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1、第25卷第1期Vo.l25,No.12010年1月Jan.2010基金绩效评价的FamaFrench三因素模型检验屠新曙朱梦华南师范大学经济管理学院,广东广州510006摘要:通过Sharpe基金风格模型明确基金实际风格,并利用中信风格指数将FamaFrench三因素模型应用于基金的绩效评价。在对30只基金两年周收益率数据进行实证研究后,结果显示FF模型3个系数显著性良好,基金风格特征得以表现;且FF模型更加准确,拟合程度较单因素模型有较大提高;同时单因素和FF三因素模型的Jenson指数说明基金具有获得超额收益率的能力。关
2、键词:基金绩效评价;FamaFrench三因素模型;Jenson指数中图分类号:F830.91文献标识码:A文章编号:16741625(2010)01010310一、引言[1]Markowitz(1952)提出以收益率方差作为最早的风险度量方法后,[2][3][4]Sharpe(1964),Lintner(1965)和Mossin(1966)相继提出了资本资产定价模型(CAPM)以及新的风险度量方法!!!系统性风险,并且将收益与风险以线性形式联系在一起,增加了今后对收益进行风险调整的合理性。有了风险度量方法作为理论基础后,基金绩效评价
3、指标发展为风险调整后的收益[5]率指标。Treynor(1965)提出了Treynor指数,以单位系统性风险收益率作为基金绩[6]效衡量指标。随后,Sharpe(1966)又提出了Sharpe指数,以单位总风险收益率作为[7]基金绩效指标。在CAPM基础上,Jenson(1968)提出了Jenson指数,以基金经理战胜市场的能力作为衡量基金绩效的标准。以上的三个指数并称为衡量基金绩效的三大指数。针对CAPM模型假定过于严格,且脱离实际以及定价因素单一的问题,[8]Ross(1976)提出了套利定价理论(APT),将CAPM的假定进一步放松,另将除系统收稿日期:
4、20091028作者简介:屠新曙(1968),男,浙江萧山人,华南师范大学经济管理学院教授、博士,主要研究方向为金融工程;朱梦(1984),男,陕西汉中人,华南师范大学金融专业研究生,主要研究方向为基金的绩效评价。∀103∀[9]性风险外的其他因素引入。在此基础上,FamaandFrench(1993)根据美国股票(1962~1989)的收益率数据认为除外对股票有影响的是规模、P/E(市盈率)、杠杆效应、B/M(账面价值比)。他们认为规模和B/M两个因素单独或共同影响股票的平均收益水平时,也在相当程度上包含了P/E和杠杆效应,因此认为三因素(、规模
5、、B/M)模型是更为合理的资产定价模型。国内对于基金绩效评价方法的研究始于2000年后中国证券基金开始发展之际,使用的方法以三大指数和在CAPM基础上发展的择时择股模型(如TM和HM模[10][11]型)为主。沈维涛等(2001)、吴世农等(2002)均对中国基金市场进行了实证研[12]究,且大部分得出了中国基金可以战胜市场的结论。吴世农等(2004)使用FF模型实证研究了中国A股市场,认为FF模型对股票横截面收益率有更好的解释效果,可以解释CAPM所不能解释的异象,如价值异象、公司规模效应等。杨炘和王小征[13](2003)最早用FF模型实证研究基金绩
6、效,认为FF模型精度更高,三种因素显著性良好,可以作为更好的基金绩效评价模型;同时用FF模型证明了基金可以取得超额收益率。[14]基金投资风格是基金绩效研究的重要组成部分,Sharpe(1992)认为基金业绩的97%取决于其投资风格,只有3%取决于个股选择。他根据基金的收益率波动对各[15]种风格资产收益率波动的敏感性大小进行基金的风格判定。曾晓洁等(2004)使用Sharpe模型对国内52只基金进行实证研究,认为中国基金实际投资风格趋同,而且与[16]宣称风格大相径庭。赵坚毅等(2005)等使用Sharpe模型也得出了相似结论。与以往研究相比,传统的CAPM模
7、型只能进行绩效评价,Sharpe基金风格判定模型只能进行基金的风格判定。本文认为FF三因素模型可将二者功能合二为一,故拟以FF模型为基础,使用类似Jenson指数的方法作为指标(下文简称FF或三因素Jenson指数)对基金绩效进行实证研究,并与基于CAPM的单因素Jenson指数比较;另拟用Sharpe模型进行基金风格的实证判定,且与FF模型判定的基金实际风格进行比较,以评价FF模型兼具的风格判定能力。二、FamaFrench三因素模型在决定金融资产价格的多种因素中,系统性风险是基本因素。FamaandFrench(1993)研究认为除外,规模因
8、素和账面市值比率的差异反
