私募可交换债券井喷式发展背景下的风险防范

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1、私募可交换债券井喷式发展背景下的风险防范周云温丽荣华中科技大学摘要：为解决股权分置改革存在的“大小非”问题，证监会于2008年10月提出可交换债券（EB）,几经酝酿，2013年第一只私募可交换债产生。因私募可交换债在低息融资、收购兼并、股票减持等方面的优势，近两年私募EB迅速发展。截至2016年12月310,私募EB己发行100只，募资总额度770.87亿元。2017年2月，再融资新规出台，定增大幅缩水，可交换债将迎来新的发展契机。本文结合2013-2016年整个私募EB市场现状进行梳理分析，通过详实的数据分析及典型案例分析，提出私募可交换债井喷发展的同时，要进一步完

2、善私募EB的发行审核、信息披露、信用评级等，以加强风险防范的建议。关键词：可交换债券;私募EB;兼并收购;风险防范;作者简介：周云（1964-），男，博士，华中科技大学经济学院副教授，高级会计师，注册会计师；作者简介：温丽荣（1994-），女，华中科技大学经济学院硕士生。2007年我国证券指数受“大小非”减持影响持续下滑，证监会于2008年9月5日发布《上市公司股东发行可交换公司债券的规定（征求意见稿）》（下文简称《规定》），探索性地提出可交换债券以解决此问题。由于种种原因，2013年才产生第一只私募可交换债。2017年2月，再融资新规靴子落地，定增大幅度缩水，证监会

3、表态鼓励转债和优先股融资。这也给可交换债的发展提供了新的契机。私募可交换债券简称私募EB,在海外市场发展比较成熟，特别是欧洲市场。EB广泛应用于融资、减持和并购等项目，占可转换公司债超50%的市场份额。我国可交换债券刚刚兴起，私募EB在2015和2016年呈现井喷式发展，截至2016年12月31R,私募EB己发行100只（包括已摘牌的16只），募资总额770.87亿元，预计2017年私募EB市场规模将突破千亿元。国内可交换债券研究较少，时间主要集中在2009年前后，内容集中于对EB条款设计和定价问题的研究。私募EB在2013年才出现，单独研究私募EB很少，目前对于整个

4、私募EB市场整体梳理的文献儿乎没有，有少量出现在券商研究报告中，但是缺乏理论性和系统性。木文通过可交换债和可转债、公募EB和私募EB的对比，以及私募EB并购案例的分析，用详实的市场数据对我国已发行的100只私募EB的市场特点等各方面进行分析，总结私募EB市场发展存在的问题，最后从监管层面提出私募EB健康持续发展的风险防范建议。私募EB的定义和特点（-）可交换债券可交换债券（ExchemgesbleBonds）是上市公司股东非公开发行、在一定期限内依据约定的条件可以交换成该股东所持有的上市公司股份的债券，简称为EBo在很多时候，可交换债券与可转换债券容易混淆，两者既相似

5、又不同。可转换债券（ConvertibleBonds）是指债券可以按照约定价格转换成发行公司自身股票的一种债券，简称可转债（CB）。两者的条款设计均包括票面价格、利率、换股比例、发行期限、可回售条款、可赎回条款等要素，有很大相似Z处。表1从发行人、转换股票、股本、发行门槛等方面对可交换债券和可转债进行详细比较，得出可交换债券具有发行门槛低、对二级市场影响小、风险较为分散、产品更为复杂、解决存量股票问题等特点。表1EB和CB的比较下载原表（二）可交换债券的分类可交换债券按照发行方式不同分为私募EB和公募EB,其中公募EB乂分为大公募EB和小公募EB。表2从发行人、换股期

6、、审批等11个方面细致地比较了私募EB和公募EB,总体上私募EB具有门槛低、期限短、风险高等特点。这些也是私募EB比公募EB发展迅速的原因。截至2016年12月31口，私募EB己发行100只（已摘牌16只）,发行只数远高于公募EB（8只）,发行总额度770.87亿元，高于公募EB（215亿元）。私募EB的单只金额较小，融资规模有限，主要以10亿元以内为主，平均发行额为7.71亿元，远低于公募EB（26.88亿元）。二、私募EB的发行动机当前私募EB的迅速发展源于其在低息融资、溢价减持、实现股权调整或激励等方面的优势。我国已发行的100只私募EB,有92只披露了募集资金

7、用途，主要可以归结为四种（如图1）,48只用于债务调整、偿还借款，36只用于补充营运资金，5只用于对外投资或发行人项目投入，3只用于收购兼并。这些私募EB的募资用途也可以反映出私募EB的低成本融资、收购兼并功能，通常私募EB还有一种隐蔽性的发行动机一一减持。表2我国私募EB与公募EB的比较下载原表图1私募EB募资用途下载原图（-）筹集资本私募EB是非上市公司筹集资金的一种有效手段，具有低成本优势。股权质押融资成本约7%~8%、银行贷款成本8%~12%,信托公司借款13%~20%,基金子公司与债券资管成本15%~24%,P2P借贷成本24%左右，这些渠