卖方分析师的未来

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1、卖方分析师的未来又一年新财富投票季，不少卖方研究员祭出了新杀手锏，吟诗作对都成了过气的套路。在倍感新意的同时，我们同时也有一些小小的伤感：每隔一年看看，拉票名单里就会多出不少新面孔，应接不暇。时间飞快，如今90后都开始走向核心卖方研究岗位。感慨之余，我们也常常思考、讨论券商研究所的盈利模式，卖方分析师的职业定位和最终归宿。结合从业以来的所见所感，我们有一些话，想在这里和各位分享。接触过许多投资者，甚至证券公司从业者，都不知道一件事情：券商研究所不止提供卖方服务。证券业协会编撰的《中国证券业发展报告》里给过一个数

2、据，在参与调研的95家证券公司里，有87家设有研究所（部门或子公司）。想想看，我们日常接触到的频繁发布观点的机构，其实算下来也就二十来家，其它的研究所都在做什么？答曰：内部服务。所谓内部服务，种类就多了，为自营、资管提供研究支持，公司战略研究，创新业务，甚至为股东机构的业务提供研究服务，都比较常见。如今在卖方研究领域颇有建树的华泰证券研究所，早先也是从内部服务做起。在部分券商，内部服务被归入独立部门，命名「战略发展部」或「创新发展部」。而所谓卖方服务，一般指券商研究所为资产管理机构（买方）提供研究报告和二级市场

3、相关的咨询服务，并获得相应的交易分仓，作为收入来源。卖方的最大特点是一个字「拼」，写得多、跑得勤。这是几年前，一位勤恳著文的分析师告诉我的。这位分析师文风不俗、深入浅出，就在对话不久以后，他的一篇政策解读文章传遍各大财经媒体。卖方分析师的职能究竟是什么？引用国泰君安研究所负责人黄燕铭的观点，「卖方研究的核心能力是资产定价。」此话甚好，但现实中存在一个问题，无论基金公司或公司内部，对于分析师的考核都是以半年度、年度为期限的，这决定了分析师对证券的定价，往往是短视的，甚至在某些时候，比如某个主题投资机会爆发时，必须

4、是立竿见影的。从工作流程的角度来说，研究报告形成的过程与媒体有相似之处，各个环节更精细化。经过一轮同业交流，我们发现，由于卖方研究真正转化成佣金或现金收入的过程颇为冗长，对于分析师个人而言，投入产出的效率还不够高。个人价值重于平台。逐渐地，研究报告在各种渠道流转，分析师越来越注重在公众领域建立影响力。在卖方研究领域，有一对矛盾，似乎越来越明显。一方面，各家卖方研究领域高度重合，明显过剩；另一方面，明星分析师「转会」频繁，身价水涨船高，「泡沫化」严重。近两年分析师「个人IP化」成为一个热点议题，很多人觉得这是一个

5、扭曲的现象，它导致分析师的薪酬与结构完全不匹配，但仔细想想，这其实是研究业务市场化的结果。尽管国内有2000多位注册分析师，但其中研究能力出众的团队并不多，笔力到位而且能坚持的就更少了。关于分析师跳槽的消息，每年都会热闹一阵，身价是否高估，最终还是有定量的标准。卖方研究的确存在供给过剩的情况，而且都扎堆在行业和公司研究领域。但这不是研究所和分析师的问题，谁是你的金主，你就为谁工作，相应的价值链条也由之构成。换句话说，这是由一整套盈利模式决定的。按市场化的眼光来看，作为人力和资源密集的业务，卖方研究也许本应走向「

6、少数寡头+多数细分研究」的格局，所谓高市场集中度，这也正是华尔街的现状。在策略跟行业研究领域，相同题材、相同视角的研究成果颇为常见，而且众说纷纭，难分高下。在分析师人群保持高流动性的情况下，资源似乎并没有被合理配置，尚没有明确的迹象来证明，股票研究业务的核心竞争力是在向少数几家大券商聚集的。这一定程度上是因为券业竞争整体还具备相当多「非市场」的要素，经营效益并不决定一家券商的生死。有能力聚人聚财，就有底气支持业务转型、股权激励，从而吸引分析师流入。2010年以来就有券商陆续退出二级市场股票研究业务，转型做其它，

7、这可以佐证一点，卖方研究必须是依存于公司整体业务优势的，它很难真正做到「研究引领业务」。就细分领域的研究而言，市场上已经出现了以金融产品和大类资产配置为主要研究方向的机构，这就是市场竞争和公司优势综合作用的一种结果。而事实上，卖方研究模式面临的更为关键的问题是，研究机构对于买方的牵引作用正在减弱。不可否认，来自外部的竞争对手，正在替代卖方的部分职能。无论中外，这一点都是显见的趋势。就在最近，金融时报发布了这样一条消息：据统计，基金经理每天平均收到500份来自卖方的研究报告。由于报告数量过多，且内容同质化严重，加

8、上欧盟出台新规，要求资产管理人提高研究支出的透明度，管理人已开始大幅削减卖方研究预算。一项调查显示，管理人拟削减预算30%，预计每年减少支出近50亿美元。为降低对外部研究的依赖，部分管理人表示今后将强化内部研究团队的培养。（2016／9／18）在国内，每年一场沸沸扬扬的新财富颁奖，让参与者和旁观者都觉得自己仍然置身于卖方研究的黄金时代，尽管观点时常会错，但在媒体的推波助澜下，吸睛的目的