我国场外市场发展与问题探析

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1、我国场外市场发展与问题探析党的十八大以來，深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系，加快发展多层次资木市场已上升为国家战略。2012年后，我国场外市场近十年來发展缓慢的局面得到了根本性改变，新三板加速扩容步伐，各地政府纷纷建立场外市场交易所，先后诞生了多达30余个股权交易市场，市场竞争呈现白热化，“暗战”H益升级。上海股权托管交易屮心（下称“上海股交中心J在竞争中取得了相对优势，无论是融资量、交易活跃度,述是挂牌企业成长性等诸多指标均领先于同类市场。在场外市场大发展的同时，也存在着功能发挥参差不齐、面临诸多政策约束等问题。未来

2、将存在众多场外市场是否成为发展的常态，我国场外市场未来发展将向何处去，如何突破政策限制以提升整个市场的功能发挥，这些成为至关重要的问题。市场迎来繁荣时期在2000年以來的十多年中，我国资本市场进入探索和快速成长期。2006年1月23日，北京中关村科技园区内建立了“新三板二以促进中关村企业和其他高科技类企业发展，场外市场开启了发展新旅程。由于“新三板”当时未能布局到全国，在市场化机制的作用下，全国儿个条件成熟的省市先后设立了股权交易市场——2008年天津股权交易所成立;2009年重庆股份转让中心设立;2010年上海股权托管交易中心完成工商登记注册，并在201

3、1年《“十二五邛寸期上海国际金融中心建设规划》中得到国务院确认后正式启动运营。此后，随着国务院38号文（《关丁清理整顿各类交易场所、切实防范金融风险的决定》）、国务院办公厅37号文（《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》）、证监会20号文（《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》）相继推出后，全国各省市普遍将上述文件解读为每个省市可以设立一个股权交易市场，各省据此纷纷设立市场，从而导致国内出现多达30余个股权交易市场的情况。在这期间，“新三板”逐步而向全国，并设立全国中小企业股份转让系统有限责任公司。场外市场的大发展，加快推

4、进了资本市场服务新吋期经济发展，有利于进一步拓展金融市场功能，为非上市公司的股权有序流转提供重要支持。但综合起來,整个市场的功能发挥参差不齐，只有部分市场功能发挥良好，如上海股交小心致力于构建完善综合金融服务体系，融资、交易功能、金业成长性等均领先于其他同类市场，市场呈现快速发展态势——平均每家挂牌企业获得融资额为1065万元，相当于同类市场其他表现最好的5倍左右;交易较为活跃，平均每家公司每月交易额为44.38万元，同类市场其他表现最好的为8.04万元;交易市盈率较高,平均53.44倍;企业成长性较好，2013年挂牌企业平均成长性高达125.91%o同时

5、，上海股交屮心成为同类市场屮仅有的较早达到良性运营状态的市场，在同类市场中起到了良好的示范作用。政策空间亟需突破场外资木市场进入快速发展期后整体功能发挥不佳，根木问题在于资木市场赖以发挥融资功能的基础不具备，即一级由场和二级由场无套利空间。究其原因,主要是由于交易不活跃，市场没有买卖，致使二级市场萧条，更进一步导致一级市场无法实现成功退出，从而造成整个市场无法发挥好直接融资功能。可以说，我国目前场外市场的功能性机制没有形成，这是一个严峻的问题，同时也为场外市场从业者捉出了挑战。场外市场如何发展，既无丿力史经验，也无现实成功的模式，需要社会各界解放思想，摆脱

6、束缚，探索创新。而与鼓励解放思想、开拓创新相反的是，场外市场的创新发展却面临诸多制约因素。第一，股权交易市场尚无上位法，其生存和运行仍存在法律空白。我国现行《证券法》没有明确建立场外市场的制度，实质上，股权（即有限公司的股份）不能在电子化系统屮交易，目前各股权交易市场的对彖本质上是股票（股份公司的股份），其交易应有《证券法》做出制度规定。此外，《公司法》及其他法律法规没有对公众公司与非公众公司做出界定，个别规章中对公众公司与非公众公司的划分标准缺少客观依据，带有浓厚的主观色彩。另外，《公司法》小对公开发行股票设定的门槛明显过低（以股东人数200人为限）。第

7、二，对功能相同的场外市场给予不同的定性，束缚了市场发展的空间。按照当前通行的说法，有的股权交易市场的交易方式为“公开转让二其他场外市场的交易方式为“非公开转让但实际上，在国际上股票交易市场不存在公开交易和非公开交易Z分。我们现在所说的公开转让和非公开转让在法律法规上都没有明确定义，也没有国际经验可借鉴。但公开传让与非公开传让的人为区分，导致两类市场的性质截然不同，给予公开转让定性的市场发展空间巨大，而使非公开转让定性的市场发展受到很大的约束。第三，限制市场服务区域，导致市场行政化资源垄断。自证监会20号文件（《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意

8、见（试行）》）颁发后，提出由地方监管的股权交易市场只能服务本区域内