美联储降息预期或落空

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1、目录美联储10月降息迫切性不强1通胀预期开始反弹1收益率曲线倒挂结束1贸易摩擦缓和、经济数据依然稳健2美元出现走弱3为应对财政支出，存款准备金率或进一步下调4准备金不足非总量问题，回购操作将常态化4扩表将加快收益率曲线的陡峭化410月或进一步下调存款准备金率5大选年降至，财政发力存困难6大选年美股表现回顾6特朗普政府财政刺激实施可能性与效果存疑8美国基建投资需求大，实施时间点仍待观察10沃伦领先民主党党内选举加剧市场担忧11风险因素13插图目录图1：美国5年期和10年期平准通货膨胀率1图2：密歇根大学

2、消费者通胀预期1图3：美债收益率曲线（2018年11月初和2019年3月底）2图4：美债收益率曲线（2019年8月中旬和最新）2图5：美债期限利差走势2图6：未来12个月美国发生经济衰退的概率2图7：美联储10月降息概率3图8：全球主要经济体出口增速和贸易加权美元指数4图9：美国存款机构准备金余额和准备金利率4图10：美联储总资产规模5图11：短期国债和MBS占比5图12：美国国债月度发行额规模6图13：主要发达国家10年期国债收益率比较6图14：美国财政赤字率和公众持有国债比例预测6图15：《201

3、8年保护家庭和小企业减税法案》实施后税后2026年税后收入影响测算9图16：美国GDP增速、消费增速及联邦财政收入占比9图17：2016-2040全球基建投资需求10图18：2016-2040全球基建投资缺口10图19：民主党党内选举民调结果变化情况12图20：标普500公司分季度营收及净利润增速12图21：美国私人部门投资及增速12表格目录表1：历次大选年标普500收益情况梳理7表2：TaxReform2.0三大法案主要内容8表3：美国基础设施资金缺口（2016-2025）10表4：民主党党内选举近

4、期民调结果11▍美联储10月降息迫切性不强我们在2019年9月1日发布的报告（海外策论—美股，繁荣周期的顶点）中判断，年内美联储仍将有两次降息，时间点分别为9月和12月。9月如期降息后，虽然当前联邦基金利率期货交易隐含的10月议息会议降息概率高达94%，但在近期通胀预期反弹、贸易摩擦呈缓和态势、收益率曲线重新陡峭化的背景下，我们认为美联储下周降息的迫切性并不强。在重启回购和扩表操作后，美联储或选择等待前期宽松的效应逐步显现，待12月美联储会议时再决定是否再次下调联邦基金利率。通胀预期开始反弹我们9月1

5、日的报告中指出，低迷的通胀、贸易摩擦升级以及收益率曲线倒挂是迫使美联储降息的主要原因。首先，继7月和9月连续降息后，美国的5年期和10年期平准通胀率已分别从10月初的1.25%和1.48%的低点反弹至当前1.52%和1.61%的水平，虽然仍低于美联储的政策目标，但回升趋势已显现。另外，密歇根大学消费者通胀预期也从4月的2.5%上升至8月的2.7%，达到2017年以来的均值。因此，不论是投资者还是消费者对于未来通胀的预期都有反弹。图1：美国5年期和10年期平准通货膨胀率（%）图2：密歇根大学消费者通胀预

6、期（%）10年5年密歇根大学消费者通胀预期均值2.03.11.82.91.62.71.42.51.201-0203-0205-0207-0209-022.317-0117-0718-0118-0719-0119-07资料来源：FRED，资料来源：FRED，收益率曲线倒挂结束第二，5月23日美国10年期和3个月国债收益率出现倒挂后引发市场对于经济衰退的担忧，特别是8月中下旬10年期与2年期国债收益率也出现数次倒挂后，克利夫兰美联储预测的未来12个月美国发生经济衰退的可能性飙升至8月底的47.0%（

7、去年10月初为15.1%）。2000年和2008年美国发生衰退时此指标的峰值分别为52.7%和50.0%，本轮经济上行周期开启以来（2009年7月），此指标的均值为7.2%。而随着过去的两次降息、10月中旬开启的“有机扩表”以及避险情绪的暂时性消退，美债收益率曲线已从8月中旬的“极度倒挂”逐步走向陡峭化。具体来看，8月14日至10月23日，3个月国债收益率下行31bps而同期10年期收益率上升18bps，带动10年期与3个月美国国债的期限利差从8月28日的-52bps反弹至当前的12bps。截至9月1

8、8日，未来1年美国经济出现衰退的概率也已下滑至37.9%。鉴于美联储每月买入600亿短期美债的操作将至少持续至明年2季度，而若中美能在年底前达成初步贸易协议，预计美国收益率曲线将继续陡峭化。图3：美债收益率曲线（2018年11月初和2019年3月底）图4：美债收益率曲线（2019年8月中旬和最新）2018-11-012019-03-292019-08-142019-10-233.43.23.02.82.62.42.22.02.01.91.81.71.6