上市公司资本结构影响因素排序探究

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1、上市公司资本结构影响因素排序探究一、引言1985年莫迪里尼亚(Modigliani)和米勒(Miller)的资本结构理论首次向世人展示了资本结构与企业价值的内在联系，此后的国内外的多项研究表现了影响资本结构的多种因素。当前我国制造业面临降低成本、提高效益和整体升级的挑战，否则在全球经济竞争中就有被边缘化的危险。了解影响我国制造业资本结构的各种因素，对各种因素进行影响程度的排序，这对优化我国制造业资本成本、实现企业价值最大化具有积极意义。二、文献回顾(—)国外文献Titman和Wessels(1988)采用因子分析法对影响美国企业资本结构的因素进行研究，认为企业规模、资产担保价值、成长性、非

2、债务税盾、波动性、行业性质、专业化程度和收入变异程度是重大影响因子。Rajan和Zingales通过截取托比模型和极大似然法(ML)估计系数，用四个解释变量即有形资产比率、成长机会、公司规模和盈利性来分析七个主要工业化国家资本结构的影响因素。(二)国内文献陆正飞和辛宇(1998)基于沪市1996年上市公司数据按不同行业分组，然后控制行业因素选取机械及运输设备业的35家上市公司进行回归分析，得出不同行业的资本结构具有明显差异，获利能力与资本结构负相关，规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响不显著。洪锡熙和沈艺峰（2000）对沪市1995年~1997年的221家工业类公司进行列联表行

3、列独立性的卡方检验，得出企业规模和盈利能力对资本结构有显著的影响，而公司权益、成长性和行业因素无显著作用。本文剔除宏观经济和行业因素，基于我国制造业上市公司，从公司内部角度对资本结构影响因素进行研究。三、研究设计（一）研究假设企业规模越大，越倾向于进行多元化经营或纵向一体化经营，越注重发挥财务杠杆效应，从而提高企业整体效益水平和抗风险能力，因此规模大的企业比小企业具有更强的信贷能力，更容易获得贷款，所以大企业的负债水平往往比小企业高。基于此，提出以下假设：H1:上市公司资本结构与公司规模之间存在正相关根据优序理论，企业融资的一般顺序是内部盈余、债权融资、股权融资。因此，当企业盈利能力较强时

4、，企业就可能拥有较多的内部盈余，在融资时会以内部融资为主，使用更少的债权融资。相反，当盈利能力不足时，内部融资不能满足盈余要求，只能更多地依赖于外部负债融资。基于此，提出以下假设：H2:上市公司资本结构与盈利能力之间存在负相关企业的营运能力越高，资产的管理效率越高，其信用就更好，有实力借入更多的资金进行生产经营，因而会拥有更多的负债。基于此，提出以下假设：H3:上市公司资本结构与营运能力之间存在正相关正处于成长期的公司，投资机会多，需要大量资金，内部融资不能满足业务扩张的需求，不得不选择次优的债务融资,因此长期负债水平会更高。另外，根据信号传递理论,成长性高意味着企业前景好，更倾向采取债权

5、融资。基于此,提出以下假设:H4:上市公司资本结构与公司成长性之间存在正相关在企业资产中，如果适合担保的有形资产如存货、固定资产等比重较大，在其破产时能为其债务提供更多的抵押保险,则能降低债权人的信用风险，因而举债能力会更强。于此，提出以下假设:H5:上市公司资本结构与资产担保价值之间存在正相关根据修正的MM理论，在考虑所得税的条件下，由于债务利息是在税前扣除的，所以负债筹资可以获得抵税效应而提高企业价值。但企业中并非只有债务筹资才产生避税效应，其他费用如折旧、递延资产摊销等也可提供纳税抵减,而且折旧与负债融资所产生的节税收益是可以互相替代的，因此拥有大量非债务税盾的企业就无须过多考虑负债

6、节税效应，负债水平较低。基于此，提出以下假设:H6:上市公司资本结构与非债务税盾之间存在负相关根据我国特殊的国情，我国上市公司大多通过国企改制而来，“一股独大”的现象比较严重，大股东基本上控制了企业的经营决策权，由于进行股权融资会稀释控制权，损害大股东的利益，因此股权集中度越高，大股东为了维护自身利益，越倾向于选择债权融资，导致负债水平越高。基于此,提出以下假设：H7:上市公司资本结构与股权集中度之间存在正相关短期偿债能力对负债比率的影响具有双重性。一方面，在我国企业的债务结构中，短期债务占绝对比重，对短期债务的偿还能力直接决定了企业对全部债务的偿还能力，短期偿债能力强的公司会具有高财务杠

7、杆；另一方面，公司资产流动性越好，资金周转速度快，短期偿债能力越强，公司可以直接运用这些资金进行投资从而减少对债务融资额。基于此，提出以下假设：H8:上市公司资本结构与短期偿债能力之间存在负相关（二）样本选取与数据来源本文选取2008年沪市A股374家制造业上市公司（其中剔除了ST、PT类公司和一些数据不全的公司，首次上市日期截止2005年4月1日）的年报作为分析数据。数据来源于聚源数据库，采用统计分析软件SPSS17.