工程机械行业复盘：周期叠加成长，聚焦行业龙头-20200326-申万宏源.pdf

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1、周期叠加成长，聚焦行业龙头——工程机械行业复盘证券分析师：韩强A0230518060003研究支持：李蕾A02305190800082020.3.26主要内容1.整体复盘：需求不断增加，供给持续国产化2.1990-2008：市场经济体制确立，行业快速发展3.2009-2015：“四万亿”投资影响，行业先扬后抑4.2016-2019：存量更新+新增需求，行业稳健复苏5.未来展望：行业集中度继续提升，聚焦行业龙头21.1宏观复盘：投资拉动经济增长，基建地产占比高图1：中国经济走过了飞速发展的30年◼投资拉动经济增长，基

2、建地产是主力120000016141000000•1990年至今，中国经济经历了高速发展1280000010的30年60000086400000•拉动经济的三驾马车中，投资在过去3042000002年间起到了极其重要的作用00•基建与房地产投资占据投资支出极大比国内生产总值(亿元)国内生产总值增长率(%,右轴)重，有力拉动工程机械需求资料来源：Wind、国家统计局、申万宏源研究图2：过去投资对GDP增长的贡献十分明显图3：基建与房地产投资占据固定资产投资支出比重较高1035%830%25%620%415%210%5

3、%00%-22009-032009-082010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-08-42003-022003-112004-082005-052006-022006-112007-082008-052009-022009-11

4、2010-082011-052012-022012-112013-082014-052015-022015-112016-082017-052018-022018-112019-08对GDP累计同比的拉动:初步核算数:最终消费支出（%）-6对GDP累计同比的拉动:初步核算数:资本形成总额（%）占固定资产投资完成额比重:基础设施建设对GDP累计同比的拉动:初步核算数:货物和服务净出口（%）占固定资产投资完成额比重:房地产开发资料来源：Wind、申万宏源研究注：间断部分原始数据缺失资料来源：Wind、申万宏源研究www

5、.swsresearch.com3rMqMnPwOvN8OcM7NtRrRpNmMfQrRoNiNnPtM8OqRsPMYsPrMwMqQmN1.2行业复盘：需求向“存量更新+新增需求”过渡◼下游需求中房地产、基建占比约65%图4：工程机械下游应用中基建房地产占比65%其他15%◼投资增速放缓，行业从新增需求向“存量更新+新增需求”过渡基建矿山45%20%•3种保有量假设下，基建地产投资增速与挖机保有量增速同步趋缓房地产•3种更新假设下，2016年之后更新需20%求占到挖机销量的一半以上资料来源：中国产业信息网、申

6、万宏源研究图5：房地产、基建投资增速放缓，挖机保有量增速图6：更新需求占到2016年以后挖机销量的一半以上（单位：辆）同步放缓（单位：辆）2500001,400,00050%1,200,00040%2000001,000,00030%800,00020%150000600,00010%100000400,0000%200,000-10%500000-20%06年保有量8年保有量10年保有量6年保有量YOY（右轴）挖机销量8年更新10年更新8-10年按2:3:5更新8年保有量YOY（右轴）10年保有量YOY（右轴）地

7、产、基建投资YOY（右轴）资料来源：Wind、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究www.swsresearch.com41.2行业复盘：供给从海外品牌向国产品牌转变表1：2019年全球工程机械前20强中有4家中国企业◼创新驱动，国产品牌崛起排名公司名称国别销售额（亿美元）•1990-2019年，国内工程机械企业经历引进1卡特彼勒美国335.07吸收、自主创新、国产替代三大阶段，目前2小松制作所日本224.83基本实现全系列产品的国产化替代，且在全3约翰迪尔美国101.64日立建机日本95.22球竞争中拥有

8、一席之地5沃尔沃建筑设备瑞典94.976徐工集团中国86.86图7：工程机械供给由海外向国产转变（挖掘机市占率）7三一重工中国81.1670%8利勃海尔德国78.2860%9斗山INFRACORE韩国64.6410特雷克斯美国51.2550%11JCB英国50.4440%12山特维克瑞典48.2213安百拓瑞典43.1630%14中联重科中国42.7220%