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1、第61卷第1期武汉大学学报(哲学社会科学版)Vol.61.No.12008年1月WuhanUniversityJournal(Philosophy&SocialSciences)Jan.2008.005~010法与金融理论述评胡昌生龙杨华[摘要]法与金融学的研究作为第三代金融发展理论的组成部分,是现代金融理论研究的前沿课题,近年来已取得了较大的发展,并分为宏观法与金融理论和微观法与金融理论。法与金融理论认为,不同的法律起源以及由此产生法律系统的适应能力,在投资者保护方面表现各异,进
2、而导致了不同的社会经济结果。[关键词]LLSV;法律;金融[中图分类号]F830[文献标识码]A[文章编号]1672-7320(2008)01-0005-06在传统的MM定理中,证券被视为现金流的组合,债券拥有固定的利息支付,股权使其持有者获得红利。但研究表明,对各种各样证券的定义应来自其给持有者带来的权益,如股票使其持有者对公司董事享有投票权;当公司不能清偿债务时,债券给予债权人占有其抵押物的权利。证券赋予投资者的各项权利可以认为是对投资者的保护,因为当公司的管理层为自身的利益行事时,这些
3、权利有助于投资者得到其投资回报。反过来,这些保护投资者的权利又使公司的外部融资成为可能。一直以来,人们认为证券赋予投资者的权利是其固有的特征,这种观点忽视了权利背后的法律体制。1998年,来自美国哈佛大学和芝加哥大学的四位学者LaPorta、Lopez-de-Silanes、Shleifer和[1]Vishny(简称LLSV)(第1113-1155页)发表了题为法律与金融的论文,这篇文献提出了一些关于立法和执法量化的指标,将法律制度对金融体系的影响进行了研究,从法律起源和法系的角度解释了不同国家
4、此领域间的差异,被视为法与金融理论研究的开山之作。以LLSV的理论为起点,围绕着法律与金融相互关系的研究开始兴盛,这一领域的文献也被学界统称为法与金融理论。根据目前流行的分类方法,法律金融理论已经取得的成果可以分成两个部分:一是研究法系、外部投资者保护和金融三者之间的关系,称为公司治理的法律理论;二是研究投资者保护与金融发展和经济增长的关系,称为金融发展或经济增长的法律理论。一、宏观法与金融理论:法律、金融发展与经济增长在解释金融发展的国别差异时,法与金融理论认为:首先,不同的法律起源对私人投资者的
5、保护程度不同;其次,私人产权保护是金融合约和金融发展的基础;第三,各种欧洲的法律传统通过征服、殖民和模仿在国际上流传。由于历史性的原因造成的法系之间的差异性,在很大程度上解释了国家间金融[1]体系的差异。LLSV(第1113-1155页)对法与金融的研究的创新性体现在引入量化指标,直观地揭示了法律制度和金融体系之间的关系。他们考察了49个国家,但其中不包括社会主义国家或转型经济国家。按照流行的分类方法,这49个国家分别属于四个法系:普通法系、法国民法系、德国民法系及斯堪的纳维亚国家(主要是北
6、欧国家)民法系。在对公司股东和债权人的法律保护制度,以及这些制度的渊源和执行效果进行比较后发现,普通法系国家对投资者的法律保护最有效,法国民法系国家最差,而收稿日期:2007-05-23作者简介:胡昌生,武汉大学经济与管理学院教授,博士生导师,经济学博士;湖北武汉430072。龙扬华,武汉大学经济与管理学院硕士生。6武汉大学学报(哲学社会科学版)第61卷德国和斯堪的纳维亚民法系国家居于其中。进而在用若干控制变量对资本市场规模进行回归分析后,发现投资者的保护程度与其资本市场的规模和深度正相关
7、,法国民法系国家的投资者保护程度最低,其[2]资本市场也最不完善(第1131-1150页)。因此,各种证券的特点取决于其给持有者带来的权益,这些权利能否有效地行使,会影响证券的性质,而法律的制定及其运行环境影响着这些权利。(一)法律起源与金融发展、经济增长[1]在研究法律与投资者保护之间的关系时,LLSV(第1113-1155页)引入的量化指标主要是指对外部投资者和债权人的权利在法律法规上能得到的保护程度,以及这些法律法规的执行效率。衡量股权人权利保护程度的指标包括一股一票制、通信投票权、无障碍出售
8、权、累计投票权或比例投票权、受压少数股东机制、召开特别股东大会、优先认购权、强制分红权;而衡量债权人权利保护采用了资产自动保全、担保财产撤出权、管理层的单方面寻求保护权、清算时强制解雇管理层及法定准备金等五项指标。根据他们的实证结果,普通法系国家的分值在一般情况下要高于大陆法系国家,其中很显著的是法国法系国家的分值基本属于最低。这说明各国法律渊源的不同在一定程度上导致了法律的差异,进而影响金融发展。此外,在法律执行方面的差异性也很大,法国法系国家在法律实施和会计标准方
