清洁能源放缓，火电仍好，行业低估严重

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1、目录1.用电量+5%，二产平稳，三产贡献大42.火电增速仍好，煤价持续下行42.1火电增速仍好，累计投资同比增速-27.8%42.2煤炭产量高增，进口煤限制或为煤价短期支撑，长期仍以跌为主53.清洁能源发电回落73.1来水偏枯，10月水电发电量增速跌幅扩大73.2风电改善，光伏及核电回落84.投资建议85.风险提示9图目录图110月用电量+5%，发电量+4%4图2各省增速分化，除山东外，沿海各省改善明显4图3火电装机11.7亿千瓦，1-10月投资增速-27.80%5图4火电发电量3970亿千瓦时

2、，同比+5.9%5图510月原煤产量3.2亿吨，同比+4.4%5图610月进口煤同比+11%，累计完成2.8亿吨5图7CCTD主流港口库存同期新高（万吨）6图8重点电厂库存9792万吨，同期新高（万吨）6图9沿海六大电厂日耗同比明显改善（万吨）6图10重点电厂日耗仍弱，需求仍需观察（万吨）6图11煤炭行业投资继续上行，煤价走势分化6图12进口煤价差缩窄（元/吨）7图13动力煤期货10月下行，11月小幅反弹7图14三峡水库上游水位（米）7图15三峡水库入库流量（万立方米/秒）7图16水电同比增速继

3、续回落8图17装机容量增速回落8图18风电同比改善8图19风电装机同比+12.2%8图20盈利持续向好，估值却创新低(PBMRQ，倍，11月3日)9图21电力行业将逐渐演化为类消费股(11月3日)91.用电量+5%，二产平稳，三产贡献大2019年10月，全社会用电量为5790亿千瓦时，同比+5%，增速较9月改善0.6pct，全社会发电量5714亿千瓦时，同比+4%，增速较9月回落0.7pct。图110月用电量+5%，发电量+4%资料来源：wind，10月各省发电量增速分化，广西、广东、上海、福建

4、等沿海多省改善明显，河北、湖北、山东、河南等省增速表现较差。图2各省增速分化，除山东外，沿海各省改善明显资料来源：wind，10月，第一产业用电量同比+9.1%，较9月改善3.3pct，第二产业用电量同比+3.4%，较9月小幅下滑0.2pct，第三产业用电量同比+14.5%，较9月改善6pct，城乡居民生活用电量同比2.7%，较9月下滑0.6pct。从增速贡献率来看，第二产业贡献51.2%（9月贡献54.7%），第三产业贡献40.5%（9月贡献32.6%）。2.火电增速仍好，煤价持续下行2.1火

5、电增速仍好，累计投资同比增速-27.8%10月，火电完成发电量3970亿千瓦时，同比+5.9%，较9月增速微幅回落0.1pct，表现仍较好。我们认为，火电增速仍在高位的原因主要是清洁能源的回落：1、水电发电量增速从9月的-1.1%扩大至10月的-4.1%、核电和太阳能分别增长5.4%和3%，分别回落12.5pct和16.4pct，风电则由9月的-7.9%改善为10月的10%。截止10月末全国装机容量18.7亿千瓦，同比增长5.8%，火电装机达11.7亿千瓦，同比增速仅为4.8%，其中煤电装机10

6、.3亿千瓦，同比4.1%，燃气装机0.89亿千瓦，同比+11.5%。1-10月火电累计投资增速-27.8%，我们认为，未来火电新增装机增量有限，增速有望持续放缓。图3火电装机11.7亿千瓦，1-10月投资增速-27.80%资料来源：wind，图4火电发电量3970亿千瓦时，同比+5.9%资料来源：wind，1.1煤炭产量高增，进口煤限制或为煤价短期支撑，长期仍以跌为主10月原煤产量增速4.4%，与9月持平，煤炭投资增速还在创新高。10月完成煤炭进口2569万吨，同比增长11.3%，1-10月累

7、计已进口2.8亿吨，同比+9.6%，已与18年全年持平。图510月原煤产量3.2亿吨，同比+4.4%资料来源：wind，图610月进口煤同比+11%，累计完成2.8亿吨资料来源：wind，库存来看，港口库存6326万吨（11月14日），重点电厂9792万吨（11月13日），均维持高位，创同期新高。图7CCTD主流港口库存同期新高（万吨）资料来源：wind，图8重点电厂库存9792万吨，同期新高（万吨）资料来源：wind，我们认为：10月后看到的六大电厂增速同比较高也可能是去年节后对沿海电厂的

8、能源双控所致，目前我们看到的重点电厂日耗并没有明显的改善。CPI同比上涨3.8%，较9月扩大0.8pct，我们认为这对未来货币政策或有压制，10月经济数据整体参差不齐，互为钳制，短期经济周期无法下结论，需要观察。图9沿海六大电厂日耗同比明显改善（万吨）资料来源：wind，图10重点电厂日耗仍弱，需求仍需观察（万吨）资料来源：wind，10月秦港动力煤均价为571元/吨，同比下降12.9%（84元/吨），环比9月下降1.6%（9.4元/吨），纽卡斯尔动力煤10月均价68美元/吨，同比下降38%（