基金规模与业绩关系的再检验_基于DGTW方法的业绩评价.pdf

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1、2016年第3期总第385期第35卷基金规模与业绩关系的再检验——基于DGTW方法的业绩评价梁珊王正刚郭葆春摘要：基金规模变动是否显著影响其业绩？文章采用特征基准组合法（DGTW）测度的基金选股能力、择时能力与平均风格收益作为基金业绩衡量指标，分析了基金规模与基金业绩之间的关系。通过实证检验发现，开放式股票型基金规模对基金选股能力、基金平均风格收益存在倒U型的影响，进一步得到我国股票型基金的最佳规模（资产净值）在4.98亿至23.48亿之间。关键词：基金规模；基金业绩；特征基准组合法；非线性模型JEL分类号：G11,G15,G20一、引言我国证券投

2、资基金发展迅猛，已经成为金融市场的主要组成部分。随着我国证券投资资金整体规模的扩大，市场上的基金类型、基金品种不断创新，基金管理公司数量增加，基金产品层出不穷，数量众多。面对品类众多的基金产品，投资者最看重的仍然业绩指标，但是，当基金表现优秀以至于投资者纷纷购买时，基金规模必然逐步扩大，新增的大额资金往往提高对基金经理的选股和择时能力的要求；同时大规模的基金在执行成本、资金的机会成本方面也将相应增加，这些因素也将影响基金表现，因此，基金业绩与基金规模应存在一定的联系，本文针对基金规模业绩存在何种相关性这一问题展开研究。前人对问题已经有了较多研究，但

3、研究结果并不一致。本文试图使用不同的业绩评价方法衡量基金业绩，提供另一个角度的实证结果，结论能够同时为投资者提供一种投资方向性的参考。作者简介梁珊：暨南大学管理学院硕士研究生；王正刚：中国建设银行股份有限公司广州番禺支行经济师，行长；郭葆春：暨南大学管理学院会计系副教授，硕士生导师。我们撰写了一篇题为《基金规模与业绩关系的再检验》论文，该论文是郭葆春主持的国家自然科学基金青年项目（项目编号：71102040）的阶段性成果。该论文通过采用特征基准组合法（DGTW）测度的基金选股能力、择时能力与平均风格收益作为基金业绩衡量指标，分析了基金规模与基金业绩

4、之间的关系，专投贵刊，请您们给予批评指正！－151－基金规模与业绩关系的再检验二、文献回顾关于基金规模与基金业绩的关系理论，主要从流动性约束假说和基金管理方式假说两个方面进行了讨论。流动性假说认为随着基金和基金家族规模的增加，基金和基金家族的股票买卖行为对证券市场的影响逐渐发生变化。高士亮（2009）认为：在基金和基金家族规模较小的时候，基金和基金家族买卖证券的行为对证券市场的价格和流动性的冲击微乎其微，但是当基金和基金家族规模增大到一定程度的时候，基金和基金家族不再是价格接受者，基金和基金家族的投资行为开始影响市场的价格和流动性，这种影响反过来影

5、响基金的投资成本。而管理方式假说认为流动性约束和边际收益递减等不足以解释基金规模与基金业绩的相关性，其认为二者之间存在负相关的关系。李翔等（2009）则认为对于基金家族（基金公司）来说，短期内较为看重的一般是基金规模而不是基金业绩，基金公司倾向迅速扩大基金家族管理的资产规模，但往往出现基金家族的资产管理能力跟不上资产增长的速度，对此，基金管理公司会执行基金家族偏爱策略，将有限的资产管理能力配置到新的基金上，使新基金能有高额的回报吸引基金投资者投资于基金管理公司旗下的其他基金。因此，新募集的基金规模普遍偏小而回报率高，老基金规模大但是回报率低，从而使

6、基金业绩和基金规模呈现负相关关系。从实证研究的角度，部分学者得到了基金规模与基金业绩存在正相关的结论。罗真和张宗成（2004）采取非平衡面板数据计量方法和对数转换模型，证明我国封闭式基金总体上业绩与规模正相关。部分学者得到了基金规模与基金业绩存在负相关的结论。石玉红（2013）以2005年12月到2012年3月的开放式股票型基金为研究对象，实证结果显示基金的规模与基金的业绩之间存在负向关系。更多的学者则认为基金规模与基金业绩的关系并非简单的线性，而是非线性关系。如朱冰和朱洪亮（2011）的实证结果表明大规模基金有更高的历史收益，而适度规模的基金有更

7、高的未来收益；基金的收益随着基金规模的增大先增加后减少，即二者之间存在着倒U型的非线性关系。王义成（2013）用门槛面板模型分析了基金规模与基金业绩的关系，其结果显示在我国目前的资本市场中，基金规模并非越大越好，也非越小越好，二者间存在一个倒U型关系。张旻（2013）的研究结果则显示基金规模越高，则基金的业绩会随着规模的扩大而出现一个规模不经济的最低点，而后再出现一个随着规模扩大而实现规模经济的阶段。这个结果恰好与朱冰和朱洪亮（2011）、王义成（2013）的结果相反。从前面的文献研究结果可以看出，目前针对基金规模和业绩究竟是何种关系仍然没有一个统

8、一的结论，这既有研究样本的因素，同时也有研究方法的因素。由于国外基金和资本市场更为发达，相对中国市场来说，国外的研究结果相