航运行业：集运，三周期叠加向上，拥抱时间红利

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1、内容目录1.集运行业研究的痛点和意义52.朱格拉周期主导运价的大方向52.1.集运的长期需求周期与朱格拉周期具备同步性52.2.集运的供给周期滞后于朱格拉周期72.3.朱格拉周期下运价的波动83.集运需求的中周期：工业库存周期93.1.库存周期对集运行业的中期需求波动产生影响93.2.库存周期下的运价波动104.根据我们的分析框架，我们现在处在什么位置？124.1.朱格拉周期刚刚抬头124.2.供给大周期已过，当前集运的供给侧压力较小144.3.美国耐用品库存已经见顶165.结合基本面，交叉印证本轮周期向上有望超预期185.1.美国经济短期存在压力

2、，但不容易出现长期衰退的状况185.1.1.消费数据有望持续强劲，为美国经济提供支持185.1.2.投资及进出口贸易也具备潜在上升空间195.2.欧盟经济有望伴随中国经济企稳而复苏215.3.一带一路有望贡献贸易增量226.本轮集运周期下的核心变量246.1.Marpol环保公约执行在即246.1.1.当前的主流应对策略及影响246.1.2.环保公约的影响256.2.中美贸易摩擦276.2.1.中美贸易摩擦对集运行业的直接负面影响有限286.2.2.如出现长期僵化的局面，全球经济或将承压296.3.顶层立志打造国际航运中心，加大进口贡献增量收益30

3、6.3.1.上海航运中心及自贸区有望在推进速度、执行力度上超预期306.3.2.国际贸易仍为我国经济增长的支柱之一，集运的战略意义正在提升316.4.全球宏观经济与核心变量假设下的集运供需增速测算326.4.1.乐观预期336.4.2.中性假设336.4.3.悲观假设347.我们为何在当前时点看好中远海控347.1.三周期叠加向上，预期差机会明显347.2.本轮上行周期一线龙头更为受益357.3.复盘历史，当前集运股仍具备向上空间368.投资建议389.风险提示38图表目录图1：中国进出口金额季度数据与朱格拉周期具备同步性6图2：全球贸易货量同比增

4、长率7图3：全球集装箱船运力增长率（）8图4：CCFI运价指数在供需错配下表现强势8图5：CCFI运价指数除供需错配期以外还有多次大幅上行9图6：PPI决定了中国出口金额增速10图7：中国出口与美国耐用品数据相关10图8：美国除国防外的耐用品库存10图9：美国耐用品库存下降时集运运价表现更为强势11图10：美国耐用品新订单强劲时集运运价出现拐点11图11：国内工业企业利润有所改善13图12：中国工业企业的供需格局改善有望带来盈利状况改善13图13：美国进入朱格拉周期13图14：中美两国对世界增长贡献率13图15：集运行业大船化进程持续推进15图16

5、：在手订单占运力比持续下降15图17：行业在手订单占运力比持续下降15图18：2010年起新交付订单中大船的比例高企16图19：仅前七大班轮公司拥有15200TEU级别以上的运力16图20：美国库存指标已经见顶17图21：美国GDP增速拆解18图22：美国消费增速拆解19图23：美国新屋销售随利率下降而回升19图24：美国耐用品消费中家具家电表现强劲19图25：美国非耐用品中拖累项为服装及能源产品19图26：美国服务消费中与地产相关的项目也表现强劲19图27：密歇根大学消费者信心指数19图28：美国PMI指数20图29：美国制造业整体产能利用率20

6、图30：美国制造业及进出口贸易仍存上升空间20图31：欧盟债务国GDP增速均较09-12年有所改善21图32：欧盟核心成员国经济增长缓慢,德国下滑明显21图33：欧盟各行业增加值同比增长率21图34：生产法下德国增加值增速下滑的行业一览22图35：出口对欧盟尤其是德国经济的意义重大22图36：18年欧盟对美日出口提速而中俄表现不佳22图37：加大对一带一路成员国的进口有望利好集运货运量的增长23图38：全球集装箱船船龄结构（截止至2019年10月）26图39：集装箱船拆解量（截止至2019年10月）26图40：全球集运产能闲置率26图41：年初至今

7、SCFI、CCFI运价同比26图42：中国对美国出口结构29图43：中美贸易差额29图44：中美制造业从业人员薪资对比29图45：中国持有的美债占美债外债比例仍在较高位置30图46：美元兑人民币近期有所升值30图47：近期上海航运中心相关政策密度提升31图48：我国进、出口金额占GDP的比重32图49：进出口对我国经济增长的影响32图50：2000年以来中国对各大洲进出口增速一览33图51：前十大班轮公司运力构成36图52：A股集运企业历史PB36图53：A股主要指数PE估值（截至2019.11.17）37图54：A股主要指数PB估值（截至2019

8、.11.17）37图55：2010年以来集运股的历史股价表现38表1：库存周期下CCFI运价指数的变动情况12表2：主流I