我国上市公司融资偏好研究

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1、_______________________________________________________________________________www.paper.edu.cn我国上市公司融资偏好研究崔涛东北财经大学研究生部辽宁大连116025dudu88836@sohu.com内容摘要本文以我国上市公司的融资行为为研究对象旨在通过对上市公司融资行为中不合理的股权融资偏好及其产生原因的分析提出若干促进上市公司融资行为合理化建议关键词上市公司资本结构股权融资偏好一引言企业资本结构(CapitalStructure)又称融资结构

2、,主要指的是企业的长期债务融资和权益融资不同比例的组合现代企业的资本结构理论始于莫迪格利安尼和米勒(Modigliani和Miller)1958年提出MM定理,即在一个完全的资本市场中若不存在税收代理成本破产成本则企业资本结构的改变不会引起企业市场价值的增减但现实中根本无完全的资本市场存在并且也存在有税收代理成本破产成本所以MM定理缺乏现实意义上的作用此后不断有学者放宽了MM定理的强硬条件分别从税收破产成本代理成本信息非对称等因素来研究资本结构先后提出了权衡理论代理理论优先融资理论信号传递理论按照现代资本结构理论,企业的融资顺序应遵循啄食

3、理论(PeckingOrder),即内源融资优先债权融资次之股权融资最后债务融资的利息在企业所得税前支付具有税盾的作用股息则在企业所得税后支付而且股权融资的风险要大于债权融资的风险股东要求的回报率也高于债权人所以债权融资的成本要低于股权融资成本同时债权融资还可以带来正的财务杠杆收益在西方发达国家债权融资的比例一般高于11%股权融资的比例低于9%(Cayer,1994)从1996年以来我国连续多次大幅度降息贷款利率已很低我国证监会也颁布了关于上市公司配股资格的条件是连续三年净资产收益平均在10%以上,且任何一年均不低于6%因此无论是从现代资

4、本结构理论上讲还是从我国的现实情况来看上市公司都应优先选择债权融资方式在我国却存在股权融资成本远低于债权融资成本(陈晓单鑫,1997)的反常现象上市公司也普遍偏好股权融资这种现象严重违背了资本结构理论本文试对这种反常现象的原因作一专门分析二我国上市公司偏好股权融资的状况我国上市公司资产负债比率偏低尤其长期负债在公司资本结构中所占比例极小且上市公司在融资决策中大多偏好股权融资根据黄贵海和宋敏2000的研究中国上市公司比其他如美国英国日本等国家更依赖股权融资而不是债务融资如表一所示中国所有2791家上市公司的债务融资仅占外部融资额的27而股权

5、融资却占了73只使用了19982000年三年的数据其他国家的债务融资和股权融资的比例关系则刚好与中国相反美国的债务融资比例甚至达到了134表一国家债务融资股权融资备注中国0.270.73所有公司2791个观测值_______________________________________________________________________________中国科技论文在线www.paper.edu.cn美国1.34-0.3419911993日本0.850.1519911993德国0.870.1319911993法国0.390.6

6、119911993意大利0.650.3519911993英国0.720.2819911993加拿大0.720.2819911993资料来源上海证券交易所课题中国上市公司的资本结构黄贵海宋敏2002我国上市公司对股权融资的偏好具体表现在以下几个方面1上市公司对发行股票上市极其热衷证券市场从我国从无到有不过10几年时间相对我国大量的非上市企业来说上市公司只是少数到目前为止我国的上市企业也只有1000家左右但是我国的企业包括国有企业和一些中小民营企业似乎特别热衷于股票发行筹资与上市这表现为大量的国有企业和民营企业投入大量的精力用于公司改制股票发

7、行与上市的公关工作并且有的企业为了能达到发行股票并上市的目标不惜利用非法手段编制虚假的财务报表和经营业绩甚至向权利部门进行行贿例如据证券时报1999年11月26日的报道大庆股份联谊有限公司1996年为了达到早日发行股票并上市的目的该公司领导不择手段弄虚作假采取以股票的形式向当地党政机关的领导干部行贿送礼2已上市的公司无不选择配股和增发作为企业融资的首选途径由于社会制度和历史原因我国企业特别是国有企业的负债率比较高因此利用股权融资来降低负债率本应合情合理但是我国的上市企业却特别偏爱股权融资出现了大面积配股的现象随着2001年上市公司新股发行

8、管理办法的出台上市公司的筹资热点又由配股转向增发仅在新规定出台近两周即有湖南投资中远发展双汇发展粤美的等20多家上市公司发布了增发公告因为按照西方的企业融资顺序啄食理论企业理性的融资顺序为内源