国信证券--宏观研究--行政调控暂告一段落061016

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1、要闻快评Page1重要经济指标宏观经济9月份金融运行数据点评2006年10月16日行政调控暂告一段落&宏观分析师：林松立事项：9月13日央行公布9月份金融运行数据：9月末，广义货币M2余额33.19万亿元，同比增长16.83%,比上月下降1.1个百分点，比去年同期低1.09个百分点；消除季节因素后，广义货币供应量（M2）季环比折年率为14.5%,增长幅度明显回落。狭义货币余额11.68万亿元，同比增长15.7%,增幅比去年同期高4.06个百分点，比上月末高0.13个百分点。9月末，人民币贷款余额22.1万亿元，同比增长15.23%,比

2、上月末下降0.9个百分点，当月金融机构人民币各项贷款增加2201亿元，同比少增1252亿元。今年1・9月累计新增贷款2.76万亿元，已经超过年初预定的2.5万亿目标。评论：■M2增速回落略超市场预期9月底M2较上年同期增长16.8%,增速低于8月底的17.9%,再创年内新低。不过，9月末的M2增速仍然高于政府设定的2006年全年16%的增速目标。今年7月末的M2增幅为18.40%,6月末为18.43%,5月末为19.10%,4月末为18.90%,3月末和2月末均为18.8%,1月末为19.2%。央行自4月末以来已经推出一系列措施，控制

3、货币供应量和信贷的高速增长。自4月28日起18个月来首次上调贷款基准利率27个基点，随后又于8月19日起，再次上调人民币贷款基准利率27个基点，并且上调基准利率存款利率27个基点。此外，央行还于7月5日和8月15日两次将金融才儿构人民币存款准备金率分别调高0.5个百分点，以遏制货币信贷总量过快增长。此后又宣布，自9月15日起将商业银行外汇存款准备金率从目前的3%上调至4%。9月末的M2货币供应量增速继续回落，同时信贷增长也有所减缓，这显示央行的调控已经开始收到效果，央行未来推出进一步紧缩货币措施的可能性大大降低。■中长期贷款压力依然很

4、大。从信贷结构来看，8月份新增贷款中新增短期贷款及票据融资同比少增755亿元，但是新增中长期贷款则同比多增740亿元，8月份信贷下降主要是依靠压缩短期贷款来实现，同样，9月份信贷下降也是靠压缩短期贷款来实现。9月份新增信贷中新增短期贷款为417亿元，新增中长期贷款为1100亿元。从&9两个月份的信贷结构来看，中长期贷款并没有在紧缩性货币政策并没有对中长期贷款产生较大的作用，而是仅仅认为地压制了短期贷款的投放。中长期贷款增加较快一方面是由于行政调控对较难中长期贷款发挥作用，另一方面是由于经济内在的动力较强。此次的投资过热不同于2004年

5、的经济。2004年钢铁、水泥和电解铝的增长都在100%以上，而今年的各个行业均无2004年的情况存在。正如我们在以前的报告中所分析的那样，今年持续投资过快的原因大部分可以归结于经济内在动力的强劲，其中部分原因是外围经济的持续高涨。依靠行政手段压制内在投资冲动仅仅是暂时的。清理整顿结束后很多项目会复工，因此出台新的紧缩性政策仍有必要，虽然力度将较上半年弱。■行政调控暂告一段落从下半年开始，各部门短时期内出台了大量的行政调控措施，具体可以分为两类，一类是从信贷方面入手，虽然这类手段很多是重回计划经济时代的调控措施，是一大倒退，但是为了遏制

6、固定资产投资高速不减的势头，不得已为之；其次是从土地方面给与遏制，围绕房地产行业的过热投资短时间内出台紧密地一系列包括从供给和需求两方面的进行调节的手段。最强烈的莫过于五部委联合发布的《新开工项目清理工作指导意见》，这个《意见》主要要求各地对投资1亿元以上的项目进行全面清理检查，对有问题的项目责令其限期整改或暂停建设，涉及的主要行业是今年二季度发改委公布的产能过剩的行业。短期內来讲，这些行政调控将取得立竿见影的作用，8、9月份固定资产投资将会得到明显遏制，但是从长期而言，固定资产投资内在冲动并没有得到遏制，所以行政调控措施一放松，固定

7、资产投资就会立即反弹。以清理项目和整顿新开工项目为手段的行政调控在短时期内立即取得了很好的效果，再出台类似的政策可能性大大降低。■货币政策的时滞发挥了一定的作用。对于9月份货币和信贷双回落，我们认为大部分原因可以归之于行政调控之功，但是其中货币政策的时滞也发挥了一定的作用。今年第二季度以来的两次加息和两次上调法定存款准备金率，尤其是第二次加息和第二次上调法定存款准备金率0.5个百分点，具有累加效应，对抑制货币信贷过快增长发挥了一定的作用，效果较好。■未来政策预期随着经济的回落和物价的稳定，进一步加大货币紧缩力度的可能性已经大大下降。目

8、前矛盾的焦点集中在防止经济反弹和外资流入所导致的国内市场流动性过剩，因此四季度将延续紧缩性的货币政策并保持目前的力度不再加强，年内再次提高基准利率的可能性已经很小。我们认为下一阶段宏观政策主要是以央行的继续收缩货币流动性