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1、第四章期貨的交易策略§4-1避險策略我們在前面曾談到，最初發明衍生性商品的目的就在為了蹄（Hedge）o所謂「避險」，也就是「規避風險」，因此在談避險之前，我們先談談關於風險的問題。所謂風険（Risk）簡單的說即是上下波動（Fluctuation,Volatility,Variation,Deviation）；通常以標準差（或變異數）及R係數衡量。以財務的角度來看，有風險是指事後（ExPost）報酬率不必然等於事前（ExAnte）報酬率。反之，無風險就是事前報酬率等於事後報酬率。而風險包含兩個部分:1.數量風險：因實際產量（或銷
2、量）不確定，對報酬所產生的風險2.價格風險：因市場價格波動對報酬所產生的風險避險的目的就在規避這些風險，亦可稱為廓險移彎（RiskTransfer），目的是將自己不願意承擔的風險移轉給有能力或有意願承擔的人。此不同於風廈分散（RiskDiversify）o風險分散是指藉由同時持有不同性質之資產，藉彼此相沖消的效果以達到降低風險的目地。換言之，風險分散是將風險減低甚或消失。但並非所有風險均可分散，可分散的風險屬於来系統廊像(又碼個別公司風險、Firm-SpecificRisk'不可分散且又不願承擔的部分，就得藉由風險移轉來移轉給別
3、人O要注意到：風險移轉的過程中，風險並未因而減低或消失，甚至風險發生的機率也不會因此改變(被保險人不會因為投保之後就降低了發生意外的可能),避險者只是將其可能的損失移轉給投機者來承擔。避險交易(HedgeTransaction)就是避險者面對未來的不確定性，希望藉由］險交易來規避風險。投機者當然也不是傻瓜，不會無緣無故承擔這些風險；因為投機者目的想賺取風險溢酬。「風舷爵(RiskPremium)j又稱壬風險貼水、,就是避險者支付給願意承擔風險的投機者的代價。避險交易策略可分為兩個方向：•空頭避險:又稱「賣出避險(ShortHe
4、dge)j,是為了避免在現貨市場所持有的標的物因未來價格下跌而發生損失所做的對沖交易。例如：農夫為了避免未來玉米收成時價格下跌，而事先在期貨市場賣出玉米期貨。2.多頭避險:又稱「買進避險(LongHedge)j,是為了鎖住成本的對沖交易。例如：製造商為了防止未來原料價格上漲，而事先在期貨市場買入期貨，以鎖住購入的成本。範例4・1:假設某基金經理擁有和台股同樣走勢的現貨部位1.6億元新台幣，由於擔心台股大盤可能下跌，因此賣空100口台股指數期貨。過了一星期後，假設台股指數從&000點下跌到7,600點，請計算此空頭避險投資組合的損
5、益。（台指期貨每點為200元，假設目前期貨價格也是8,000點）ANS:當台股指數從8,000點下跌到7,600點時，一共下跌了400點，即5%。因此現貨的損失為1.6億元x5%=800萬元。而賣出台股指數期貨每口獲利400點x200元=8萬元，因此100口獲利800萬元現貨損失800萬元，加上期貨的獲利800萬元，因此，整個避險部位的損益為0o空頭避險損益表大盤指數現貨損益&6001,200萬元&400800萬元&200400萬元&00007,800-400萬元期貨損益總損益・1,200萬元0・800萬元0・400萬元0004
6、00萬元07,600・800萬元800萬元07,400-1,200萬元1,200萬元0來現貨價格如何變化，其總損益可維持為零。這就是避險的作用。但要注意的是,真正的避險交易並不保證就能不損失或獲利，其目的主要僅於鎖定成本。上例是我們簡化後的情形，實際操作時還有許多外在因素會影響結果。而且考慮成本的問題後，避險者通常不會採取完全避險(PerfectHedge)o所謂「完全避險(PerfectHedge)j就是投資人希望不要發生損失，力求損益平衡，故將其風險部位完全轉嫁給£風險愛好者IRiskLover)j(通常是投機者實務上基於
7、成本考量均採f部分避險丄,即考慮市場波動性，求取適當之「避險比例h例如券商今發行了1,000萬單位(相當於一萬張)的認股權證，理論由上面的損益表或損益,我們不難發現，當我們做好避險交易後，不論未上他應該持有一萬張標物股票作為避險，但實際上可能只會持有2,500張股票的避險部位；因為幾乎不可能同時一萬張權證都來要求履約，而且持有一萬張股票的成本太高了。此外若投資人視當時情況隨時調整其避險比例則稱為f動態避險IDynamicHedge)jo關於］險比例的問題，我們以後再談。當風險部位找不到符合的商品來避險時，常會採用「交叉避險（Cr
8、ossHedge）j的方式來避險。也就是以風險部位商品與期貨標的物不同的期貨合約來避險。例如以股價指數期貨做為股票交易避險部位＞若風險部位商品與期貨標的物相同的避險方式，則稱為f直接避險IDirectHedge）jo接下來介紹一個重要的名詞，「基差（Basis）
