基于做市商过度自信行为的市场均衡分析

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1、基于做市商过度自信行为的市场均衡分析方舟毕功兵梁樑中国科学技术大学管理学院，安徽合肥230026摘要：针对做市商的过度自信行为对金融市场的影响，通过建立的数学模型对市场均衡时的价格波动、市场交易量、价格质量、市场深度以及市场参与者的利润做了相应的分析。结果表明：做市商的过度自信行为对市场的影响不同于以往研究中过度自信的信息交易者。在市场均衡时，做市商的过度自信行为使得市场交易量增大、市场深度增大、价格质量改善，同时价格波动降低，即做市商的过度自信行为提高了市场的流动性、稳定性与有效性。另外，市场中的信息交易者与噪音交易者都能从做市商的过度自信行为中获利，但同时过度自信行为会损害做市商的利益，

2、影响其在市场中的地位。较小程度的过度自信不会使做市商退出市场，其对市场的影响得以维持；但当这种过度自信达到一定程度后，做市商就会退出市场。行为金融；过度自信；市场均衡；做市商；信息F830A1007-3221(2012)02-0147-07AnalysisofMarketEquilibriumBasdontheBehaviorofOver-confidentMarketMakerFANGZhouBIGong-bingLIANGLiang2010-12-17国家自然科学基金资助项目(70871106)；国家自然科学基金委员会创新研究群体科学基金资助项目(70821001)作者简介：方舟(198

3、5-)，男，福建三明人，硕士研究生，研究方向：金融工程；毕功兵(1966-)，男，安徽无为人，博士，副教授，研究方向：决策分析；渠樑(1962-)，男，北京人，博士，教授，博士生导师，研究方向：决策分析。⋯I～⋯'J分析在市场均辔148运筹与管理2012年第2l卷市商制度。在一个典型的做市商市场，证券交易的买卖价格由做市商给出，证券买卖双方并不直接成交，而是从做市商手中买进或卖出证券，做市商在其所报的价位上接受投资者的买卖要求，以其自有资金或证券与投资者进行证券交易，其中的买卖价差就是做市商的主要收入来源。在国际的金融市场上，做市商是一种常见的交易机制。虽然我国对于做市商制度的引入还处于起步

4、阶段，但是它对于提高市场流动性，稳定市场运行等都具有其他交易机制难以替代的作用¨1。现实中市场的不完全、信息的不对称以及做市商自身的行为等都会影响到它在市场中的作用。姚秦和傅东升旧1于2006对我国银行债券市场的做市商制度作了实证分析，结果表明做市商稳定市场的效果受到做市商的行为以及相关配套制度的影响；赵骅等人¨1于2007年针对信息不对称的市场，分析了做市商制度下的证券价格形成机制。本文的研究重点在于信息不对称以及做市商的行为。大量心理学研究结果表明，人们在经济活动中往往会表现出过度自信的倾向。FischhoffHl于1977年指出人们往往高估了自己所掌握的信息的准确度；Weinstein

5、”’于1980年的研究表明人们总是趋向于高估自己的知识和能力水平以及对成功概率的贡献度。Hastorf∽o于1970年则指出人们总是倾向于将成功归因于自己的能力，而将失败归因于外部因素的影响或是坏运气。过度自信的倾向表现不同，但普遍存在。从二十世纪末以来，不少学者将过度自信行为引入到金融领域进行研究。Debondt和Thaler¨1于1995年从行为金融的角度分析了市场和企业中的金融决策问题，他们指出，在对人们的判断决策进行分析的心理学研究中，或许最稳健的发现就是人们存在过度自信的倾向；他们进一步强调，过度自信是理解交易之谜的关键行为因素。除此之外，绝大多数的研究都是基于对过度自信的建模，其

6、研究角度主要有以下两个方面：(1)在不同的市场结构下，不同类型的投资者的过度自信行为对市场的影响。(2)具有过度自信倾向的投资者在市场中的生存能力。Odean¨’研究了三种不同的市场结构下不同类型的市场投资者的过度自信对市场的影响。这三种市场结构分别是基于Hellwig¨。、Grossman和Stiglitz¨叫以及Kyle¨u的模型，前两种市场结构中过度自信的研究对象是一般的信息交易者，或称作信息交易者，而第三个市场结构中过度自信的研究对象是内幕交易者。研究结果表明尽管市场结构、研究对象不尽相同，然而过度自信对市场的影响却基本一致：市场交易量增大、价格波动率增大、市场深度增加、投资者的期望

7、效用降低等。Daniel等¨副利用代表性投资者的过度自信以及自我归因偏差(self-attribute)建立了统一的理论解释证券市场中的短期反应不足与长期过度反应并存的异常现象。李平和曾勇¨副的研究则表明存在过度自信交易行为情形下的金融资产短期价格显著高于资产的内在价值。Gervais和0dean¨41的模型与上面提到的那些模型均不一样，他们并不是以经典的对于信息准确性的过度自信来建模，而是利用自我归因偏差将