我国上市公司换股合并动因研究

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1、我国上市公司换股合并动因研究　　在我国，1999年6月上市公司清华同方合并非上市公司鲁颖电子拉开了换股合并序幕。自2008年以来，中国并购市场日趋活跃，换股并购以其不需要支付大额交易资金且易为双方股东接受等特点而备受青睐，许多的上市公司通过换股整合了资源，优化了产业结构，在增强自身经济实力的同时，也为国家的经济总收入添砖加瓦。本文以土豆网和优酷网的换股合并交易为例，通过对两家公司合并的动机和相关数据分析来了解上市公司合并动机以及该行为对合并方的价值效应。一、换股合并动机的理论分析81.协同效应理论。协同理论被认为是西方理论界对于并

2、购动因的主流理论观点。它从经济学的视角来审视企业间并购行为，认为并购能够提高微观经济主体的效率，继而实现潜在的社会效益，是由于并购能够使企业获得某种形式的协同效应。主流的观点认为，通过并购，具有较高管理效率的企业将其过剩的管理资源转移到管理效率较低的被并购企业，通过后者管理效率的提高获取正效应，即管理协同效应；企业通过并购可以扩大经营规模，更重要的是实现并购双方的优势互补，降低整体成本，占有更大的市场份额，取得经营协同效应；企业并购通过税收的节约、运营资本的减少、财务资源的合理配置给企业带来财务增效的作用，即财务协同效应。2.市场

3、势力理论。市场势力假说认为，给予市场竞争力方面的考虑，在激烈的市场竞争中，想要求的生存和发展，企业做大做强无疑是必然的选择。一方面通过企业合并可以进入到新的行业或者通过企业合并来降低进入一个新行业的障碍，实现企业多元化发展的目的；一方面，通过企业合并可以达到利用被合并方具有竞争优势的销售渠道、客户群体和人力资源等来实施低成本战略扩张；另一方面，通过企业之间的合并，有效减少竞争对手，扩大了企业的经营范围和规模及市场份额，提高了行业集中度从而奠定了企业在此行业中的地位和市场竞争力。3.信息与信号理论。信息与信号假说认为，基于市场中存在

4、的信息不对称情况，作为企业内部的管理层，拥有较企业外部利益相关者更多的关于企业状况的信息，而企业的合并活动可以起到传递信息的作用。当合并企业收购企业的股权时，该行为向市场传递的是目标企业价值被低估的信号，市场会认为目标企业的未来现金流量会增加或者目标企业将会有新的成长机会，在这种信息的刺激作用下，目标企业的股价会被市场追捧，股价在此情况下必然得到提高；另外，当合并企业回购自己的股权时，向市场传递的是企业自身将有新的成长机会或者正的现金流量。8二、换股合并的企业价值效应分析合并后的价值效应是指企业通过并购后是否能够取得规模经济效应、

5、管理的协同效应，突出企业的主核心竞争力，用以提高企业的盈利能力、偿债能力、运营能力、成长能力。企业的并购活动是先产生“效率”进而获得“效益”。因此，企业并购最终的目的是获取效益，而且并购产生的“效率”发挥作用需要一定的“释放期”。换股合并以股票进行支付，支付方式影响并购方企业与目标企业的并购组织安排及组织结构控制权关系，进而对并购双方股东的收益产生影响。Eckbo（1983）提出了纳税协同效应的观点，认为并购可以更好地使用避税手段，用股票支付方式时，可以使目标企业股东延迟纳税时间和进行税种替代，这对目标企业的股东有利。Pyle和L

6、eland（1977），Majluf和Mrers（1984），Travlos（1987）以及Luis（2002）都认为，当企业价值被高估，管理层就会利用所收集的私人信息发行证券来为并购融资，所以股票价格并非能准确反映并购信息，从长期看，这会导致公司股价下降。8换股合并的企业价值效应的理论分析和实证检验结果基本一致，但分歧仍然存在于并购企业获取超常收益的程度这一问题上。Shleifer和Vishny（2001）认为，这主要是由于研究支付方式对并购绩效影响的背景条件不同所造成的。在股市强有效条件下，支付方式理论与实证研究结果应该是一致

7、的；而在股市无效条件下，并购企业和目标企业的市值偏离其真实价值，并购双方根据各自股票价值的高低决定采取哪一种支付方式。因此，支付方式本身并不对双方的收益产生影响，而影响双方收益的主要是各自股票市值偏离真实价值的程度及方向。三、优酷网换股吸收合并土豆网案例1.公司背景介绍。（1）优酷网。优酷网是一家主要经营网络视频业务的网络公司，是中国领先的视频分享网站，是国内网络视频行业的第一品牌，创始人为古永锵，于2006年12月21日正式运营以来，业绩发展迅猛，战果卓著，获得到了国际性投资机构BainCapital（贝恩资本集团）旗下的Bro

8、oksideCapitalPartnersFund，LP.、硅谷历史最悠久的风险投资公司SutterHill8Funds等多家著名风险投资机构上亿元的风险投资，并且在2010年12月8日于纽约证券交易所上市，股票代码为YOKU，融资总额增至2.33