国际对冲基金的中国资产配置研究.pdf

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1、1国际对冲基金的中国资产配置研究张跃文(《财经研究》2008年第12期)摘要：“热钱”进入的状况和影响目前正在受到国内各界的广泛关注。我们借用以指数收益推算要素敞口的方法，研究了“热钱”的典型代表——国际对冲基金在中国金融市场上的投资活动和资产分布。从全球对冲基金行业来看，尚不存在大规模投资于中国大陆市场的迹象。全球对冲基金业绩仅与中国股票市场存在较微弱的正相关关系。就大中华区而言，大陆股票、香港股票和台湾股票市场是这一地区对冲基金的主要活动场所。没有发现对冲基金在行业意义上进入中国债券、期货和房地产

2、市场的证据。论文还分析了国际对冲基金进入中国的主要渠道、目前国内对冲监管现状并提出有关政策建议。关键词：中国资产配置对冲基金一、引言国际短期资本流动对于一国金融稳定的影响一直是金融理论界和实务界非常关注的问题。特别是近年来，随着我国持续出现的资本和贸易“双顺差”以及外汇储备的迅速增长，使得国内各界尤其关注“热钱”进入中国的情况。而作为“热钱”代表的对冲基金，更是因其独特的投资活动和强大的资金调动能力而倍受瞩目。在东亚金融危机以后，国际对冲基金开始迅速成长为特殊的另类机构投资者群体。它们不断开发和利用与

3、传统共同基金所不同的投资策略，力求在各种市场条件下都能获得绝对收益，从而形成了与传统投资工具所不同的风险收益结构。尽管业内及理论界对于对冲基金的优异业绩仍然存在怀疑态度，但是对冲基金业绩与共同基金的差异性，以及与传统资产类别业绩的低相关性，使其日益成为国际金融市场中各类投资者所重视的新型投资工具。根据对冲基金研究公司（HFR）的统计，截止2007年末全球对冲基金资产总额已经达到1.87万亿美元，其中仅2007年新流入资本就达到1940亿美元，延续了自2000年以来持续上升的势头，对冲基金总数量接近10

4、000只。对冲基金的活动区域非常广泛，以往以纽约和伦敦为中心，以欧美金融市场为主的局面正在发生变化，对冲基金在亚太地区（不包括日本）、拉美地区和非洲的资产配置逐步增加。对冲基金的分散性1本文为2007年度国家社会科学基金重大项目“落实科学发展观，实现我国金融体系现代化”（批准号：07&ZD013）的阶段性成果，并得到国家博士后基金资助（编号：32230）。论文曾获得中国金融学会主办2008年“首届国际金融青年论坛”征文一等奖。作者感谢中国社会科学院金融研究所李扬、王国刚研究员的指导，全部文责由作者自负

5、。1和组织形式的特殊性，大大增加了各国政府和公众的监督困难。以美国为例，采取合伙制形式的对冲基金如果投资人不超过一定数量，是可以不接受监管和履行信息披露义务的，即使是投资人也不容易得到所投资基金的详细资料，这使得美国成为对冲基金最佳避险地，世界上80％以上的对冲基金总部都在美国。无监管约束和信息不透明，使得对冲基金可以自由地根据自身投资策略和市场判断，决定杠杆比例和空头头寸。使用杠杆提高了对冲基金的资金动员能力，做空可以使对冲基金在熊市中获利，而这正是对冲基金饱受诟病之处。在国际协调仍然存在诸多困难的

6、情况下，各国政府所做的更多的是设法加强对国内对冲基金活动的监管，在新兴市场国家，目前这一问题显得更加紧迫。近年来，以亚太地区为代表的新兴市场再次成为对冲基金资产配置的重点地区，据HFR（2008）统计，有超过1000只单一策略对冲基金在亚洲活动，其中92％的基金是在五年以内设立或者进入亚洲的。这些基金所管理的资产在2007年增长了近110亿美元。综合各方面的数据，目前有超过1500亿美元的对冲基金资产配置在亚洲，而且原来重点放在亚洲发达市场如日本的对冲基金正在逐步将资产转移至新兴市场如中国和印度，香港

7、和新加坡成为这些基金的聚集地。根据HedgeFundIntelligence(HFI)的统计，目前两地分别有至少10只和9只管理资产超过10亿美元的大型对冲基金进驻。亚洲新兴市场正在面临对冲基金大规模进入的挑战。这些国家尚不完善的金融体系将接受稳定性检验。我国的金融监管当局已经注意到了对冲基金在亚洲地区的活动并且进行了一定的前期研究和准备（刘明康，2005）。只是由于分业监管制度尚存，部门监管协调和立法障碍依然存在，使得对于对冲基金的主动监管依然停留在较低水平。目前，国外对冲基金在我国的投资活动仍然处

8、于不透明状态，其资产配置和市场头寸不为外人所知，强制性披露要求暂时还无法应用于这些基金。从维护金融稳定的角度考虑，掌握对冲基金的资产规模和头寸分布，对于制定紧急处置预案和完善国内金融机构的风险管理十分必要，本文将综合运用国外学者的研究成果，结合国内金融市场运作特征，通过估计近年来国际对冲基金在中国金融市场的要素敞口（Factorexposures），来分析其在中国的资产分布和资产规模，并对中国目前的对冲基金监管现状进行评估，指出进一步的改革方向。文章分为