股权集中度、国有控股及公司绩效实证探究

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1、股权集中度、国有控股及公司绩效实证探究〔摘要)本文采用适用于发展中国家的回归模型和股权分置改革完成后的样本数据研究了股权集中度、国有控股与公司绩效的关系。研究发现，股权集中度与公司绩效成正向影响关系，国有股为公司第一大股东时显著降低公司绩效。研究结果为国有控股“掠夺之手”理论假说提供了证据。〔关键词〕股权集中度；国家控股；公司绩效中图分类号：F83091文献标识码：A文章编号：10084096(2012)06003404股权集中度是公司股权结构的一个重要变量。有关股权集中度的研究主要集中在与公司绩效关系方面，研究成果多数以资本市场发展较为完善的国家为样本，研究结论还存在着一定的不一

2、致。我国学者［1］-［4］如许小年和王燕［1］、徐二明和王智慧［2］、施东晖［3］、朱武祥和宋勇［4］等虽然也对股权集中度与公司绩效的关系进行了研究，但研究成果主要借鉴市场经济发达国家的模型，而且集中在我国股权分置改革完成以前。我国还处在社会主义市场经济初级阶段，经济、法律环境与发达国家仍存在很大差距，在公司治理、投资者保护、市场监管等方面还存在诸多问题，将适用于资本市场发达国家的模型不加改变地拿来检验中国上市公司情况并不合适；另外，我国在2007年完成股权分置改革之后，公司股权结构出现了重大调整，公司治理环境发生了较大变化，有必要根据适用于发展中国家的模型重新检验股权集中度与公司

3、绩效的关系。基于此，本文应用研究发展中国家的模型和我国股权分置改革后的数据检验股权集中度对公司绩效的影响，并。此外，由于我国的大多数上市公司都是国有控股，因此，本文还研究了国有控股对公司绩效的影响。一、文献回顾与研究假设1股权集中度与公司绩效最早关注股权集中度的是Berle和Means[5],他们认为，对于股票市场的发展而言，分散的所有权意味着等量资本可以吸纳更多的外部融资，从而扩大股票市场规模，增强其流动性。另外，分散的所有权还具有以下优势：便于公司创建者及其继承人退出；使管理职业化；使大的兼并收购能够实现。但是Grossman和Hart[6]的模型却表明，股权结构分散条件下，单

4、个股东缺乏监督公司经营管理、积极参与公司治理和驱动公司价值增长的激励。Shleifer和Vishiny[7]的研究表明，当公司经理人员存在牺牲股东利益建造个人帝国的行为时，大股东可以通过代理权争夺或接管的方式将其撤换。尤其重要的是，当一国处于不完善的市场经济条件下，其法律体系和监管质量都不高，从而导致其他治理工具难以有效运转的情况下，集中的所有权却能在公司治理中发挥重要作用。在股权集中型的公司中，管理层的道德风险得到了有效抑制。Porta等［8］认为，法律对投资者保护水平的差异决定了各国上市公司所有权集中程度的差异，对投资者保护较好的国家，公司股权往往比较分散；而在缺乏投资者保护的

5、国家，由于约束代理成本的治理工具难以发挥作用，公司股权往往比较集中。Farooque等［9［以处在市场经济初级阶段的孟加拉国数据进行研究发现，股权集中度与公司业绩水平成显著正相关关系。我国学者也对上市公司的股权集中度与公司绩效的关系进行了研究，但结果并不一致。许小年和王燕［1］对1993—1995年沪深两市300多家上市公司的分析表明：股权集中度与公司绩效正相关。徐二明和王智慧［2］在对1998年的105家上市公司分析后认为，股权集中与公司的价值成长能力具有显著的正相关关系。施东晖［3］以1999年沪市471家公司为样本的研究却表明，股权分散型公司的盈利能力和市场表现要好于股权集中

6、型公司。刘国亮和王加胜［10］的研究也表明股权分散与公司绩效成正相关关系。朱武祥和宋勇［4］通过对我国家电行业上市公司的实证分析得到了不同的结果：公司价值与公司股权的集中度无显著相关关系。国内外大多数研究成果都证明股权集中度对公司绩效产生影响，但由于采用的模型和数据的不同，研究结论却并不一致。在釆用股权分置改革完成后的数据和适用于发展中国家的模型前，由于无法确定股权集中度对公司绩效究竟是产生正影响还是负影响，因此，作者提出如下相反的假设：Hla：股权集中度与公司绩效成正相关关系。Hlb：股权集中度与公司绩效成负相关关系。2国有控股与公司绩效国有控股对公司业绩的影响在理论上主要有两种

7、观点，即“掠夺之手”和“帮助之手”。持"掠夺之手”的观点主要基于三个理由：第一，相对私有企业，国有企业存在复杂的委托代理关系。国家作为所有者对代理人进行授权时并不是真正意义上的'‘委托人”，因而不可能像私人产权的委托人那样努力地监督代理人，导致代理成本增大，企业绩效降低。第二，政府目标函数多元化。私人产权主体的效用函数是追求企业利润的最大化，政府的效用目标是社会利益的最大化（既包括经济目标也包括政治目标）。政府要求国有企业重视职工福利，承担社会义务，从而使国有企业行为