H股价格差异的实证分析.pdf

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1、A、H股价格差异的实证分析『摘要』本文研究了在香港和大陆同时发行股票的中国双重上市公司股价差异的情况。平均来看同一家公司的H股价格只相当于其A股价格的10-20％。同一家公司的股票在不同市场上的价格不同是国际资本市场上常见的现象，但像中国在香港和大陆同时发行股票的双重上市公司的股票价格差异如此之大的尚不多见。本文分别采用截面数据和面板数据进行实证分析，探讨了影响股票价格差异的因素。一、H股的基本情况H股是指中国大陆的公司获香港联合交易所批准上市的人民币特种股票，它以人民币标明面值，以港币认购和进行交易。1993年7月15日，大陆

2、第一只H股－－青岛啤酒（0618）在香港上市，开创了大陆企业在香港资本市场集资上市的先河。此后，大陆先后4批挑选了共78家境外上市预选企业，这些企业一般处于各行业领先地位，在一定程度上体现了中国经济的整体发展水平和增长潜力，其中一些国有企业先后赴港集资上市，成为香港股市一个重要的组成部分。到2002年12月止，在发行H股的78家公司中，只发行H股的中国上市公司共49家，同时发行A股和H股的共29家。一、折价率的描述统计1．折价率的时间序列分析与上一章研究A、B股的情况类似，H股的折价率DIS定义如下，其中P代表AA股的股价，PH

3、代表H股的股价。P−PAHDIS=PA式中：DIS为公司i第t月的H股折价率，P和P非别为A、H股第t月的月itaithit末收盘价格。由此我们可以计算单个公司的H股平均月度折价率（averagemonthlypricediscounts）DIS以及月度平均折价率（monthlyaveragepricediscounts）DIS，it分别由下式给出：∑DitiDIS=ini式中：DIS为公司i平均月度折价率；n为公司i在样本期间的交易月数。ii∑DitMCAPitiDIS=t∑MCAPitiMCAP=P×S+P×Sitiatia

4、tihtiht式中：DIS为月度平均折价率；MCAP为第t月公司i流通的A、H股总市值，titP和P分别为i公司t月末A股及H股收盘价格；S和S分别为i公司第t月流iatihtiatiht通的A股和H股的股本。1.210.80.60.4率0.2折价0-0.2-0.4199401199407199501199507199601199607199701199707199801199807199901199907200001200007200101200107200201200207-0.6-0.8时间年份平均最小最大标准差1994.

5、0660-1.05.55.302851995.4078-.32.89.301571996.6570.02.94.164921997.7245.24.93.125561998.8789.71.97.063351999.8577.53.98.098542000.8898.62.97.069172001.8394.71.96.054822002.7999.52.92.07580Total.7591-1.05.98.23259如图所示，所选取样本股的平均折价率从1994年1月到2002年12月，基本上处于折价状态，即H股股价低于A股股价

6、，只有在1994年下半年曾出现过H股股价低于A股股价的情况。根据月度数据从1994年1月到2002年12月样本股的平均折价率为0.759，最高折价率为0.976，最低折价率为-1.054（H股股价高于A股股价）。H股开始发行的初期，海外投资者出于对中国经济高速增长的憧憬，投资十分踊跃，绝大多数H股发行时获超额认购，H股股价也节节扬升。所以在1994年H股折价率比较低，甚至出现了溢价的情况。但是随着大陆宏观调控从严、人民币汇率并轨并大幅贬值、税制改革措施的出台，部分H股企业产品滞销、企业间债务增多、业绩连年下滑，再加上H股信息披露

7、、资金运用不规范等因素，影响了国际投资者的信心，于是H股股价纷纷下跌，有的甚至跌破了发行价。因而H股的折价率也越来越大，到96年折价率达到0.7左右，而到1997年初折价率更是超过了0.8。随着香港回归的临近，一切有关中国的股票，尤其是红筹股和国企H股均呈现急升局面，投资者希望能分享中国经济高速发展的成果。同时，国企兼并的热潮也令H股股价持续上升，海外基金、香港机构、大陆机构均借重组概念，加大对H股的投资比例。由于H股流通股少、市值小，极易被市场操纵，于是在1997年7月1日后的一个多月里，34只H股普遍升幅在70%以上，指数从

8、1000点暴涨至1700点。H股相对于A股的折价率也从0.8一度降到0.6左右。1997年后期，港股受东南亚金融危机的影响由强转弱，H股也难以独善其身，H股指数从1997年8月26日的高峰1783点跌至1997底的732点。H股的折价率也超过了0.8甚至在98年