电力、煤气及水等公用事业行业研究：市场化+浮动价增强盈利确定性，重构火电板块价值新时代

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1、内容目录2019年：电改进入攻坚年，体制价格政策齐发力奔市场化4发用电计划放开面临多重挑战，2021市场化率或难超过55%5清洁能源定价之锚不变，但长期影响不同8浮动机制难改煤电联动本质，多因素推动首轮浮动价降幅不超3%11市场化+浮动价增强盈利确定性，助力火电板块估值回归17投资建议20风险提示20图表目录图表1：电力市场化目标与实际比较4图表2：电力行业由发用电计划向市场化配置的职能转变6图表3：2017-2019浙江电网输配电价表（自2018年4月1日执行）7图表4：预计2021年放开发用电计划不超过55%7图表5：电力工业交易与价格机制——标杆电价时期8

2、图表6：电力工业交易与价格机制——放开经营性发用电计划后9图表7：电力工业交易与价格机制——2018年年底现状10图表8：三峡实际落地电价基本低于落地省市交易电价11图表9：溪向实际落地电价基本低于落地省市交易电价11图表10：2018年度电煤炭成本占比12图表11：2018年青海省装机结构13图表12：2018年青海省发电结构13图表13：2016-2018年青海省火电企业合计资产资产负债情况（亿元）13图表14：华能国际股价表现与煤价对比14图表15：2017年全国各地区上网电价与煤价联动测算结果（单位：分/千瓦时、元/吨）14图表16：2017年各省实际电

3、价调整基本高于理论调整值15图表17：2018年1月1日煤电联动理论调价幅度16图表18：2015年至今五大发电集团煤电利润与亏损面16图表19：大型发电集团平均市场交易煤电价格不断攀升16图表20：2019Q1多数省份市场化电价折价率在5%以内16图表21：火电板块毛利率波动性较公共事业和水电高17图表22：火电板块PE估值与公用事业、水电对比17图表23：火电指数大多时候受EPS驱动，仅11-12年、18年由PE主导17图表24：火电板块PB持续低于公用事业、水电18图表25：火电板块PB与公用事业、水电差距18图表26：华能、华电净利润增速波动大于美国电力

4、龙头19图表27：华能、华电ROE波动率远大于美国电力龙头19-2-行业深度研究图表28：美国电力龙头PB持续提升19图表29：南方电力ROE与PB走势19图表30：华能国际ROE与PB走势20图表31：火电板块ROE与PB线性回归20-3-行业深度研究2019年：电改进入攻坚年，体制价格政策齐发力奔市场化n市场化交易量不断攀高，改革红利逐步释放。2019年是中华人民共和国成立七十周年，我国电力工业与国家经济齐发展，共同走过了七十年峥嵘岁月。在习近平总书记“四个革命、一个合作”能源安全新战略指引下，我国于2015年3月拉开新一轮电力体制改革大幕，改革迅速在全

5、行业铺开。四年来，本着摸着石头过河的方法，改革实现了重要突破，电力市场构建所需要的机制建设、市场主体培育、交易机构建设、输配电价核定等基本工作已初步完成，市场结构初具雏形，市场化交易比重日益提高，改革红利逐步释放，市场正逐渐发挥配置电力资源的决定性作用，提高电力资源利用效率。n现实相对骨感，直接交易比重距市场化目标仍有差距。提高市场交易电量比重，即电力用户与发电企业直接交易(简称直接交易)占全社会用电量的比重是我国电力市场建设的重要内容之一。根据2016年3月国家能源局在2018年用电量为基础，2018年与2020年全国交易电量占全社会用电量的比重应分别达到54

6、.4%和66.1%。然而，2018年全国电力市场交易电量（含发电权交易电量、不含抽水蓄能低谷抽水交易电量等特殊交易电量）合计为20654亿千瓦时，同比增长26.5%，市场交易电量占全社会用电量比重为30.2%。显然，当前的市场化交易比重与目标仍存在较大差距。《国家能源局综合司关于征求做好电力市场建设有关工作的通知（征求意见稿）意见的函》中提出的电力市场化目标为“2018年实现工业用电量100%放开，2020年实现商业用电量的全部放开”。根据上述目标，以图表1：电力市场化目标与实际比较目标市场化占比（右轴）实际市场化占比（右轴）202020182017201620

7、15市场化交易电量0%020%19.0%14.3%5,00030.2%25.9%40%7,96210,00011,25860%54.4%15,00016,32480%66.1%20,00020,654100%亿千瓦时25,000注：目标市场化占比以2018年用电量为基础来源：中电联，国金证券研究所n落实政府工作报告，电力市场化改革稳步推进。作为“十三五”规划的倒数第二年，2019年，国内加大对各项改革成果的梳理与分析，对照“五年规划”目标，寻找差距，发布政策，为实现规划目标准备冲刺。面对前述电力市场化不达预期的情况，3月5日，国务院总理李克强在2019年政府工作

8、报告时对电力行业提出工作