金融危机下投资者行为心理偏差与资产定价

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1、㈡0一曩誊㈣⋯金融危机下投资者行为心理偏差与资产定价口韩俊华-2干胜道(1．四川大学工商管理学院，四川成610064；2．安徽财经大学商学院，安徽蚌埠233041)[摘要]资产定价中价格严重偏离价值，心理偏差是内部原因，行为偏差是外在表现。提高投资者素质，优化外部环境能够降低投资行为非理性心里偏差，减小价格震荡。[关键词]心理偏差；行为偏差；资产价格；投资偏好[中图分类号]F820．5[文献标识码]A[文章编号]1003—1154(2012)05—0021—032O世纪80年代理查泰勒首先把心理偏差的研究投资结果影响，当前期投资损失，风险厌恶

2、增强，而运用到经济领域。1987~国股票市场的崩溃在现前期投资获益，风险厌恶减弱。芭比和桑多斯(2001)实中否认了完全理性假设。当前经济危机和债务危在投资者风险敏感的基础上又加入了投资者心理预机更需要人们在资产定价中加入心理偏差的研究。期分析，丰富了资产定价理论。一心理偏差资产定价的理论基础二、金融危机下资产定价的心理偏差现象、(一)行为资产定价理论资产定价是描述投资者资产未来收益和承担风行为金融学否定理性投资者假设，认为，资产定险的关系。可用模型表示为：价应该考虑人的心理偏好、感情缺陷、认知偏差。指出，收益率的or，没有将初始投资的获利(

3、仅把亏损)莓看作风险，存在风险度量错误。投资者有限理性和心P表示资产价格，Ⅳ表示预期现金流，表示贴现理偏差的存在使得证券价格常不能反应内在价值，率，表示期数。投资者的预期收益(反映投资者信念)应该通过心理偏差分析解释资产定价中的反应过度和贴现因子(反映投资者偏好和风险感受)决定P值和不足、小公司效应、动量效应等“异象”。的大小，由客观经济信息和主观心理特征组成。客观(二)噪声交易理论经济信息包括宏观市场状况、经济指数和资产特质。噪声不是正确反映资产价值变动的信息，是投主观心理特征(即心理偏差)包括投资者风险偏好、资者接受后却引发了资产价格变化

4、的消息。噪声交感情冲动、认知偏差和从众心理。宏观经济波动显著易者由于认知偏差、有限理性，误把噪声当作决策有地影响人的主观心理特征，因此，影响投资者对资产用信息，产生过激反应，进行追涨杀跌正反馈交易，未来收益的估计和风险偏好，为投资者的心理偏差使得交易行为具有自强化机制，引起资产价格大幅对资产价格的作用提供了机会。经济危机下心理偏震荡，偏离价值。施莱佛和维西尼认为，因为有限套差从以下三个方面影响投资行为：①投资意向。经济利，噪声交易者及资产价格偏离价值能长期存在。危机到来，市场萧条，投资者个人财富减少，投资者(三)扩展的期望理论表现出极弱的投资

5、意愿，资本市场投资者减少，投资芭比和桑多斯(2001)在卡尼曼和土耳其(1979)比例降低，因而影响了投资价格。②投资偏好。根据期望理论的基础上，提出投资者财富的增加和消费前景理论，财富的减少，减弱了投资者的风险偏好和一样改变效用函数和偏好的观点。风险厌恶型投资投资偏好，在经济学中，投资偏好由效用函数表示，者对损失敏感，但对收益不敏感，其敏感程度受前期贴现因子是预期边际效用转换为当前边际效用的折2012年第5期1现率。投资偏好的改变必然改变效用函数，因此改变涨(或下跌)，增加了人们的乐观(或悲观)，加之人们贴现因子，投资者的短视行为加剧了这种

6、改变，使得对负面信息厌恶和不敏感，当众多投资者过度自信资产价格偏离价值。⑧投资情绪6凯恩斯(1999)认(或悲伤)的情绪相同，羊群效应出现了。此时，投资为，在投资初、中期，投资所得高，投资动力强。而在者心理因素不断增强，心理偏差不断放大，权重不断投资后期，投资所得减少，投资者失去投资动力。在增加，羊群效应最终改变了市场有效需求，资产价格经济危机下，投资者表现出沮丧的情绪，对当前资产严重偏离价值，资本市场完全被心理因素占领，形成给予较低的未来收益预期和很高的风险估计，因此，资产泡沫。但价格最终要回归价值，这种突然的转变计算出极低的资产价格。一下

7、子击碎了投资者的心理预期，在恐慌心理和再可见，经济危机加剧了投资者的心理偏差，资本次的羊群效应的作用下，资产泡沫被刺破，经济危机市场的群体心理放大了这一偏差，资产价格因此严瞬间爆发。重偏离其价值，表现出非理性波动。四、投资者行为心理偏差的深层原因分析三、投资者行为心理偏差对资产定价的影响不仅仅投资者心理偏差影响投资者行为，投资(一)投资者心理偏差导致定价行为偏差者的外部环境如国家政策、社会文化、资本市场等对传统资产定价理论假设投资者是理性、同质、具投资者行为有重要影响，投资者行为必须根据这些有相同的效用函数、遵循均值一方差最优，忽视异质外部环

8、境。投资者行为，所以不能解释如股票溢价等资产定价(一)信息披露不实异象。然而，投资者在信息识别中普遍存在易获得性当前，中国股票市场信息披露模糊、趋利避害、偏差、代表