三季度货币政策执行报告点评：逆周期调控提升，关注货币政策五大变化

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1、正文目录1.融资成本小幅下行，超储率温和回落51.1.货币资金价格运行相对平稳，超储率小幅回落51.2.小微贷款增速亮眼，整体贷款余额增速小幅回落61.3.融资成本回落，LPR报价机制有序推进72.“扩表缩表之辩”——如何看待央行资产负债表调整82.1.央行近年来资产规模增速落入负区间82.2.央行资产负债表变化背后，是基础货币投放方式的变迁82.3.我国央行扩表是“收紧”，缩表是“放松”103.中小行之困——补充资本为当务之急113.1.永续债发行放量，有效补充银行资本113.2.首批城商行永续债获批，中

2、小行拓展资本补充渠道124.央行对未来宏观经济的预判134.1.全球经济增速放缓，金融脆弱性不断累积134.2.国内经济运行平稳，强调加大逆周期调节力度144.3.全面看待CPI与PPI的背离145.关注央行货币政策的五大变化155.1.删除“闸门”，从“适时适度进行逆周期调节”到“加大逆周期调节力度”155.2.重要货币政策工具中删除定向中期借贷便利165.3.持续改善LPR报价机制，降低实体融资成本165.4.强调中小银行改革的迫切性165.5.化解金融风险攻坚战任重道远166.投资策略：关注利率短期扰

3、动因素，依然看好长期债牛187.一级市场：信用债发行上行，同存净融资额走低197.1.信用债发行上行，定向工具和企业债净融资为负197.2.同业存单：发行量下行，发行成本走阔208.二级市场：本周产业债利差走势不一228.1.本周产业债信用利差走势不一，城投债信用利差普遍收窄228.2.本周收益率曲线趋平258.3.本周2家企业评级被调低，2家企业被列入观察名单269.本周重点负面事件2710.风险提示31图表目录图12019年3季度R007/DR007走势（单位：）5图2三季度末超储率较二季度末有所回落（

4、单位：）6图3金融机构贷款增速与小微贷款增速走势（单位：）6图4贷款加权平均利率走势（单位：）7图5近年来央行总资产增速持续回落8图6央行外汇占款其他存款性公司存款变动具有明显同向性（单位：亿元）9图72012-2014年法定存准率处于历史高峰（单位：）9图82014年以后，伴随外汇占款降温，央行对其他存款性公司债权走高10图92014年以后，MLF、PSL余额快速走高10图102014年以来，基础货币增速走低的同时，货币乘数快速走高11图11城商、农商行小微贷款占比不断走高（单位：亿元）12图12城商、农

5、商行资本充足率相对较低且近期有所下行13图13本轮通胀更多是由于猪价上涨带来的结构性通胀（单位：）15图14PPI环比回暖，同比走低主要受基数效应影响（单位：）15图152019年11月11日-2019年11月17日各行业债券发行规模统计（单位：亿元）19图162019年11月11日-2019年11月17日各类信用债发行规模统计（单位：亿元）20图172017年以来同业存单周度发行规模及净融资额21图182017年以来同业存单发行利率变化情况21图19中债中短期票据信用利差周变化（BP）22图20中债城投债

6、信用利差周变化（BP）22图21中证产业债信用利差周变化（BP）22图22中证城投债信用利差周变化（BP）22图23本周行业信用利差走势不一23图242019年以来上游行业产业债信用利差23图252019年以来中游行业产业债信用利差24图262019年以来下游行业产业债信用利差24图272019年以来服务与支撑行业产业债信用利差25图28各评级产业债利差均收窄25图29各性质企业信用债利差均收窄25图30中债中短期票据收益率曲线（AAA）26图31中债中短期票据收益率曲线（AA+）26图32中债城投债收益率

7、曲线（AAA）26图33中债城投债收益率曲线（AA+）26表12019年8-9月金融机构人民币贷款利率区间占比7表2已发行银行永续债明细11表3近四期货币政策执行报告重点表述对比17表42019年11月11日-2019年11月17日债券取消或推迟发行事件一览20表52019年11月11日-2019年11月17日主体评级调低企业一览26表62019年11月11日-2019年11月17日列入评级观察企业一览27表72019年11月11日-2019年11月17日债券负面事件一览271.融资成本小幅下行，超储率温和

8、回落1.1.货币资金价格运行相对平稳，超储率小幅回落（1）价格方面，央行通过灵活运用货币政策工具维护资金价格在合理区间内运行。2019年7月中旬与9月中下旬，受税期、政府债券发行缴款、资金跨季、财政库款变动等因素影响，资金价格一度冲高，DR007分别走高至2.83/2.85；央行均给予及时应对，通过投放逆回购的方式，保障市场流动性平稳运行。截至9月末，DR007为2.85，比2018年末低19个基点。图120