9月经济数据点评：生产回暖难言乐观，基建回升幅度有限

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1、事件：国家统计局公布9月经济数据2019年10月18日，国家统计局公布2019年9月经济数据：2019年9月固定资产投资累计同比5.4%，前值5.5%；社会消费品零售总额9月单月同比7.8%，前值7.5%；工业增加值9月单月同比5.8%，前值4.4%。对此，我们的点评如下：1.制造业增速回落、地产投资稳定、基建投资有所回升2019年1~9月固定资产投资累计同比增长5.4%，较1-8月下降0.1个百分点。具体来说：9月房地产、制造业以及基建（不含电力热力水）累计增速分别为10.5%、2.5%、4.5%。与上月相比，制造业增速回落0.1个百分点，地产

2、与上月持平，基建有所回升。图1：固定资产投资增速（单位：%）数据来源：Wind,2019年9月固定资产投资同比增速收于5.5%,，较8月回落0.1个百分点，其中制造业投资累计同比有所回落，增速收于2.5%，较前值回落0.1个百分点，9月制造业投资增速的下行有两方面原因所致：第一、前瞻指数、企业盈利状况持续低迷，同时PPI处于负值低位，对制造业投资回升形成制约。第二、出口低迷也对制造业投资形成限制，主要系外部需求疲敝和贸易摩擦的影响所致。但同时我们也要看到，高新制造业9月增速依旧较高，呈现一个稳步抬升的趋势，反映调结构仍是重点，这也会对传统制造业带

3、来一定冲击。对于后期判断，我们预计年内之前制造业仍有下行压力，企业盈利下行、外需疲敝以及去年基数过高是主要原因。图2：工业价格领先于制造业投资增速（单位：%）图3：工业企业利润增速（单位：%）数据来源：Wind，数据来源：Wind，图4：制造业投资累计同比和工业企业利润累计同比（领先1年，单位：%）数据来源：Wind，1-9月房地产累计同比为10.5%，增速与1-8月份持平。地产仍保持相对强劲。此前连续四个月的回落暂停，但我们判断房地产投资仍有下行压力：第一、“房住不炒”的基调不会变，针对房地产的相关政策不会有所放松。第二、房地产融资仍然受到限制

4、，投资将受到制约。第三、企业拿地意愿依然较差，新开工增速下行。第四，9月商品房销售面积增速为2.9%，销售额增速为9.4%，销售增速下行会拉低建安费用的水平。图5：棚改计划完成数不及去年（单位：万套）图6：商品房销售面积增速回升（单位：%）数据来源：Wind，数据来源：Wind，图7：土地购置面积与新开工面积增速（单位：%）图8：房地产开发资金来源（单位：%）数据来源：Wind，数据来源：Wind，图9：土地成交与土地购置费的关系（单位：%）数据来源：Wind，图10：（房地产开发投资完成额-土地购置费）的增速（单位：%）数据来源：Wind，1-

5、9月基建增速（不含电力热力水的分项）收于4.5%，较前值回升0.3个百分点，体现基建托底经济。基建投资小幅回升，原因有二：首先是基数效应，去年应该是9月基建（不含电力）增速累计同比3.3%，处于近年最低水平。其次是三季度地方专项债加速发行，对基建回升起到促进作用。但基建整体回暖幅度不及预期，其主要原因有三：第一、地方政府控制隐性债务，第二、经济结构调整是调整的主要方向，而非之前单纯依靠基建、地产对冲下行的调控方式。第三、猪价催生CPI高企，货币政策受到一定制约，货币政策未进一步放松也对基建形成制约。图11：基建投资累计增速有所回落（单位：%）数据

6、来源：Wind，图12：财政收入回升，支出下行（单位：%）数据来源：Wind，图13：出口导向型行业投资与出口金额累计增速（单位：%）数据来源：Wind，图14：高技术制造业固定资产投资累计增速（单位：%）数据来源：Wind，1.9月社零小幅回升，汽车降幅有所收窄9月社零表现有所回升，社会消费品零售总额单月同比7.8%，较8月回升0.3个百分点，与预期完全一致。除汽车以外的消费品零售额单月增长9.1%，汽车销售降幅较上月有所收窄，一定程度促进了社零的回升。另外，房地产保持相对强韧，支持了地产后周期行业的回升，这两大因素贡献较大力量促进了社零的回升

7、。除此之外，消费当月同比有明显的季末上升效应，当月同比在近五年中都呈现季末回升趋势，尤其是第一、二、三季度表现明显。展望后期：预计后期消费将保持相对平稳，有待进一步相关政策的刺激。图15：消费单月同比与限额以上消费单月同比关系（单位：%）数据来源：Wind，表1：限额以上消费分项的占总消费比重（单位：%）项目服装占比家用电器占比粮食类占比石油占比汽车占比2017-079.13%6.18%14.94%14.28%26.92%2017-088.63%6.13%13.33%13.36%28.49%2017-098.89%5.92%13.09%12.76

8、%28.39%2017-1010.26%6.06%13.03%13.18%27.69%2017-1110.49%6.53%12.58%1