转型期的成长投资(穆启国)

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1、转型期的成长投资—2011年投资策略策略分析师穆启国SAC执业证书编号：S0930209030186华泰联合证券研究所2010年12月一市场趋势：震荡上行二行业配置：稳定消费让位于成长与周期三主题投资：西安是亮点，农业是主线目录美国经济领先指标增速触底ISM指数增速：2010年10月触底新订单/存货增速：2010年9月触底费城联储商业前景指数：2010年6月触底纽约州制造业调查指数增速：2010年7月触底半导体订单出货比同比增速：接近96年至今的底部区域资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所PMI同比增速2010年8月开始触底反弹。

2、环比2010年6月触底。虽然短期环比下行可能引发同比增速短期回落，但按照季节性环比增速调整的PMI同比增速,将在2010年12月再次触底，2011年上半年同比增速上行。中国经济领先指标增速触底经济领先指标增速触底企稳经济领先指标上升时，公司盈利增速超预期的概率增加。经济领先指标上升时，股票市场情绪好转。经济领先指标上升时，全球市场风险偏好增强，资金流向新兴经济。资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所全球货币泛滥与贸易战强化中国货币升值压力结构性因素（人口增速缓慢、制造业空心化、去杠杆趋势）制约美国就业率难以明显改善。高失业率和较低通

3、胀率使得美联储难以收缩货币，目前从美国市场的垃圾债收益率也能看出资金的泛滥。全球货币泛滥和贸易战等因素促发新兴经济体货币升值压力。资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所货币升值压力将使得A-H大幅折价难改中国相对于新兴经济体来说，经济增长增速较高，估值相对合理。人民币升值预期也使得资金大量流入香港等亚太地区，A-H折价使得A股市场的估值难以大幅回落。资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所历史之鉴：同与不同1985年9月22日广场协议后，货币升值推动日本、德国股市上涨，但日本股市涨幅大于且快于德国。1971年8月美

4、元与黄金脱钩，美元泛滥推动日本、德国股市上涨，但同样日本股市涨幅且快于大于德国。资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所历史之鉴：同与不同日本当时担忧汇率升值后经济增长乏力采取了宽松的货币政策，而德国货币政策相对中性。目前中国升值背景下偏紧的货币政策与德国更相似，股票市场大概率是震荡上行，而非快速拉升。资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所风险点：国内政策调控引发小幅震荡总量控制：美欧经济领先指标好转，货币依然宽松；国内货币政策回收流动性，但不敢收的太紧。政策手段主要差别准备金率、小幅加息。超预期调控政策的领先指标

5、是通胀超预期和信贷超预期。定向打击：农产品通胀房地产原油价格带动的输入型通胀资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所风险点：全球协调性政策调控引发大幅震荡美国货币政策主要是关注核心通胀，核心通胀主要受美国的房屋租金收益率，房屋租金收益率领先指标是房屋的空置率，房屋的空置率的领先指标是美国的负利率。资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所风险点：全球协调性政策调控引发大幅震荡欧洲尤其是部分西欧国家的债务问题仍是长期隐忧，2011年3月是债务到期高峰，总额达到773亿欧元。欧元区2011年还将面临通胀压力。去年欧元区CP

6、I上升2.2%，超过了欧洲央行制定的“接近但低于2%”的通货膨胀目标水平。资料来源：华泰联合证券研究所欧元区各国2011年到期债务（单位：百万欧元）欧猪五国（PIIGS）：葡萄牙（Portugal）、意大利（Italy）、爱尔兰(Ireland)、希腊（Greece）和西班牙（Spain）欧洲信心指数资金供求：环比改善在不考虑外部资金大量流入假设下，11年资金总需求约12520亿，资金总供给约5560亿，资金缺口为-56%。分季度来看11年上半年资金面环比10年四季度好转。资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所外围资金优于2010年

7、截至2010年10月，扣除人口自然增长带来的刚性需求和财富效应带来的改善型需求，投机购房存量资金约2.7万亿。假设25%的投机资金流出楼市，流出部分有50%流入股市，预计股市的增量资金约3400亿。资料来源：Wind，Bloomberg,华泰联合证券研究所楼市流出资金流入债市国四条遏制房价过快上涨楼市流出资金并未流入债市外围资金优于2010年债券市场可能流入股市的规模约5300亿。保险机构的债券投资比例06年以来的最低点是07年10月份的45%，当前债券投资比例是60%，可能流入股市的债市资金约4700亿。混合型基金的债券投资比例06年以来的最低点是0

8、7年2、3季度的10%，当前是14%，可能流入股市的债市资金约570亿。资料来源：Wind，B