2020年春季产业债投资策略：疫情下产业债投资的危与机-20200325-申万宏源.pdf

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1、疫情下产业债投资的危与机——2020年春季产业债投资策略证券分析师：孟祥娟A0230511090004姚洋A0230518030001研究支持：文晨昕A02301180600012020.03.25主要结论一季度产业债融资爆发成本下行，中高等级信用利差历史低位先下后上，等级利差震荡微升，信用分层仍在。近期针对新型冠状病毒感染肺炎疫情的金融支持政策大量出台，一级融资火爆，疫情防控债贡献16%的发行量，总净融资额为1.123万亿，环比19Q4的1690亿大幅增加，平均票面从19Q4的4.25%明显下降至3

2、.73%，综合、交运、商贸、地产、化工、建筑、采掘环比4季度改善最明显。中高等级民企净融资额大幅上行至480亿，低等级仍小幅为负。2月信用利差压降12BPS，3月信用利差走阔、等级利差震荡微升。AAA、AA+、AA民企超额利差分别变动-17.77、-8.27BPS、+5.52BPS。国内疫情对交运、餐饮、可选消费等社服影响较大，关注国外疫情扩散拖累需求。1-2月疫情影响地产、建筑<社零<汽车<餐饮<交运，一季度是地产销售淡季，交运旺季，且交运、餐饮、酒店服务类消费等过季难以弥补，1-2月地产销售、社零

3、、汽车、餐饮、客运量降幅分别为-40%、-21%、-42%、-42%及-80%。海外疫情扩散短期对家电、纺织等可选消费出口影响较大，中期拖累中游制造业需求，对海外业务占比较高、依赖海外原材料等的主体经营情况影响较大。20年主体首次违约率下降至1.42%，但本金偿付率也降至9%，违约处置较慢，20年低等级到期减少，尾部风险仍需防范。20年新增违约主体6个，仍以过度投融资民企为主，疫情影响尚未体现。到期压力来看，20年低等级到期量微降至2033亿，分行业来看，2-3季度中低等级到期量较大的行业有地产、综合

4、、商业贸易、化工、医药及建筑等，本轮疫情对企业的经营造成一定负面影响，对其中盈利弱、偿债压力大的弱主体仍应谨慎。投资策略：仍以中高等级为主，利差低位不建议拉长久期。随着收益率降至历史地位，信用利差也压缩至历史低位震荡，AA及以上中债隐含评级信用利差降至10%左右历史分位数（08年以来），仅AA-及以下信用利差仍在60%以上百分位数。美国高收益债历史表现来看，在经济衰退末期、宽松环境下利差明显修复，目前国内信用分层依然存在，本次疫情加大经营风险，因而信用下沉仍需谨慎，拉长久期性价比也较低。关注融资改善、

5、基本面影响较小的行业。融资明显受益的包括国企较多的建筑、采掘、公用、交运、商贸等，其中民企债融资改善明显的有地产、医药、商贸等。行业基本面受本次疫情影响最大的行业主要是社服、交运、商贸等，其中国企融资优势明显，仅是短期经营恶化则对偿债能力影响可控，但行业内规模较小、现金流较紧的主体建议谨慎。上游周期类，受疫情影响盈利下行风险有色较大、钢铁、煤炭、水泥次之。中游制造需求承压。医药行业需求会收益。海外疫情对纺织等出口造成影响。结合最新中高等级利差来看，建议关注融资改善、抗风险能力较强的大中地产主体、商贸地方

6、国企、医药龙头民企、受益于油价下行成本端受益的化工主体投资机会www.swsresearch.com2主要内容1.疫情以来融资旺盛，利差震荡2.本次疫情对企业经营造成影响3.首次违约率、本金偿付率双降4.关注融资改善、基本面影响较小的行业3sPsOnPuMyQ9P9RbRmOoOsQqQjMqQnOjMnPrP9PpOrONZoPtQwMmQsO1.1金融支持政策出台，一级融资旺盛•近期针对新型冠状病毒感染肺炎疫情的金融支持政策主要支持湖北、疫情防控等相关领域。主要包括“3000亿元疫情防控专项再贷款”

7、及“再贷款再贴现专用额度5000亿”，截至3月13号，人民银行已经发放了专项再贷款1840亿元。截至3月15日，金融机构累计发放优惠利率贷款共1114亿元。近期支持企业融资等政策一览日期文件机构内容《关于加强银行间市场自律服务，做好对注册地在湖北省等疫情严重地区的企业，以及债务融资工具资金用于疫情防控相关领域的，交易商协会将建立注册发行服务绿色通道，切实做2020/1/28疫情防控工作的通知》交易商协会好疫情防控直接债务融资服务工作。《关于进一步强化金融支持防控新型冠2020/2/1状病毒感染肺炎疫情的

8、通知》人民银行等对募集资金主要用于疫情防控以及疫情较重地区金融机构和企业发行的金融债券、资产支持证券、公司信用类债券建立注册发行“绿色通道”央行将提供总计3000亿元低成本专项再贷款资金，要求获得再贷款资金的银行向应对疫情的重要医用、生活物资生产企业提供优惠利率的信贷2020/2/1记者会人民银行支持，并对重点企业采取名单制管理。股票质押协议在疫情防控期间到期，客户由于还款困难申请展期的，湖北地区客户，可申请展期6个月；如是其他地区客户，可