9月经济数据点评：经济增速破6风险大

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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分目录1.短期内实际GDP破6概率不大，名义GDP底部已确认32.生产：再次验证季初季中低、季末高的统计规律53.投资：房地产韧性较强，制造业持续下滑53.1.房地产——三季度内销售持续反弹，投资韧性较强53.2.制造业——单月增速回正，贸易摩擦持续发酵63.3.基建——增速持续上升，专项债拉动效应开始释放84.社零：汽车降幅逐渐收窄，维持相对稳定85.通胀限制总量政策，结构性政策仍为重点9请务必阅读正文之后的免责条款部分1.短期内实际GDP破6概率不大，名义GDP底部已确认实际GDP短期破6概率不大，预计将维持2-

2、3个季度：四季度经济压力经济表现可能持续乏力，但由于基建、汽车的支撑，房地产投资韧性较强，叠加去年四季度基数较低，所以四季度GDP破6可能性不大：1）支撑项：基建受专项债提前下发影响将持续提振（预计规模在7000亿到一万亿规模）、汽车对社零的拖累逐渐消失（8、9月份汽车已经持续改善，预计社零将企稳回升）；从先行信号来看，信贷持续两个月改善，PMI企稳；而叠加去年四季度基数较低，所以短期破6概率不大。2）拖累项：受贸易摩擦影响的制造业行业持续下行，而3000亿元加征关税在四季度也开始落地，制造业可能持续低迷；房地产下滑速度放缓但是不改下行预期，但由

3、于销售和新开工的回暖韧性较强，下滑速度慢于市场预期。3）保“6”压力或在2020年一季度：2019年一季度的高基数或带来较大压力；2019年6月份以来土地市场转冷，对房地产投资和地方财政的影响预计也在2020年一季度开始发酵。名义GDP短期底部已确认：2019年三季度已经是名义GDP增速的短期底部。CPI破3%或持续半年，2020年二季度才会回落。表1：实际GDP短期破6概率不大，名义GDP底部已确认2019年三季度2019年四季度2020年一季度实际GDP社零向下向上向上汽车向下向上向上基建投资向上向上加快向上房地产投资向下向下加快向下制造业投

4、资向下向下（基数压力大）有望企稳名义GDPCPI2.8%破3%破3%数据来源：wind，通胀限制总量政策，重点仍然是加码结构性政策。短期内，通胀压力或较大，我们测算结果表明，未来半年内通胀或都在3%以上，2020年1月份为高点，或达4%，高通胀将对政策空间形成一定制约。短期看，政策将以结构性政策为主，有望加大对制造业支持力度，而至2020年二季度，随着通胀中枢的回落，政策空间或再打开。而考虑到房地产投资韧性较强，政策重点仍然在制造业及基建，经济的较大下行压力呼唤针对于制造业的定向降息和融资扶持政策出台，以及专项债提前下发：1）定向降息：我们猜测央

5、行将会通过MPA考核、窗口指导对制造业、中小微企业形成定向支持，包括定向降息（如100个基点），定向量化考核。2）融资扶持：可以把某些制造业纳入支持行业，类似普惠金融，这样在很大程请务必阅读正文之后的免责条款部分度上享受国务院规定的政策优惠。1）减负：财政可以通过政府采购、产业引导基金等方式来支持企业技术研发；对金融机构支持制造业企业信贷的予以支持，比如减免相关利息增值税等。4）专线债提前下发：四季度有望提前下发明年额度，为基建对冲经济压力提供资金支持。请务必阅读正文之后的免责条款部分1.生产：再次验证季初季中低、季末高的统计规律9月生产如期回升

6、，整体来看三季度较二季度下滑。2019年年内生产的季末季初波动加大，7、8月份生产持续出现超季节性滑落，9月出现超季节性上行，9月规模以上工业增加值环比增长9.21%，2015年至2018年生产9月份环比平均增速为7.7%。平均来看，三季度平均5.0，相对二季度下滑0.6个百分点。生产再次验证了今年季初季中低、季末高的统计规律，采矿业上下波动最大。7月、8月采矿业增速分别大幅回落0.7/2.9个百分点，9月采矿业增速则上升4.4个百分点。制造业7/8/9月同比增速分别变化-1.7/-0.2/1.3个百分点，电力燃气水供应业则变化0.30/-1.0

7、0/0.00个百分点，基本都是季初季中低、季末高，二季度看也是如此，因此生产的波动大概率来自于统计因素的扰动、而非生产的季节性波动。图1：9月日均耗煤增速持续上升，高炉开工率及粗钢产量增速下滑图2：生产单月同比波动均是季初季中低、季末高30%80%25%70%20%15%60%10%50%5%40%0%-5%30%-10%20%-15%-20%10%-25%0%2017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09日均耗煤量同比粗钢产量同比高炉开工率（右）2019Q12019Q22019Q36.05.0

8、(%)4.03.02.01.00.0季季季-1.0初中末-2.0-3.0-4.0资料来源：Wind，资料来源：Wind，；备注：季初分别