非住宅物业管理行业深度报告：物管从小区走向城市，非住宅蓝海疆域无边

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1、目录前言&投资概要5一、行业概况：非住宅物管空间巨大、增速较高、并格局分散5二、非住宅物业：消费升级望推动优质购物中心需求增长，三产占比提升或推动办公楼需求释放10（一）商业物业：存量过剩一定程度源于结构问题，中产爆发、消费升级，狭义购物中心或潜力巨大101、存量情况：15年起新开工持续为负，一定程度反映类住宅过剩，品质型购物中心仍有提升空间102、消费能力：人均可支配收入提升，中产占比增长，居民消费能力提升113、消费意愿：社零稳步提升，人均购物中心面积仍有较大空间，潜在消费升级需求大12（二）办公物业：城镇化推动三产就业人员占比提升、人均办

2、公面积趋向国际化，推动办公物业发展151、存量改善：新开工、竣工低位，销售不弱，办公楼存量过剩情况有所改善，品质办公楼仍有潜在需求152、需求释放：第三产业就业人员占比提升，人均办公面积趋向国际化，推动办公物业发展18（三）机构类物业：面对单一大业主、重定价能力强，服务范围望逐步由小区扩围至社区乃至城市21三、非住宅物管：重定价赋予盈利能力更强、或呈现更高集中度、孕育优秀品牌有望替代海外物管23（一）盈利能力：短期住宅靠新盘叠加，非住宅重定价能力更强，长期看人均效能提升、增值服务爆发231、住宅物管：成本端驱动，短期依靠新交付项目占比提升对冲，

3、长期靠社区增值服务高毛利平滑232、非住宅物管：收入端驱动，单一大业主提价相对容易，核心在于重定价能力较强，毛利率或更为稳定24（二）行业格局：目前格局较分散，进入门槛高、央企资源优势得以突出，或呈现更高集中度261、格局分散：非住宅物管龙头市占率较低，行业格局处于较分散状态262、集中度提升：面对单一大业主、进入门槛高、央企资源与优质服务类公司优势突出，集中度或更高28（三）国产替代：开发继承叠加资本赋能有望孕育优秀物管公司，低成本优势望接管国内蓝海市场311、服务能力：过去能力与品牌较弱，开发继承叠加资本赋能有望孕育优秀公司，逐步接管国内商

4、办物管312、成本较低：8家AH物管公司SG&A占比营收11.8%vs8家海外32.2%，成本及费用端更具优势32四、投资建议：物管从小区走向城市，非住宅蓝海疆域无边，维持“推荐”评级33五、风险提示：社保改革降低行业盈利能力，企业并购存在商誉减值等风险33图表目录图表1、房屋新开工面积及同比6图表2、房屋竣工面积及同比6图表3、新开工面积各业态占比6图表4、竣工面积各业态占比6图表5、商业及办公楼新开工面积占比7图表6、商业及办公楼竣工面积占比7图表7、各业态物业管理面积占比7图表8、百强企业分业态物业费单价8图表9、2015-2030年全国

5、物业管理面积及基础物业收入预测汇总8图表10、全国住宅管理面积预测及同比9图表11、全国非住宅管理面积预测及同比9图表12、全国住宅物管基础收入预测及同比10图表13、全国非住宅物管基础收入预测及同比10图表14、商业营业用房新开工面积及同比10图表15、商业营业用房竣工面积及同比10图表16、GDP第一、第二、第三产业占比11图表17、全国居民人均可支配收入及同比11图表18、我国中产阶级占比及消费支出大幅提升11图表19、我国人均GDP及同比12图表20、我国城镇及农村居民家庭恩格尔系数12图表21、中国vs美国人均购物中心面积13图表22

6、、我国购物中心存量及同比13图表23、2003年vs.2017年人口结构变化13图表24、我国社会消费品零售总额及同比14图表25、2018年主流一二线城市人均可支配收入及同比14图表26、2019年前9月主流一二线城市社零总额及同比15图表27、办公楼新开工面积及同比16图表28、办公楼竣工面积及同比16图表29、办公楼销售面积及同比16图表30、办公楼待售面积及同比16图表31、办公楼待售面积及去化月数17图表32、国内外主流城市办公楼存量及就业人数情况18图表33、我国第三产业就业人员占比持续提升19图表34、各国第三产业就业人员占比情况

7、19图表35、中国城镇化率vs第三产业就业人数占比20图表36、美国城市化率vs第三产业就业人数占比20图表37、日本城市化率vs第三产业就业人数占比20图表38、韩国城市化率vs第三产业就业人数占比20图表39、中国与美国、日本存量办公楼对比20图表40、各国第三产业人均办公面积情况21图表41、机构类物业细分领域及代表项目22图表42、百强人均管理面积及同比23图表43、百强经营成本及营业成本率23图表44、百强物业营业成本构成情况24图表45、住宅毛利率影响因素24图表46、非住宅物业毛利率影响因素25图表47、百强企业分业态物业费单价2

8、6图表48、CBRE调整后净利率26图表49、主流AH物管公司非住宅在管面积占比情况27图表50、各公司部分机构类物业项目情况28图表51、中航善达历