对赌协议中法律问题的再探析--PE界标杆案件

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1、对赌协议中法律问题的再探析一PE界标杆案件对赌协议屮法律问题的再探析——以海富投资诉甘肃枇恒等对赌协议案为例王玮2012年，最高人民法院对一起关于股权投资对赌案件的提审，在蒙牛乳业与摩根士丹利、太子奶与高盛、永乐电器与鼎辉投资等投资対赌故事后，再度引发PE界、法律界对対赌问题的关注。2012年11月份，最高人民法院对被称为中国対赌协议第一案的海富投资诉甘肃世恒、香港迪亚等增资纠纷案作出了终审判决，为这一旷口持久的诉讼画上一个被广为称道的句号。作为一个历时三年，经过一审、二审，又被最高院提审的案件，其审理过程备受关注，其判决将影响十分深远。尽管我

2、国不是判例法国家，但是最高院的判决对以后类似的案件审理必将提供权威的参考，具有重大标杆意义；这是一个关系着已被广泛运用的对赌机制在我国能否得到司法认可，投资对赌在我国是否具有法律生命力的判决，这一判决结束了我国对于对赌相关问题的法律研究仅停留在理论讨论层而，而没有鲜活诉讼案例支撑的丿刃史。这一判决所体现的法律价值取向，将引发PE界与法律界对对赌问题更深层次的思考，対我国股权投资中企业估值调幣机制的修正与选择将产牛明确的指导作用。一、案例介绍（一）对赌协议及诉讼的提起2007年11刀1日，LT肃众星锌业有限公司（后变更为LT肃世恒冇色资源利用冇限

3、公司，简称“世恒公司”）与苏州工业园区海富投资有限公司（简称海富投资）、香港迪亚有限公司（简称辿亚公司）、口然人陆波签订一份《甘肃众星锌业有限公司增资协议书》（简称《增资协议》），协议中关于业绩対赌部分的内容为：1•各方同意对•甘肃世恒增资人民币2000万元，其中114.771万元进入甘肃世恒的注册资本，占股权比例3.85%,其余1885.2283万元作为溢价进入甘肃世恒公司的资本公积。2.各方约定世恒公司2008年净利润不低于人民币3000万元；如杲低于3000万元，海富投资有权要求世恒公司予以补偿，如果世恒公司不予补偿，则迪亚公司有补偿的义

4、务；补偿金额二（1-2008年实际净利润/3000万元）X木次投资金额。2008年世恒公司的经营利润只有2.69万元，大大低于约定的3000万元。2009年12月，海富投资向兰州市中院提起诉讼，请求判令世悄公司、迪亚公司及世悄公司实际控制人陆波向具支付协议补偿款1998.2095万元,并承担诉讼费用。（二）一审一审法院将対赌条款的合法性列为审理的焦点问题之一，认为《增资I办议》系各方真实意思表示，但其中关于世恒公司2008年底实际净利润完不成3000万元，海富公司有权要求世恒公司补偿的约定，不符介《中华人民共和国中外介资经营企业法》第八条关于企

5、业净利润要根据合营各方注册资木的比例进行分配的规定，根据《中华人民共和国合同法》第五十二条（五）项的规定，该条出世恒公司対海富公司承扌口补偿责任的约定违了法律、行政法规的强制性规定，该约宦无效，故海富公司依据该条款要求世恒公司承担补偿责任的诉讼，依法不能支持。海富公司不服一审判决，向甘肃高院提起上诉。（三）二审二审法院同样将对赌条款列为案件争议的主要焦点，在2011年9月做出的判决中认为：1.当事人就世恒公司2008年净利润不低于人民币3000万元的约定仅是对冃标公司盈利能力提出要求，并未涉及具体分配事宜；而且约定利润如果实现，世恒公司及所有股

6、东均能最得各自收益，也无损于债权人的利益。因此，此约定不违反法律规定。2.当事人间关于如杲世恒公司不能完成目标利润，则需与另一股东迪亚公司共同向海富公司以相应补偿的约定，违反了投资领域风险共担的原则，成为明为联营，实为借贷，应认定无效。3.上述条款的无效，使海富公司投入的人民币2000万元中，除已计入注册资本的114.771万元外，其余1885.2283万元的性质应属名为投资，实为借贷。由世恒公司、迪亚公司对无效约定的法律后杲承担主要过错责任，共同返还海富投资本金1885.2283万元及占用期间利息。二审判决下达后，世恒公司向最高院提请再审，请

7、求撤销二审判决，维持一审判决。（四）再审2012年11月，最高院对本起対投资赌案做出判决，判决认为：1.《増资协议书》中关于如果完不成目标利润，世恒公司则向海富投资补偿的约定中，LI标利润脱离了tfr恒公司的实际经营业绩，损害了tfr恒公司及公司债权人利益，因而无效。2.二审法院认定海富投资1885.2283丿j元的投资名为联营实为借贷，没有法律依据，应予以纠正。3.迪亚公司对于海富公司的补偿承诺并不损害世恒公司及公司债权人的利益，不违反法律法规禁止性规定，是当事人的真实意思表示，是有效的。综上理由，最高院撤销甘肃高院的二审判决，并判决迪亚公司

8、向海富投资支付协议补偿款1998.2095万元。二、案例分析我国股权投资屮的对赌条款人多玄接移植于国外投行的做法，虽然广为运用，但法律対此一直未有专门