尚未形成。银行间债券质押银行间债券市场质押式回购利率具备作为基准利率的特点：参与机式回购利率构类型广，数量多；成交量大，交易活跃；主要集中在7天以内。隔夜和7天回购利率普遍被市场认为是货币市场的代表性利率，基本反映了资金的供需状况。但是，由于这些利率的期限较短，因此无法作为货币市场的基准利率。央行票据发行参与国债利率比较，央

5、行票据利率更适合作为货币市场的基准利率，考利率因为央行票据期限短；发行量大，发行频率高；交易活跃，场流动性好。短期融资券利率除了信用风险溢价以外，市场发展起始阶段的不规范，也使得和优惠贷款利率短期融资券利率无法成为货币市场的基准利率。优惠贷款利率也不适合作为基准，因为它具有明显的银行特征，主要受银行融资成本的影响。而且该利率是单方面决定的，没有买价和卖价。三、货币市场基准利率的实证分析我们主要采用引导关系，验证各类利率之间的相互关系，以验证各类利率在货币市场利率体系中的基准作用。1.引导关系的方法说明（1）Xt和Yt的平稳性检验；ADF单位

6、根检验（ArgumentedDF）：mXtXXt11taiXtiXti1eti1若OLS估计值β的ADF检验t统计量小于一定显著性水平下的临界值，则接受原假设H:0，这说明X具有单位根，是不平稳的；否则X是平稳的。0tt（2）Xt和Yt的协整关系的检验协整关系说明了时间序列之间的一种长期稳定的均衡关系，从长期看，两个时间序列之间存在协同变化的趋势，它是均衡关系在统计上的表述。单方程系统的协整检验方法：Yt=a+bXt+et4.1D.W.值（DurbinWaston）式4.1采用最小二乘法进行线性回归得

7、到残差et，对残差et进行平稳性检验。如果残差et是平稳的，则说明Yt和Xt之间存在谐整性关系（Cointegration）；否则Yt和Xt之间就不存在谐整关系。（3）引导关系的检验mYati10aYe1titi14.2Tm1(ESSm)FPEm()Tm1T4.3其中ali是Yt与Yt滞后值相关联的系数，et是白噪声，T为观测值总数，m为滞后期，ESS为4.2通过最小二乘法回归得到的残差平方和，（4）式滞后期m通过求4.3式的最小化FPE来确定。mkYati20aY2tibXe2jtj2tij11

8、4.4TmkESSmk1,FPEmk(,)Tmk1T4.5a2i是Yt与Yt滞后值相关联的系数，b2j是Yt与Xt值及其滞后值相关联的系数，e2t是白