上证ETF作为期现套利现货组合研究国泰君安金融.pdf

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1、金融工程上证180ETF作为期现套利的现货组合研究上证180ETF作为期现套利的现货组合研究——国泰君安金融工程2010.03.26请务必阅读正文之后的免责条款部分1of8上证180ETF作为期现套利的现货组合研究沪深300股指期货的推出已经箭在弦上。根据我们此前的研究，从海外市场看，在各市场股指期货推出的前3年左右，期货和现货的价差较大，存在明显的期现套利机会，并且在市场特殊时期，套利空间还可能扩大。因此，如何利用资本市场中已有的现货标的与沪深300指数期货进行期现套利成为投资者关注的焦点。除了用沪深300成份指数的300只股票或其抽样样本外，运用市场中现有的ETF作为

2、现货标的也是切实可行的选择。下面我们探讨ETF作为期现套利的现货组合的相关问题。一、ETF作为期现套利现货组合的优势选用一篮子股票还是ETF作为股指期货期现套利的现货组合，各有优势。对于ETF而言，优势主要体现在以下几个方面。ò买卖ETF不需要缴付印花税，只需要考虑买卖佣金，因此交易成本相对较低。òETF特有的实物申赎机制，使其能紧贴指数走势，成为现货指数很好的代理品种。òETF流动性较好，且不存在股票市场中容易发生的成份股停牌问题，从而可以方便地实现套利策略。òETF的一级市场净值和二级市场价格还是会有一定差异。在构建现货组合时，可以综合考虑ETF的折溢价率及成本，择机

3、在一级市场申购或二级市场买入。ò第五．ETF可以变相实现“T+0”，如果存在机会，可以实现期现套利的当日平仓。ò在阶段性行情中，部分ETF可能相对于沪深300指数有超额收益，则还可以获得Alpha收益。二、海外市场关于ETF作为现货组合与股指期货套利的研究在很多海外市场，股指期货推出在前、而ETF推出在后。很多学者研究了ETF推出后对股指期货套利的影响。1、TIPsPark和Switzer(1995)研究多伦多35指数期货于TIPs上市后交易量及价格误差情况的改变。其使用GARCH(1,1)模型检定TIPs发行后多伦多35指数期货的错价与错价绝对值是否减少。实证结果是TI

4、Ps上市使多伦多35指数期货的避险、套利交易更容易进行，增加了多伦多35指数期货的交易量，并且多伦多35指数期货价格更贴近理论价格。但是该研究使用期货与指数的日资料来进行研究，并无考虑日内交易的价格变化。2、SPDRsSwitzer,Varson和Zghidi(2000)研究了SPDRs上市对S&P500指数期货定价效率的影响。以1990年1月2日至1996年1月3日间每小时日内资料进行研究，实证证实S&P500指数期货有显著但微小的正价格误差，也就是期货理论价格低于期货市场价格。同时也证实SPDRs上市后价格误差减少，期货定价效率改善。此外Switzer,Varson和

5、Zghidi(2000)亦证明，指数的累积股利率越高、期货距到期天数越长且交易量越大，则定价误差越大。Chu和Hsieh(2002)认为SPDRs的四种特性将改善S&P500指数期货的定价效率。四种特性分别为：SPDRs的追踪误差相当低，价格表现贴近S&P500指数；SPDRs的交易方式类似股票，其快速的交易可减少套利的时间落差；不受平盘以下不得放空的限制，降低了当期货价格低于理论价格时的交易成本；降低指数套利所需的庞大资金额度。在Chu和Hsieh(2002)实证结果中，SPDRs上市后期货价格穿越理论价格下方区间次数减少，证实SPDRs不受平盘以下不得放空限制，使套利

6、操作更容易进行。张美媛(2002)使用日内资料探讨SPDRs推出对S&P500指数期货定价效率的影响，实证结果发现SPDRs的请务必阅读正文之后的免责条款部分2of8上证180ETF作为期现套利的现货组合研究推出并没有明显改善S&P500指数期货的定价效率，但有改善期货价格低估的现象。此外S&P500现货波动性越大、期货交易次数越不频繁且期货到期日越长时，S&P500指数期货价格错价越明显。3、QQQKurov和Lasser(2002)采用Nasdaq100指数及期货的逐笔交易资料，研究QQQs上市后Nasdaq100指数期货定价效率，并以自相关模型纳入指数波动幅度及期货

7、交易量对期货价格的影响。唐婉崴(2002)探讨NASDAQ100指数、期货及ETF之间的价格发现关系，结果证实指数期货及指数ETF有较佳的价格发现能力，符合交易成本假说及市场信息假说。4、DIAMONDs孙毓徽(2002)以1997年10月6日至1998年8月13日间道琼指数逐笔交易资料，研究DIAMONDs上市对道琼指数期货定价效率的影响。实证结果显示，DIAMONDs上市后套利机会、套利空间及利润减少，但仍有31.35%的套利交易能实现套利利润。此外，孙毓徽(2002)以回归分析探讨指数波动幅度、期货交易量及期货距到期日天